利率并軌邁出一大步：貨幣政策傳導機制有望暢通

    利率并軌終于靴子落地，利率市場化邁出關(guān)鍵一步。

    8月17日，中國人民銀行公告，決定改革完善貸款市場報價利率（LPR）形成機制，并將于8月20日起實施。這也是進一步落實8月16日國務院常務會議提出的運用市場化改革辦法推動實際利率水平明顯降低和解決“融資難”問題的要求。

    新的LPR形成機制在報價方式、期限品種、報價行范圍、報價頻率等方面均進行了完善。完善LPR形成機制后，意味著銀行貸款利率將主要參考LPR，按公開市場操作（中期借貸便利MLF）利率加點報價得出，而不是像此前主要參考貸款基準利率，將進一步推動利率市場化，暢通貨幣政策傳導機制。

    民生銀行首席研究員溫彬?qū)Φ谝回斀?jīng)記者表示，目前銀行資金面較為寬裕，在MLF利率不變的情況下，并軌后，新的一年期LPR可能出現(xiàn)回落，貸款利率將隨之有所下降，從而降低融資成本。央行也可以通過調(diào)整MLF政策利率，讓LPR相應下調(diào)。

    打通貨幣政策傳導機制

    利率市場化改革近年來被頻繁提及。此次完善LPR形成機制的核心內(nèi)容包含兩點：一是將LPR定價機制確定為“公開市場操作（MLF）利率加點”的方式，二是增設5年期以上品種。

    我國自2013年啟動LPR報價以來，原有的LPR多參考貸款基準利率進行報價，與貸款基準利率的變動幾乎同步，市場化程度不高，未能及時反映市場利率變動情況。同時，雖然目前貸款利率管制已全面放開，但仍保留存貸款基準利率，存在貸款基準利率和市場利率并存的“利率雙軌”問題。

    央行相關(guān)負責人還表示，個別銀行通過協(xié)同行為以貸款基準利率的一定倍數(shù)（如0.9倍）設定隱性下限，對市場利率向?qū)嶓w經(jīng)濟傳導形成了阻礙。

    東方金誠首席宏觀分析師王青舉例稱，從代表市場利率水平的DR007（存款類機構(gòu)7天質(zhì)押式回購利率，既代表銀行體系流動性水平，也在一定程度上代表銀行批發(fā)資金來源成本）來看，該指標在2018年3月的均值為2.86%，而今年6月已降至2.50%，下行幅度達36個基點。同期，主要體現(xiàn)銀行對企業(yè)貸款利率的一般貸款利率僅下行7個基點，從6.01%降至5.94%。兩個降幅的明顯差異表明，央行貨幣政策傳導遇到阻礙，政策意圖與企業(yè)感受之間存在較為明顯落差。

    根據(jù)央行解讀，新的LPR報價方式改為按照公開市場操作利率加點形成，將更具市場化和靈活性。公開市場操作利率主要指MLF利率，MLF期限以1年期為主，反映了銀行平均的邊際資金成本；加點幅度則主要取決于各行自身資金成本、市場供求、風險溢價等因素。

    在原有的1年期一個期限品種基礎(chǔ)上，增加5年期以上的期限品種，為銀行發(fā)放住房抵押貸款等長期貸款的利率定價提供參考，也便于未來存量長期浮動利率貸款合同定價基準向LPR轉(zhuǎn)換的平穩(wěn)過渡。

    此外，報價行在原有的10家全國性銀行基礎(chǔ)上增加城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行和民營銀行各2家，擴大到18家。報價頻率則由原來的每日報價改為每月報價一次，授權(quán)全國銀行間同業(yè)拆借中心于每月20日（遇節(jié)假日順延）9時30分公布貸款市場報價利率。

    會否有“降息”

    在包括美聯(lián)儲在內(nèi)的全球“降息潮”下，中國的貨幣政策始終保持穩(wěn)健。為何此次是LPR而不是跟隨全面降息？

    民生證券首席宏觀分析師解運亮認為，考慮到貸款利率和存款利率改革不同步，LPR改革后相當于一次不對稱降息，實際利率下降幅度可能小于一次正常降息的效果。

    雖然此次改革并非直接降息，但央行也表態(tài)，通過改革完善LPR形成機制，可以起到運用市場化改革辦法推動降低貸款實際利率的效果。一是前期市場利率整體下行幅度較大，LPR形成機制完善后，將對市場利率的下降予以更多反應；二是明確要求各銀行在新發(fā)放的貸款中主要參考LPR定價，并在浮動利率貸款合同中采用LPR作為定價基準；三是為確保平穩(wěn)過渡，存量貸款仍按原合同約定執(zhí)行；四是央行將把銀行的LPR應用情況及貸款利率競爭行為納入宏觀審慎評估（MPA），督促各銀行運用LPR定價。

    第一財經(jīng)記者注意到，當前MLF利率自2018年4月以來一直保持在3.3%的穩(wěn)定水平，1年期LPR也穩(wěn)定在4.31%左右長達16個月之久。

    中信證券固定收益首席分析師明明對第一財經(jīng)記者表示，未來可能有兩種“降息”方式，一是并軌過程中壓低MLF與LPR的利差；二是下調(diào)政策利率。

    華泰證券首席宏觀研究員李超認為，隨著機制調(diào)整，LPR需要對前期市場利率下行有更多反應，必然會有降息的過程。

    李超預計，央行最快可能在8月19日提前續(xù)作24日將到期的1490億元1年期MLF，并下調(diào)MLF利率15個基點至3.15%，作為8月20日首次LPR報價的參考；又或者，8月24日央行續(xù)作到期MLF并降息，作為下個月20日LPR報價利率的參考。

    王青也認為，未來為引導LPR下行，央行或根據(jù)國內(nèi)宏觀經(jīng)濟下行壓力，物價、房價走勢，外部風險演化情況，以及企業(yè)貸款利率下行程度，適時下調(diào)MLF操作利率。“我們估計，實施降息的時點或在三季度末或四季度初期。”

    不過，中國人民大學客座教授鄧海清則稱，不同于市場傾向的央行降低MLF利率，進而降低LPR利率的“寬貨幣”預期，“我們認為，央行大概率將保持MLF政策利率不變，在保持無風險利率合理穩(wěn)定的情況下，通過壓縮LPR和MLF利率之間的利差，來降低LPR利率和實體經(jīng)濟融資利率，這實際是“寬信用”的措施。”