科技證券化的場景與姿態(tài)

    全國社會保障基金理事會原副理事長 王忠民

    王忠民：如果從證券市場角度創(chuàng)新夯實的舉措來看，一定當屬科創(chuàng)板的出世。如果從一個社會，一個民族長期發(fā)展的基礎，一定當屬科技在產業(yè)當中的有效應用，所以我把今天的分享主題定義為科技證券化的場景與姿態(tài)。

    我們會先梳理一下工業(yè)文明以來，世界在科技進步當中如何讓科技能夠盡早的和資本、投資、證券、證券市場鏈接起來，才催生了科技的進步和科技的應用。如果有工業(yè)文明的大爆發(fā)，我們一定會找到學科大爆炸，那個時候生物學、物理學、化學，其他的學科蓬勃而出，每一門學科都形成了自己的科學體系和科學成果，當這些科學體系和成果在制造領域，在一系列方面大幅度應用的時候，人類的工業(yè)文明，人類由科技到技術，技術到產業(yè)，產業(yè)到產品，大爆發(fā)的時期才形成。

    其中有一個關鍵環(huán)節(jié)，所有這些科學知識出來的時候，都沒有具體把它資本化，我們只是給了個人最大的名義，今天我們看公式定理的時候，都是說誰提出來的，給的這個自然人有很大的社會名望，相對論的提出者我們都會想到愛因斯坦。

    專利制度，這一項是你發(fā)明的，你就可以申請專利，誰用專利誰就要向你付費，專利有保護期，保護期還可以讓人去應用，科學可以變成一個技術，技術可以變成現(xiàn)金流的來源，可以成為一個資本和其他的生產要素，用專利去投資一個公司。進一步的發(fā)展會說，所有的信貸機構當中，可以接受專利去作為抵押資產去借貸的時候，把專利融到公司，看專利占公司的股權比重有多少。把所有這些技術，就這一項技術，我作為創(chuàng)始合伙人如果其他的資本愿意投資我，我可以在天使投資，VC投資當中，融入了大量的錢，去估值我的科技資產。這個時候我們會說科技發(fā)現(xiàn)了價值的基礎，而資本催生了這個基礎的時候，技術可以分享多少未來的資本增值，這是天使投資、VC和PE這個時期當中不斷投資的升級鏈條。

    當技術越成熟，到PE階段，我們就說它已經(jīng)帶來的現(xiàn)金流，已經(jīng)帶來了生意。更進一步的邏輯是當證券市場，二級市場可以讓一項技術創(chuàng)新和資本結合，形成的公司可以在它非盈利階段就可以掛牌的時候，這個時候就成長了，這個時候就成了證券化對于科學技術之間在二級市場當中形成的一個龐大的場景，而這一場場景才讓無數(shù)的投資人，公眾投資和社會公募交易體系圍繞技術證券化，設計出一整套的交易制度體系。這一整套證券交易制度體系，恰好是人類技術進步和資本有機結合，和資本有機的市場化估值，完成了一個歷史性的閉環(huán)和歷史性的成長發(fā)展。這是全人類的，全社會的。

    我們自己四十年前改革開放開始，科學春天那一次大會，給做科學的人名譽大增長，社會地位和社會形象大大增加了。進一步的發(fā)展它也可以做專利，再進一步發(fā)展，可以在現(xiàn)在當中拿這個去作為抵押資產，再進一步發(fā)展可以拿這個是入股到企業(yè)里面，那是光入股企業(yè)里面的專利和技術能夠占百分之多少股權，整整走了20年的歷程，先是5%，后來是10%，再30%，再說超過三分之一，超過三分之一可以超過50%，再說可以絕對控股，可以相對控股，關鍵有兩次突破，不在股權里面占股份的東西，可以由少到多，最終的一次突破是如果你這個股份占據(jù)的比重不僅可以絕對控股，相對控股，還在于你還可以把期權放在里面。這樣一個期權未來如果收益增多了以后，股權的比例之上，還可以帶來現(xiàn)金流的利潤分配當中多分配一些，如果這一系列的東西都進來的時候，才是中國讓科學技術和資本有機結合的一個歷程。

    我們會發(fā)現(xiàn)十年前人民幣投資在獨角獸當中比較少，是那個時候我們的天使和VC真正的投資于科技創(chuàng)新領域當中的生態(tài)體系，缺少資本維度的建設和發(fā)展。今天全球的獨角獸有一半在中國，中國的一半在中關村，是因為中關村這個地方有大學研究所，但是缺的資本，資本最近十年以天使和VC的角度進入到其中，才讓我們的獨角獸進入成長的快車道，而這個邏輯當中才讓更多的科學技術資本化，完成了這一波技術。如果PE看他們在這個過程中賺錢了，大量的PE就可以推動中國經(jīng)濟的發(fā)展。

    我所在社?；鹪谶@個領域當中獲得長期的增長，我們的資本匹配了社會的估值和發(fā)展。如果科創(chuàng)板的心聲就是讓前面不斷占領這樣一個技術領域的，可以在證券市場當中去蓬勃而出的。在一級市場我們投獨角獸的時候，如何去估值，如何估值技術的成熟度，如何去說我的商業(yè)模式對你的應用，對你帶來收益的貢獻和技術本身的進步在拓展新產品，信市場當中的貢獻有多少，怎么去估值？這個估值不僅經(jīng)常會形成我們投資不同的判斷，更多德惠在私募股權投資角度當中形成不同的交易結構，特別有一種交易結構，技術創(chuàng)始人在引入資本的時候，要不要不斷的放棄自己的治理和決定當中的控股權，如果資本當中放棄了控股權利，要不要在收益的期權當中放棄大部分的權利，要不要在公司未來的戰(zhàn)略和控制權，和支配的治理權當中放棄？如果這三個層次都放棄的話，技術實際上是在資產的估值當中慢慢降低了作用，而吸納了資本。如果資本都吸納了，占到了公司較大的比值，現(xiàn)在不僅沒有放棄期權，更多還得到了公司未來治理當中的董事提名權和投票權的時候，實際上是科技的估值比資本的估值，從未來的角度上來講大的多。如果把這個估值放在二級市場當中，突然科創(chuàng)板來了，可以和公眾投資者，和未盈利的技術公司，和已經(jīng)進入的資本一塊去估值它，這個意義就相當重大。不僅早期的創(chuàng)始人及時退出和持續(xù)成本獲得資本，前期投資者也有二級市場動態(tài)的閉環(huán)退出的預期考慮和發(fā)展?？苿?chuàng)板的推出形成了資本估值，技術估值成長發(fā)展的有效閉環(huán)。也會推動中國科學技術的發(fā)展，一定會對中國社會從科技和證券市場兩個維度，帶來巨大的沖擊。

    基于科學技術和資本的結合，只有放到一個全社會的廣泛估值角度，才可以給出它一個從投資判斷資本入場的角度，估值的準確性。我們回往過去，技術到底在公司里面占50%，還是51%的比重，技術有可能占到100%，如果只需要資本，那么就去信貸市場借錢就行了，把資本還給你，最后剩下的都是我的東西。如果是一種商業(yè)模式，特別是數(shù)字化時代的來臨，TOC端商業(yè)模式的拓展，這個商業(yè)模式應該在資本估值當中應該占多少，是你在股東權益分配當中形成的。

    我們在二級市場當中，是否能夠捕捉到的所有今天IPO科創(chuàng)板的公司，你都認為它對技術的估值和對資本的估值，和對新商業(yè)模式的估值都是一致的，都是公平的，然后你去投這樣的公司，你有獨到的眼光感覺到他已經(jīng)IPO，或者他商業(yè)模式和技術估值估低了，誰也回答不了這個問題，有多少人下單，有多少人去買這個公司，和這個公司的股權結構，期權結構和分配結構。如果今天看年度的創(chuàng)新邏輯是科創(chuàng)板，科創(chuàng)板在科技和創(chuàng)新兩個維度當中，你到底占多大社會的維度，應該說兩個維度只有交給市場去判斷，只有交給市場的每一天，每一分的投資判斷當中，把它的動態(tài)邏輯才可以展現(xiàn)出來。

    科創(chuàng)板今天叫注冊制，實際上這個場景當中的根本邏輯是什么？不是資產本身的證券化，而是這個資產能夠帶來未來的收益可能性和收益權的證券化，如果是收益權的證券化，已經(jīng)具有過去資產投資沉淀資本的多少有關系，但是關系已經(jīng)不大。如果是收益權的證券化，我們今天說因為收益權今天的收益判斷和未來收益成長的成長曲線，乃至于沒有收益的時候，減虧的曲線圖會是什么樣的，這個證券市場應該構建的第一姿態(tài)是什么？這就是基于信披的證券制度體系，而不是基于資產單一數(shù)據(jù)的證券化邏輯。

    基于信息披露的證券邏輯，IPO不僅要說真話，要說全話，要把全話風險的那個維度給投資者說得比你認為還要大。哪一塊不確定性，什么地方還沒有突破，商業(yè)模式在應用過程中還有多大的阻力，一定要把風險維度彰顯得讓你比我還要清楚的時候，你的估值才可以清楚。我們今天看到后兩個邏輯在信披制度中的把握，除了制度建設當中那么多的標準之外，市場當中所有的參與者，如果我要找你的毛病，是對方找，對方找完了以后，如果找出你的矛盾，你罰你的款要給到這些人身上去，最重要的是能把內部的矛盾擺平，如果擺不平，我就把你悄悄做壞事的信息披露當中的東西給披露出去，今天這些貓膩全部是內部暴露出來的，內部一找，問題就出來了，信息披露制度建立在一個失誤的角度，不僅是市場的參與者，不僅是其他的市場競爭者，更多是內部生產當中的生產要素和從業(yè)者任何一個人都有舉報，舉辦之后把信息披露所有的收益要罰，而且要罰幾倍，罰了這些款也給這些人，我相信信息作假，信息故意扭曲炒作的人就會越來越少。

    是不是公司不好了，成為了仙股，就要退市？你在退市之前要對投資者做對價，你不對價，你出不去的，你要完成這個市場當中信息披露的一系列的責任，這個責任不僅是說了錯話，是要擔責任的。這個時候退市不但是說進了市場可退不可退，而是什么樣的邏輯可退不可退。

    從初始的投資到出圈化的投資，給他不同的修復，給它不同的成長，除了科學技術之外，社會需要創(chuàng)新，讓創(chuàng)新未來收益權證券化。社會需要誠信，就把誠信在信息披露上，社會還需要每一個人的每一種行為，不僅早期可以資產化，中期可以資本化，未來可以證券化，而證券化基于信息披露制度的邏輯和場景，能夠構建起來，所有人類美好的東西都會像今天的科技一樣，注入到快車道當中，蓬勃發(fā)展。

    謝謝！