劉俏：REITs是好金融 大力發(fā)展中國REITs市場正當(dāng)其時(shí)

    本報(bào)記者 王思文

    2020年4月30日，中國證監(jiān)會(huì)、國家發(fā)展改革委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》（以下簡稱《通知》），正式啟動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的公募REITs試點(diǎn)工作。《通知》對基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)的意義進(jìn)行了全面闡釋，對具體工作進(jìn)行了細(xì)致地部署。

    北京大學(xué)光華管理學(xué)院院長、教授劉俏今日在接受《證券日報(bào)》記者采訪時(shí)表示：“建設(shè)好金融，我們需要透過理性分析的視角去還原金融的本意，并以此為基礎(chǔ)，重新定義并構(gòu)建新一代的中國金融體系，找到破解‘金融發(fā)展之謎’。REITs是好金融，大力發(fā)展中國REITs市場正當(dāng)其時(shí)！”

    “中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展長期依靠房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施投資。以房地產(chǎn)投資為例，1999年到2018年，中國房地產(chǎn)投資增長超過30倍。2018年，中國房地產(chǎn)投資累計(jì)值超過12萬億元，同比增幅達(dá)9.5%，較2017年的7%提高了2.5個(gè)百分點(diǎn)。以房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施為抵押品，成為中國經(jīng)濟(jì)社會(huì)生活中信用擴(kuò)張的主要方式。房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施投資大多與地方政府密切相關(guān)，賣地收入更是地方財(cái)政收入的重要來源之一。”劉俏表示，“然而，隨著中國經(jīng)濟(jì)增長模式的轉(zhuǎn)型，以土地、房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施為抵押品的信用擴(kuò)張難以成為中國經(jīng)濟(jì)未來進(jìn)一步增長的發(fā)動(dòng)機(jī)。從中長期看，急劇的人口老齡化帶來的消費(fèi)需求出現(xiàn)巨大變化，儲(chǔ)蓄率下降，房地產(chǎn)價(jià)格和投資下降；隨著城鎮(zhèn)化率的提升、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變遷和勞動(dòng)力的重新配置，現(xiàn)有的產(chǎn)業(yè)投資、公共服務(wù)體系建設(shè)、房地產(chǎn)投資和城市基礎(chǔ)設(shè)施急需優(yōu)化配置。為了提升房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施、公共服務(wù)體系等的投資效率，準(zhǔn)確的價(jià)格信號(hào)極其重要。中國需要給房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施定價(jià)和地方政府信用定價(jià)的‘錨’。建立起房地產(chǎn)市場、基礎(chǔ)設(shè)施投融資市場和信用市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，引導(dǎo)資源有效配置。”

    劉俏提到了兩個(gè)問題“怎么更好地盤活巨額的存量資產(chǎn)？”“怎樣才能提升房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施投資的效率？”

    “由哈佛大學(xué)著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家Edward Glaeser和Andrei Shleifer帶領(lǐng)的研究團(tuán)隊(duì)2017年在《Journal of Economic Perspectives》上發(fā)表了一篇關(guān)于中國房地產(chǎn)市場的研究文章。采用2000年的人口普查數(shù)據(jù)和2000年至2010年的人均住房面積的增長數(shù)據(jù)，他們發(fā)現(xiàn)在中國的地級(jí)市層面，人均GDP和人均住房面積增長之間存在非常顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。經(jīng)濟(jì)發(fā)展相對落后的城市（以人均GDP衡量）2000年至2010年人均住房面積增長幅度更大，顯示出更加激進(jìn)的房地產(chǎn)投資；而經(jīng)濟(jì)相對發(fā)達(dá)城市在房地產(chǎn)投資方面則不那么激進(jìn)。顯然，落后地區(qū)的地方政府把房地產(chǎn)投資作為經(jīng)濟(jì)增長的主要?jiǎng)幽?，同時(shí)也覬覦賣地帶來的收入。經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)沒有足夠的產(chǎn)業(yè)消化就業(yè)，吸引人口流入，造成高空置率。截至2017年，中國商品房的年銷售面積已經(jīng)接近17億平米，人均住房面積已經(jīng)達(dá)到了40.8平方米。未來的增量部分的增長空間比較有限，中國不動(dòng)產(chǎn)這個(gè)市場正從一個(gè)增量時(shí)代進(jìn)入一個(gè)存量時(shí)代。怎么更好地盤活巨額的存量資產(chǎn)？”劉俏說道。

    他進(jìn)一步認(rèn)為，同樣的情況也出現(xiàn)在基礎(chǔ)設(shè)施投資領(lǐng)域。隨著城鎮(zhèn)化率的提升、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變遷和勞動(dòng)力的重新配置，現(xiàn)有的產(chǎn)業(yè)投資、公共服務(wù)體系建設(shè)、房地產(chǎn)投資和城市基礎(chǔ)設(shè)施急需優(yōu)化配置。但是，如果對城市的人口規(guī)模和消費(fèi)需求及其未來的動(dòng)態(tài)變化沒有合理認(rèn)識(shí)，很可能會(huì)導(dǎo)致大量不合理的房地產(chǎn)或是基礎(chǔ)設(shè)施投資，帶來金融資源的不當(dāng)配置，而金融中介沒有效率會(huì)導(dǎo)致金融體系風(fēng)險(xiǎn)的匯聚。在現(xiàn)在以及可以預(yù)見的未來，房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施投資仍將是中國經(jīng)濟(jì)增長的重要?jiǎng)幽?，怎樣才能提升房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施投資的效率？

    “按照金融學(xué)的基本法則，一項(xiàng)資產(chǎn)（金融資產(chǎn)或是實(shí)物資產(chǎn)）的價(jià)值取決于它所能帶來的未來現(xiàn)金流的凈現(xiàn)值，即未來收益的凈現(xiàn)值。REITs本質(zhì)上是將成熟不動(dòng)產(chǎn)物業(yè)在資本市場進(jìn)行證券化；既具有金融屬性，又具有不動(dòng)產(chǎn)屬性。通過REITs發(fā)展，可以把基礎(chǔ)設(shè)施投資形成的資產(chǎn)和房地產(chǎn)資產(chǎn)的存量部分，還有未來大量的增量部分作為底層資產(chǎn)，納入到市場化的資源配置體系里面來。通過對它們進(jìn)行合理的估值、定價(jià)、發(fā)行、二級(jí)市場交易，實(shí)現(xiàn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)（pricediscovery）。”劉俏表示，“如果有一個(gè)比較活躍的二級(jí)交易市場，資本市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能就會(huì)被挖掘出來，市場會(huì)對基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)或是房地產(chǎn)進(jìn)行相對準(zhǔn)確的定價(jià)，這樣給中國的房地產(chǎn)市場、中國的基礎(chǔ)設(shè)施提供一個(gè)很重要的定價(jià)的‘錨’。提供定價(jià)基準(zhǔn)之后，可以根據(jù)資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值通過市場交易形成相對合理的定價(jià)，從而引導(dǎo)資源的有效配置。從這個(gè)角度講，我們認(rèn)為REITs是未來中國金融供給側(cè)改革最重要的抓手之一。”

    劉俏最后說到，重塑這個(gè)時(shí)代的金融，需要新的金融發(fā)展范式。這不僅要求我們果斷革新金融機(jī)構(gòu)的商業(yè)模式和它們所提供的產(chǎn)品和服務(wù)，改變金融市場的形態(tài)以及金融監(jiān)管體系，更要求升級(jí)金融思維，重新回歸到千百年來已經(jīng)形成的正確認(rèn)知，堅(jiān)守常識(shí)，在金融演進(jìn)過程中涌現(xiàn)出的一般規(guī)律面前保持敬畏。“建設(shè)好金融，我們需要透過理性分析的視角去還原金融的本意，并以此為基礎(chǔ)，重新定義并構(gòu)建新一代的中國金融體系，找到破解‘金融發(fā)展之謎’（即，金融中介成本沒有隨金融大發(fā)展而相應(yīng)降下來這一事實(shí)）的方案。REITs是好金融，大力發(fā)展中國REITs市場正當(dāng)其時(shí)！”

（編輯 白寶玉）