從財(cái)報(bào)看廣州浪奇：銷(xiāo)售毛利率持續(xù)墊底 現(xiàn)金流五年負(fù)值

    最近，A股又發(fā)生了一個(gè)奇葩事件，廣州浪奇（000523）的價(jià)值5.72億元存貨離奇消失。這是堪稱(chēng)繼獐子島“扇貝跑了”之后，A股上演的又一奇葩劇情。扇貝可以“自己跑”，幾億元的存貨能去哪兒？

    我們通過(guò)研究廣州浪奇的財(cái)務(wù)報(bào)告，發(fā)現(xiàn)了一些端倪。

    在當(dāng)今日化用品企業(yè)盡力利用品牌效應(yīng)去打開(kāi)市場(chǎng)時(shí)，廣州浪奇生存的方式仍然像一家代工廠，盡管有著很高的營(yíng)收水平，但只能獲得很低的銷(xiāo)售毛利率。廣州浪奇長(zhǎng)期的低毛利率、負(fù)凈現(xiàn)金流，不得不通過(guò)一些手段去維持公司的經(jīng)營(yíng)發(fā)展。

    存貨消失的秘密或許就在于此。

    離奇事件始末

    9月24日晚間，廣州浪奇公告，公司因資金狀況緊張出現(xiàn)部分債務(wù)逾期情況。經(jīng)公司財(cái)務(wù)部門(mén)統(tǒng)計(jì)核實(shí)，截至2020年9月24日，公司逾期債務(wù)合計(jì)394，974，881.42元，占公司最近一期經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)的20.74%，涉及被凍結(jié)銀行賬戶(hù)12個(gè)。

    9月27日，廣州浪奇再度發(fā)布公告稱(chēng)，公司此前分別與江蘇鴻燊物流有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“鴻燊公司”）和江蘇輝豐石化有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“輝豐公司”）簽訂協(xié)議，將公司貨物分別儲(chǔ)存于二者的瑞麗倉(cāng)和輝豐倉(cāng)。但這兩家公司，目前均否認(rèn)保管公司的貨物，所涉庫(kù)存貨物賬面價(jià)值合計(jì)5.72億元。

    此時(shí)，5.72億元的貨物到底有沒(méi)有存在，如果存在的話是如何“不翼而飛”的，這一問(wèn)題屬實(shí)令人疑惑。

    9月28日，深交所下發(fā)了關(guān)注函，要求廣州浪奇說(shuō)明與鴻燊公司、輝豐公司關(guān)于第三方倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)務(wù)的開(kāi)展情況，要求公司披露“所有存貨存放地點(diǎn)、金額、庫(kù)齡、第三方倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)務(wù)合作方、近期盤(pán)點(diǎn)情況等，全面核查是否存在其他存貨異常情形”。

    根據(jù)廣州浪奇的公告顯示，原定于9月30日回復(fù)深交所關(guān)注函。公司以“對(duì)關(guān)注函所提有關(guān)事項(xiàng)尚需進(jìn)一步核查”為由，又將關(guān)注函回復(fù)推遲至10月15日。而10月10日，公司再次發(fā)布了關(guān)于延期回復(fù)深圳證券交易所關(guān)注函的公告，公告稱(chēng)公司預(yù)計(jì)于2020年10月31日前完成對(duì)關(guān)注函的回復(fù)工作并及時(shí)履行相關(guān)信息披露。

    10月10日，廣州浪奇對(duì)外發(fā)布公告稱(chēng)，公司于近日收到廣州市天河區(qū)人民法院下發(fā)的《民事裁定書(shū)》和《凍結(jié)/查封扣押財(cái)產(chǎn)清單》，申請(qǐng)人立根公司與公司仲裁程序中的財(cái)產(chǎn)保全一案，立根公司向中國(guó)廣州仲裁委員會(huì)提出財(cái)產(chǎn)保全申請(qǐng)，要求凍結(jié)本公司的銀行存款人民約6717.77萬(wàn)元或查封、扣押其等值財(cái)產(chǎn)，廣州市天河區(qū)人民法院已立案受理并作出裁定，裁定立即開(kāi)始執(zhí)行。目前收到凍結(jié)賬戶(hù)實(shí)際受限金額合計(jì)1152.60萬(wàn)元，對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生一定影響。該事項(xiàng)對(duì)公司本期利潤(rùn)或期后利潤(rùn)的影響仍具有不確定性。

    非同尋常的洗衣粉企業(yè)

    廣州浪奇主要生產(chǎn)、銷(xiāo)售洗衣粉，日化業(yè)務(wù)是該公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)。該公司2019年年報(bào)顯示，廣州浪奇在2019年的總營(yíng)收為123.98億元，其中在化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)、日用品零售業(yè)（主要為洗衣粉）收入為111.83億元，占比超過(guò)90%；此外，廣州浪奇還有少量的糖業(yè)及食品、飲料零售業(yè)業(yè)務(wù)，這部分業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了公司絕大部分剩余的營(yíng)收，但總體來(lái)說(shuō)占比不高。

    作為一家日化企業(yè)，品牌的溢價(jià)對(duì)于公司的盈利能力有著十分重要的作用，品牌知名度和商譽(yù)溢價(jià)力是衡量其核心競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵因素。然而對(duì)于廣州浪奇來(lái)說(shuō)，它非常低的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率，完全不像是一家品牌驅(qū)動(dòng)型企業(yè)，更像是一家主要負(fù)責(zé)加工的來(lái)料加工型企業(yè)。品牌驅(qū)動(dòng)型企業(yè)通常擁有比較高的銷(xiāo)售毛利率，且傾向于投入較高的營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用來(lái)維持其產(chǎn)品的品牌形象；而來(lái)料加工型企業(yè)通常毛利率很低，且很少投入資金用于品牌推廣。

    從公開(kāi)的數(shù)據(jù)可以看到，近三年（2017—2019）廣州浪奇的銷(xiāo)售毛利率分別為2.82%，3.37%，4.85%。其中，核心產(chǎn)品（洗衣粉，即工業(yè)產(chǎn)品）的毛利率分別為1.73%，2.15%，2.56%。而在營(yíng)銷(xiāo)投入方面，該公司的營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用分別為1.30億元，2.10億元，2.26億元，占當(dāng)期營(yíng)收的比重（銷(xiāo)售費(fèi)用率）分別為1.10%，1.59和1.82%。如此低的核心產(chǎn)品的溢價(jià)，導(dǎo)致公司難以投入過(guò)多資金用于品牌和產(chǎn)品營(yíng)銷(xiāo)，其毛利率和銷(xiāo)售費(fèi)用率處于一個(gè)極低的水平也并不意外。

    為此，我們?cè)谌沼没瘜W(xué)產(chǎn)品行業(yè)中尋找?guī)准翌?lèi)似企業(yè)的2019年數(shù)據(jù)進(jìn)行相應(yīng)指標(biāo)的對(duì)比。

    可以看出，廣州浪奇的銷(xiāo)售毛利率和銷(xiāo)售費(fèi)用率遠(yuǎn)低于同行業(yè)的其他企業(yè)，說(shuō)明其在產(chǎn)品戰(zhàn)略選擇和營(yíng)銷(xiāo)模式存在問(wèn)題。然而，該公司的營(yíng)業(yè)收入?yún)s遠(yuǎn)高于其他企業(yè)，這不免讓我們對(duì)其盈利質(zhì)量的實(shí)際水平產(chǎn)生疑惑，為何能夠在如此低的毛利率之下仍保持如此大的營(yíng)收規(guī)模？其存貨的變化對(duì)于公司經(jīng)營(yíng)的影響有體現(xiàn)在哪里？

    現(xiàn)金持續(xù)流出，何以維持運(yùn)營(yíng)？

    在取得如此高的營(yíng)業(yè)收入數(shù)據(jù)下，廣州浪奇近五年的凈利潤(rùn)也去確實(shí)顯示盈利，2015年—2019年的數(shù)據(jù)分別為2967.02萬(wàn)元，3899.21萬(wàn)元，3379.96萬(wàn)元，6915.97萬(wàn)元，6237.22萬(wàn)元。然而，更能反映其經(jīng)營(yíng)實(shí)際狀況的現(xiàn)金流量表卻表現(xiàn)出不同的結(jié)果。該公司在近五年中經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流均為負(fù)值，即經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額呈現(xiàn)出連續(xù)凈流出的狀態(tài)，2015年—2019年的數(shù)據(jù)分別為-0.41億元，-6.95億元，-1.88億元，-4.42億元，-5.57億元。

    從上表可以看出，在2015年—2019年間，廣州浪奇營(yíng)業(yè)收入從75.70億元上升至最高的132.45億元，并在2019年少許回落，然而其同期的凈利潤(rùn)卻僅從2967.02萬(wàn)元上升至最高6915.97萬(wàn)元。與其如此大規(guī)模的營(yíng)收水平相比，該公司凈利潤(rùn)水平過(guò)于低下，體現(xiàn)出其盈利能力顯著不足。

    盡管該公司實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)水平較低，但至少利潤(rùn)表仍顯示出持續(xù)盈利的狀態(tài)。而現(xiàn)金流量表卻呈現(xiàn)出截然不同的景象。

    該公司近五年的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流每年都持續(xù)凈流出，其流出的規(guī)模從0.41億元至6.95億元不等。而僅在2020年上半年，受疫情影響，廣州浪奇的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額凈流出6.61億?？梢钥闯?，近年來(lái)其實(shí)際經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額赤字遠(yuǎn)高于同期凈利潤(rùn)。

    從上述分析可以看出，在2015年—2019年間，廣州浪奇營(yíng)收規(guī)模上升的同時(shí)虧損也在逐步加大。

    之所以該公司看可以連續(xù)保持利潤(rùn)表的盈利，主要得益于大規(guī)模的籌資活動(dòng)。近五年來(lái)，廣州浪奇籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈流入累計(jì)超過(guò)8.5億元。這體現(xiàn)在其大量舉債及增發(fā)再融資。

    在此情況下，廣州浪奇可以在過(guò)去五年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)赤字的情況下，仍然有足夠的賬面資金去彌補(bǔ)現(xiàn)金上的漏洞，并且能維持賬面利潤(rùn)的盈利。但與此同時(shí)，仍需要注意到其資金鏈存在的風(fēng)險(xiǎn)。如果廣州浪奇不能有效地解決經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流持續(xù)凈流出的問(wèn)題，一旦其賬面資金耗光，融資途徑受阻，資金鏈出現(xiàn)斷裂，那么該公司的賬面盈利也會(huì)出現(xiàn)影響。

    存貨消失之謎

    接下來(lái)，回到一開(kāi)始提到的問(wèn)題，為什么價(jià)值5.72億元的“存貨”會(huì)突然失蹤？該公司實(shí)際存貨的質(zhì)量如何？

    首先我們關(guān)注到近年來(lái)，廣州浪奇賬面上的存貨有一次猛增。在2015年至2017年間，該公司存貨一直保持在較低的水平，然而在2017年至2018年間，該公司賬面存貨產(chǎn)品從3.50億元猛增至13.59億元，增長(zhǎng)了288.29%。

    這就讓我們對(duì)這筆失蹤的“存貨”的真實(shí)性產(chǎn)生懷疑，因?yàn)楫?dāng)時(shí)其在資產(chǎn)負(fù)債表上出現(xiàn)就十分可疑。截至今年6月30日，該公司賬面存貨余額仍為15.71億元。這就說(shuō)明本次失蹤的5.72億存貨達(dá)到其存貨賬面價(jià)值的三成以上。

    一般來(lái)說(shuō)，前一年產(chǎn)品銷(xiāo)售情況良好，為了進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)規(guī)模上的擴(kuò)張，存貨規(guī)模才會(huì)相應(yīng)擴(kuò)大。然而，根據(jù)廣州浪奇的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，2018年的比較低的營(yíng)收增長(zhǎng)率和銷(xiāo)售毛利率并不能支撐其如此大規(guī)模的存貨擴(kuò)張。

    相反，廣州浪奇更應(yīng)該適當(dāng)減少存貨規(guī)模，提升存貨流動(dòng)性和運(yùn)營(yíng)效率，以規(guī)避存貨和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

    由此可見(jiàn)，這些存貨“走”的有問(wèn)題，“來(lái)”的時(shí)候更有問(wèn)題。

    此外，我們可以看到廣州浪奇過(guò)去幾年的應(yīng)收賬款規(guī)?？傮w上也在不斷擴(kuò)大，最可能的原因就是廣州浪奇一直不停地用應(yīng)收賬款去換增長(zhǎng)，存在長(zhǎng)期大量地?cái)U(kuò)大賒銷(xiāo)以換取客戶(hù)訂單的情況，這正是該公司營(yíng)業(yè)收入和應(yīng)收賬款賬面上很高、凈利潤(rùn)賬面盈利而經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流卻持續(xù)凈流出的原因。

    另一方面，我們關(guān)注到之前廣州浪奇的公告，稱(chēng)關(guān)于部分庫(kù)存貨物可能涉及風(fēng)險(xiǎn)的事項(xiàng)，公司已將一名涉案人員移送公安機(jī)關(guān)，公安機(jī)關(guān)已立案?jìng)刹?。?jù)報(bào)道，這位涉案人員名為黃健彬，擔(dān)任奇化網(wǎng)財(cái)務(wù)總監(jiān)。該公司允許供應(yīng)商和采購(gòu)商進(jìn)駐并在線交易。在2018年，廣東奇化的營(yíng)業(yè)收入達(dá)到53.49%，相當(dāng)于廣州浪奇當(dāng)年全部營(yíng)業(yè)收入的44.67%。

    鴻燊公司實(shí)控人黃勇軍曾公開(kāi)表示，鴻燊公司確實(shí)與廣州浪奇簽訂了倉(cāng)儲(chǔ)合約，但并未實(shí)際入庫(kù)，這期間曾應(yīng)上市公司要求幫其“完善數(shù)據(jù)”。此外，黃勇軍還向媒體透露稱(chēng)，“瑞麗倉(cāng)”并非鴻燊公司的倉(cāng)庫(kù)，而是從別人那里租來(lái)的倉(cāng)庫(kù)。而且據(jù)他了解，這個(gè)倉(cāng)庫(kù)是背后的公司也與廣州浪奇有扯不清的關(guān)系。

    這場(chǎng)戲，越來(lái)越好看了。