東吳基金劉瑞： 知止而后有定 唯有現(xiàn)金流不會辜負(fù)

    過去幾個月來，市場持續(xù)震蕩，低估值藍(lán)籌股有所調(diào)整。面對市場波動，東吳新產(chǎn)業(yè)精選基金經(jīng)理劉瑞內(nèi)心依然平靜。在他看來，股價短期波動并非風(fēng)險，而是投資中必須忍受的。

    《大學(xué)》開宗明義：知止而后有定，定而后能靜，靜而后能安，安而后能慮，慮而后能得。在劉瑞看來，投資收益的來源是企業(yè)長期持續(xù)增長帶來的自由現(xiàn)金流，而非估值波動所驅(qū)動的股價波動，唯有現(xiàn)金流不會辜負(fù)。只有對投資的理解達(dá)到應(yīng)有的境界，才能風(fēng)物長宜放眼量，在市場波動時做到志向堅定。

    平靜面對市場波動

    從劉瑞管理的東吳新產(chǎn)業(yè)精選基金的凈值走勢看，截至12月4日，該基金凈值為1.953元，同9月初的高點2.12元相比，回撤了約9個百分點。不過，截至12月4日，該基金今年以來回報仍達(dá)47.06%。

    在過去幾個月來的凈值回撤過程中，劉瑞表示：“內(nèi)心比較平靜。因為組合中的每一只股票在買入的時候，企業(yè)經(jīng)營的中長期周期性波動以及短期由估值影響導(dǎo)致的股價波動，就已經(jīng)納入了我們的考慮之中。作為基金經(jīng)理，需要努力去評估企業(yè)微觀中長期的收益風(fēng)險，股價的短期波動是必須學(xué)會忍受的。”

    “股價短期波動并非風(fēng)險。”劉瑞認(rèn)為，評判篩選投資標(biāo)的的唯一標(biāo)準(zhǔn)是其長期能否滿足股東較高的回報要求。

    劉瑞表示，面對行業(yè)輪動頻繁、主題投資活躍的市況，我們?nèi)詫Ｗ⒂谧鲇欣趧?chuàng)造中長期價值回報的工作。“從研究招股書、定期財報等第一手公開資料著手，堅持閱讀自然科學(xué)、社會演進(jìn)、人性心理、證券市場等方面的經(jīng)典著作，積淀有利于長期投資回報的知識。”

    只有對投資收益來源有深刻認(rèn)知，在面對市場波動時才能做到“知止而后有定”。在劉瑞看來，投資方面的門派和招數(shù)眾多，但條條大路通羅馬，重要的是找到適合自己的。“超長期持續(xù)穩(wěn)健的中等回報才是投資的圣杯。要實現(xiàn)這個目標(biāo)，核心是避免踩坑，一次重大失誤就可能毀掉之前數(shù)十年積累的收益。”

    唯有現(xiàn)金流不會辜負(fù)

    劉瑞篤信，投資收益源于企業(yè)長期持續(xù)增長帶來的自由現(xiàn)金流，而非估值波動所驅(qū)動的股價波動。在明確投資之道后，股價短期波動就難以在心中蕩起漣漪了。

    劉瑞表示，對價值投資的信仰，源于對以下事實的深刻認(rèn)知。

    一是中長期高質(zhì)量持續(xù)成長的稀缺。根據(jù)劉瑞的統(tǒng)計，A股上市公司中，能夠在3年內(nèi)持續(xù)實現(xiàn)20%以上收入和利潤增長的占比在10%左右，能夠在3年內(nèi)持續(xù)實現(xiàn)30%以上收入和利潤增長的占比僅為5%左右。在近800個具有成長標(biāo)簽的創(chuàng)業(yè)板公司中，劉瑞發(fā)現(xiàn)上市后業(yè)績達(dá)到復(fù)合年均增長15%以上的公司只有14家，占比不到3%。

    二是復(fù)利的威力。劉瑞舉例說，1626年印第安人將57.8平方公里的曼哈頓島以24美元出售給荷屬美洲新尼德蘭省總督PeterMinuit，當(dāng)前曼哈頓島土地價值在1萬億美元以上，由此看來PeterMinuit做了一筆非常好的生意。然而，如果印第安人將當(dāng)時拿到的24美元用來做投資，在過去393年里只需實現(xiàn)年均7%的收益率，那么，到今天當(dāng)初的24美元價值將達(dá)8.5萬億美元，遠(yuǎn)高于曼哈頓島當(dāng)前的土地價值。從上百年的權(quán)益市場投資歷史看，7%的名義年均復(fù)合收益率是不難獲得的。

    劉瑞透露，其當(dāng)前重倉的A/H兩地上市的標(biāo)的，A股股息率在4%以上，H股股息率為6%至7%，保守估計長期的內(nèi)生增長在15%至20%，長期投資回報率就很清楚了。“如果股價跌多了，還有機會用分紅以更便宜的價格再投資，這只會提升我們的長期回報率而非降低。正如巴菲特所說的，證券交易所關(guān)門幾年，也絲毫不會影響最終的投資收益。”

    低估值藍(lán)籌股投資價值凸顯

    今年以來，東吳新產(chǎn)業(yè)基金的業(yè)績表現(xiàn)不錯。劉瑞表示，盡管基金凈值不斷上漲，但分析收益歸因，站在年末時點回頭看，所持有股票的估值幾乎沒有提升。“也就是說，今年組合的業(yè)績幾乎全部來自于所持有公司的業(yè)績增長，這是一種非常高質(zhì)量的收益。”

    2019年公募基金表現(xiàn)搶眼，整體回報超過30%。劉瑞坦言，像今年這樣的業(yè)績表現(xiàn)并不多見。歷史統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，如果當(dāng)年某只基金收益超過30%，次年負(fù)收益的概率較大。

    “從過往經(jīng)驗看，發(fā)生上述現(xiàn)象的原因是當(dāng)年股價受估值驅(qū)動而上漲，但次年因為業(yè)績增長無法填補股價漲幅，從而導(dǎo)致股價向業(yè)績回歸。從組合今年的投資回報看，幾乎全部來自于業(yè)績增長的推動，而非估值擴張，這與上述情況有著明顯差異。”劉瑞分析說。

    劉瑞坦言，自己并非原教旨主義的價值投資者，不排斥任何投資機會。雖然在科技和醫(yī)療等持續(xù)推動社會進(jìn)步并創(chuàng)造巨大價值的產(chǎn)業(yè)里有深入研究，但在傳統(tǒng)行業(yè)中，如果有高概率的年均25%回報的機會，劉瑞也會重倉出擊，畢竟資本不長眼睛去區(qū)分所謂的“新經(jīng)濟”和“舊經(jīng)濟”。

    在當(dāng)前被劉瑞視為的機會中，A股藍(lán)籌股是其中之一。“以上證50和滬深300為代表的寬基指數(shù)估值極低，站在當(dāng)前時點看2020年的感覺，很像站在2018年底看2019年，處于底部區(qū)域的估值為我們提供了較好的收益風(fēng)險比。”

    劉瑞分析道，從性價比看，低估值、高分紅的傳統(tǒng)周期行業(yè)龍頭公司價值凸顯，其股價已經(jīng)反映了絕大部分悲觀預(yù)期。市場就是這樣，對于股價上漲的東西不斷挖掘潛在樂觀預(yù)期將其推得更高，而對估值趴在地上、存量價值就很豐厚的資產(chǎn)卻拿著放大鏡找毛病。投資需要在正確的非共識中尋找超額安全的超額收益機會。

    劉瑞表示，股價短期波動更多的受到估值的影響，時間拉得越長，業(yè)績增長的威力就會發(fā)揮得越明顯，希望基金投資者將自己的投資期限與股票市場的投資期限合理相對應(yīng)，這樣才有利于通過公司業(yè)績持續(xù)增長獲取穩(wěn)健的復(fù)利回報。