償債能力穩(wěn)健 上市公司債券不會出現(xiàn)“違約潮”

    今年以來數(shù)家上市公司發(fā)生債券違約，引發(fā)市場擔(dān)憂“違約潮”會否到來。據(jù)中國證券報記者統(tǒng)計(jì)，與交易所目前債券存量規(guī)模相比，目前的違約數(shù)量和金額占比均較小。從上市公司盈利情況來看，未來償債能力整體依然穩(wěn)健。同時，券商、銀行等機(jī)構(gòu)紛紛加強(qiáng)風(fēng)險排查，監(jiān)管部門接連出臺防范措施。業(yè)內(nèi)人士指出，信用收縮是近期違約時有發(fā)生的推動因素，債券市場風(fēng)險仍待進(jìn)一步釋放，但出現(xiàn)“排隊(duì)違約”的概率很小。

    整體情況良好

    2018年的金融市場延續(xù)著破剛兌、去杠桿的發(fā)展方向，個別上市公司因此曝出債券違約事件。

    數(shù)據(jù)顯示，今年以來截至5月25日，有11家發(fā)行人的20只債券發(fā)生違約，涉及債券總余額約166.5億元。除春和集團(tuán)、大連機(jī)床、丹東港、億陽集團(tuán)等非上市公司外，還有神霧環(huán)保、ST中安、凱迪生態(tài)等上市公司。

    神霧環(huán)保是今年第一家出現(xiàn)債券違約的A股上市公司。3月14日，神霧環(huán)保發(fā)布公告稱，“16環(huán)保債”未能如期兌付本息4.86億元，發(fā)生實(shí)質(zhì)性違約。

    緊隨其后，ST中安5月7日公告稱，公司多項(xiàng)應(yīng)收賬款未按時回籠導(dǎo)致流動資金緊張，無法按期支付“15中安消”債券本金及利息，該債券應(yīng)于2018年4月30日支付本金9135萬元及利息306.0225萬元。

    凱迪生態(tài)同一天公告表示，其2011年度發(fā)行的第一期中期票據(jù)“11凱迪MTN1”未能在5月7日實(shí)現(xiàn)兌付，構(gòu)成違約。本次違約涉及本金6.57億元，利息4119.39萬元，合計(jì)6.98億元。

    從此輪債券違約的情況來看，新增違約主體有逐步向民營上市公司蔓延之勢，且二季度以來債券違約速度有所加快，不到兩個月已發(fā)生9起。還有一些債券違約事件雖然不是發(fā)生在上市公司主體，但對相關(guān)上市公司產(chǎn)生影響。如前段時間爆出信用事件的盾安集團(tuán)，本身不是一家上市公司，但旗下有兩家上市公司盾安環(huán)境和江南化工。

    對于上市公司接連出現(xiàn)債券違約的現(xiàn)象，有證券公司分析師向中國證券報記者表示，在宏觀去杠桿、金融嚴(yán)監(jiān)管的大環(huán)境下，必然會帶來信用創(chuàng)造的收縮和風(fēng)險偏好的下降，從而導(dǎo)致部分企業(yè)出現(xiàn)融資緊張甚至斷裂的狀況。再加上部分企業(yè)擴(kuò)張過快或經(jīng)營不善，又嚴(yán)重依賴外部籌資，一旦再融資不暢就易成為債券違約導(dǎo)火索。

    不過，在不少市場人士看來，上述情況屬于正?，F(xiàn)象。“市場有點(diǎn)過度緊張，不用過分擔(dān)憂。”華南某大型券商固收業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示，目前債券違約仍屬局部、個別現(xiàn)象，“與基數(shù)龐大的發(fā)債總數(shù)相比，違約債券占比非常小。”

    以交易所掛牌的公司債為例，截至5月25日滬深交易所共掛牌3766只，但今年來兩市僅9只債券發(fā)生違約，占比0.24%。不僅低于我國上市銀行整體1.5%左右的不良率，更低于成熟市場（如美國）3%左右的信用債違約率。

    “當(dāng)下債券看上去集中爆發(fā)的主要原因，還是由于公司債兌付期集中到來。”該負(fù)責(zé)人指出，2015年、2016年交易所公司債發(fā)行增速迅猛，其中不少是2至3年期，兌付期集中在今明兩年。

    此外，上市公司整體業(yè)績保持穩(wěn)定增長，這給整個交易所債券市場的兌付創(chuàng)造了較好條件。2017年滬深兩市上市公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入39.25萬億元，同比增長18.80%，增速加快10.12個百分點(diǎn)；實(shí)現(xiàn)凈利潤3.36萬億元，同比增長19.10%，增速加快11.65個百分點(diǎn)。

    “去年以來我國經(jīng)濟(jì)趨穩(wěn)向好的態(tài)勢更加鞏固，經(jīng)過本輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及供給側(cè)改革，今年債券違約仍在可控范圍內(nèi)，整體情況依然良好。”接近監(jiān)管部門的人士告訴記者。

    風(fēng)險排查升級

    業(yè)內(nèi)人士指出，伴隨監(jiān)管進(jìn)一步趨嚴(yán)，信用收縮周期仍將繼續(xù)。疊加風(fēng)險暴露背景下金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險偏好下降，信用資質(zhì)較弱、對外部融資依賴度過強(qiáng)的民營企業(yè)、央企邊緣化子公司及地方競爭性國企的融資環(huán)境或進(jìn)一步惡化，個體風(fēng)險有待防控和化解。

    為應(yīng)對有可能繼續(xù)出現(xiàn)的違約事件，包括券商、銀行等金融機(jī)構(gòu)已采取措施積極“排雷”，從承銷立項(xiàng)到受托管理，各個環(huán)節(jié)都加強(qiáng)了風(fēng)險防控。一位券商承銷團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人告訴記者，其所在機(jī)構(gòu)不管是在債券申報前還是發(fā)行后，都會進(jìn)行風(fēng)險監(jiān)測。“我們加大了盡職調(diào)查力度，不僅要對發(fā)行人的組織架構(gòu)、管理模式、財務(wù)情況和市場分布進(jìn)行詳細(xì)調(diào)查，還要對實(shí)控人和管理層的風(fēng)格及戰(zhàn)略進(jìn)行了解，既是做好發(fā)行準(zhǔn)備工作，也是為以后的存續(xù)期管理打下基礎(chǔ)。”

    該負(fù)責(zé)人介紹，公司改進(jìn)了存續(xù)期管理和風(fēng)險監(jiān)測機(jī)制，一是明確由當(dāng)初的承銷項(xiàng)目組進(jìn)行持續(xù)跟蹤和監(jiān)測發(fā)行人的各種情況，二是設(shè)置資本市場部從整體層面統(tǒng)籌后續(xù)管理，兩方在互相獨(dú)立的同時，又要互相協(xié)作和監(jiān)督。

    “我們還根據(jù)交易所相關(guān)業(yè)務(wù)指引設(shè)立了‘關(guān)注池’，只要債券及發(fā)行人觸及對應(yīng)關(guān)注類、風(fēng)險類和違約類的條件，就會強(qiáng)制‘入池’。”他說，公司對入池的觸發(fā)條件，設(shè)置得比監(jiān)管部門要求更為嚴(yán)格，“一旦‘入池’，我們就會增加對其進(jìn)行風(fēng)險監(jiān)測的頻率。比如以前是半年回訪一次，‘入池’后有可能改為每季度甚至每月一次。”

    一線監(jiān)管部門也是“動作”不斷，先后發(fā)布防控風(fēng)險有關(guān)政策，加強(qiáng)對債券發(fā)行人、中介的信息披露監(jiān)管力度，為盡早發(fā)現(xiàn)和化解風(fēng)險提供條件。

    2月9日滬深交易所發(fā)布了關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)債券存續(xù)期信用風(fēng)險管理工作有關(guān)事項(xiàng)的通知，要求受托管理人建立債券信用風(fēng)險管理制度，細(xì)化信用風(fēng)險管理業(yè)務(wù)流程，明確內(nèi)部風(fēng)險管理決策機(jī)制。通知明確指出，受托管理人應(yīng)當(dāng)設(shè)立專門的部門或崗位，配備充足的人員和資源從事信用風(fēng)險管理工作，建立健全信用風(fēng)險管理的組織、運(yùn)行體系，確保信用風(fēng)險管理責(zé)任落實(shí)到崗、到人，確保所有債券和所有風(fēng)險管理環(huán)節(jié)全覆蓋。

    “我們一共設(shè)置了三道‘防線’，近期加大了對發(fā)行人的回訪力度。”一家上市券商的合規(guī)風(fēng)控部門人士透露，針對債券發(fā)行項(xiàng)目，公司在設(shè)置持續(xù)督導(dǎo)專員的基礎(chǔ)上，從投行業(yè)務(wù)條線中專門設(shè)置持續(xù)督導(dǎo)部，從個人到團(tuán)隊(duì)進(jìn)行協(xié)調(diào)統(tǒng)一的風(fēng)險防控，合規(guī)風(fēng)控部門要對發(fā)行工作進(jìn)行統(tǒng)籌指導(dǎo)，及時傳遞最新政策導(dǎo)向，全方位確保公司承銷項(xiàng)目盡早防范和識別風(fēng)險情況。

    5月25日，滬深交易所為更好地適應(yīng)債券市場風(fēng)險防控需要，就公司債券上市規(guī)則公開征求意見，根據(jù)監(jiān)管實(shí)踐對債券信息披露、掛牌轉(zhuǎn)讓、持有人會議及中介機(jī)構(gòu)履職等做出相應(yīng)完善，強(qiáng)化債券投資者權(quán)益保護(hù)相關(guān)制度安排。

    此外，記者從一線監(jiān)管部門了解到，針對已經(jīng)違約的債券，監(jiān)管機(jī)構(gòu)在研究推進(jìn)各種市場化、法制化處置措施，比如探索違約債券特殊轉(zhuǎn)讓交易機(jī)制，擬引入私募基金、資產(chǎn)管理公司等機(jī)構(gòu)接手進(jìn)行債務(wù)重組。

    市場走向成熟

    雖然未來債券違約事件仍有可能發(fā)生，但正如業(yè)內(nèi)人士所言，這是我國債券市場逐步走向成熟的必經(jīng)之路。

    深圳一位大型私募機(jī)構(gòu)人士告訴記者，相關(guān)風(fēng)險的暴露會對市場風(fēng)險偏好形成一定壓制，適當(dāng)提高對信用資質(zhì)的要求。這會導(dǎo)致低評級信用債面臨較大壓力，弱資質(zhì)發(fā)行人的債券有可能面臨難以發(fā)行的窘?jīng)r，強(qiáng)資質(zhì)發(fā)行人的債券則可能受到追捧。

    這點(diǎn)可以從近期不少發(fā)行人推遲或取消債券發(fā)行得以佐證。Wind數(shù)據(jù)顯示，今年以來共有314只、總計(jì)1933億元債券取消或推遲發(fā)行。其中，公司債年內(nèi)取消或延遲發(fā)行規(guī)模為135億元。

    “長期來看，二級市場收益率的變化會向一級市場發(fā)行利率傳導(dǎo)，不同資質(zhì)發(fā)行人的融資成本差距會進(jìn)一步拉開，對資質(zhì)較好的發(fā)行人而言，他們的融資成本可能有所降低，將更愿意來交易所市場發(fā)債，從而進(jìn)一步提高交易所市場較高信用等級債券的供給，優(yōu)化交易所債券市場結(jié)構(gòu)，也為投資人提供更加多樣化的選擇。”該人士認(rèn)為，對資質(zhì)較差的發(fā)行人而言，推高債券收益率將成為吸引投資人的重要手段，“不同資質(zhì)的發(fā)行人之間的信用利差將拓寬，這對投資人而言，意味著交易所市場對風(fēng)險的定價更加合理，債券收益率水平能夠?yàn)橥顿Y人承擔(dān)的風(fēng)險提供更加合理的補(bǔ)償。”

    “優(yōu)勝劣汰是市場作用的一種體現(xiàn)，一個健康的債券市場并不是完全沒有違約事件。在發(fā)展比較成熟的美國、歐洲債券市場，違約現(xiàn)象普遍存在。”該人士認(rèn)為，信用風(fēng)險事件的出現(xiàn)將推動市場各參與方更加注重對投資人權(quán)利的保護(hù)，長期來看對投資人、對交易所市場的健康有序發(fā)展都是有利的。

    “以后，投資者對于個券的信用資質(zhì)與風(fēng)險會更加注重甄別，細(xì)化信用債定價，這樣也會更好地促進(jìn)交易所信用債的價格發(fā)現(xiàn)。”上述大型券商固收業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人指出，不過促進(jìn)更好的價格發(fā)現(xiàn)需要提高債券違約處置效率與透明度。日前發(fā)布的《十三五現(xiàn)代金融體系規(guī)劃》中強(qiáng)調(diào)，有序處置債券違約風(fēng)險，完善市場化法制化的債券違約處置機(jī)制。

    “成熟的債券市場應(yīng)該實(shí)現(xiàn)對信用類資產(chǎn)的風(fēng)險定價，投資人能否收回本息本身就具有一定的不確定性，打破剛兌才能促進(jìn)債市正常發(fā)展，這也是我國債券市場走向成熟的必經(jīng)之道。”他表示，違約事件的發(fā)生將警醒市場各參與主體，究竟該如何正確投資成為大家關(guān)注的重點(diǎn)，“比如說，違約事件會倒逼調(diào)整評級技術(shù)和指標(biāo)，大家會考慮該如何完善整個債券市場的估值體系，以及設(shè)置更完善的投資者保護(hù)體系。”

    “投資機(jī)構(gòu)應(yīng)從粗放式的投資策略向精細(xì)化提升，改變過去單純依賴評級、看資質(zhì)的簡單模式。”一位銀行間市場人士建議，提升專業(yè)判斷能力，搭建更專業(yè)合理的債券投資內(nèi)部技術(shù)指標(biāo)，是投資機(jī)構(gòu)應(yīng)走之路。