普陀二度沖刺IPO 佛系名山主業(yè)單薄營收利潤聯(lián)袂雙降

    原標題：普陀二度沖刺IPO佛系名山主業(yè)單薄營收利潤聯(lián)袂雙降

    含有宗教景觀概念的旅游上市公司一直是股市中一道獨特的風(fēng)景線。繼峨眉山A、九華旅游之后，普旅股份在等待IPO審批近9個月之后再度沖刺，山西五臺山亦在躍躍欲試

    文|《投資時報》記者文馨

    佛家曰：不可說，不可說，一說即是錯。

    當佛教名山普陀山相關(guān)旅游資產(chǎn)即將上市的消息持續(xù)發(fā)酵后，關(guān)于上市公司是否能以蘊含傳統(tǒng)宗教文化色彩的地理名稱冠名的爭議，再度泛起。

    目前中國四大佛教名山——浙江普陀山、山西五臺山、安徽九華山、四川峨眉山中，已有兩座出現(xiàn)在資本市場。其中峨眉山A（000888.SZ）早在1997年即已上市，最新市值約為50億元；另一家九華旅游（603199.SH）則于2015年上市，最新市值約為30億元。

    在等待IPO審批近9個月之后，普陀山旅游發(fā)展股份有限公司（簡稱普旅股份）將很可能成為第三座登陸A股市場的佛系名山。

    除了早期上市的峨眉山A未受限制外，本世紀以來，中國各地旅游景點試圖沖擊A股時，均受到2006年國務(wù)院出臺的《風(fēng)景名勝區(qū)條例》限制。即對相關(guān)門票收入實行收支兩條線，不得再如過往一般可委托給企業(yè)或個人行使行政管理職能。與此同時，一旦上市資產(chǎn)包含部分宗教場所，則必須進行區(qū)隔。正是源于上述條例的嚴格限定，被切割了主要收入來源的部分景區(qū)，不得不將IPO計劃按下不表。

    不過，執(zhí)五蘊為世界終究是常人的理解。特別是當中國旅業(yè)匹配關(guān)聯(lián)的地產(chǎn)、酒店、會展等行業(yè)不斷躍進時，啟動上市再次成為首選項。

    坐擁千年“觀音祖庭”的強大品牌號召力，普旅股份顯然很難割棄這一金字招牌，而這，又勢必召來不同聲音。4月11日，舟山國資委在官網(wǎng)發(fā)出回應(yīng)：反對利用宗教商業(yè)炒作，如上市審核通過，在提交股票名稱審核時，將充分考慮各方關(guān)切，不以“普陀山”作為股票名稱。據(jù)悉，之前該公司對外宣示的抬頭為“普陀山旅游”。

    無論最終是否更名，“海上有仙山，山在虛無縹緲間”的普陀現(xiàn)身A股市場已是大概率。對潛在投資者而言，此刻更應(yīng)關(guān)注的或許是特定類旅游服務(wù)公司在目前環(huán)境下上市的估值預(yù)判，及與同類企業(yè)相較的長處短板。

    業(yè)內(nèi)資深研究人士日前在接受《投資時報》記者采訪時明確表示：“考慮到當前發(fā)行紅線，普旅股份的市盈率估計不太可能會超過23倍市盈率，這也與目前該行業(yè)的平均估值接近。”

    這位人士以市值近百億的黃山旅游（600054.SH）為例，稱兩家企業(yè)核心業(yè)務(wù)均具備很強的護城河，隨著外延項目不斷落地、產(chǎn)品線愈加豐富，以及積極向度假型業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型帶來客單價的提升，兩家公司的平均估值都可能在23倍左右。但他也指出，新股一般會在上市后存在短期炒高估值的趨勢。與同類企業(yè)相比，對標的峨眉山A、黃山旅游、長白山、張家界等幾家公司，2018年預(yù)測PE值都集中在25—35倍左右。

    二度沖關(guān)引熱議

    普旅股份上市過程可謂一波三折。

    資料顯示，早在2012年，普陀山方面就曾表示爭取在兩年內(nèi)上市，且已進入上市預(yù)備輔導(dǎo)期。此后由于改制等原因，上市進程一直推進緩慢。

    記者注意到，目前已登陸A股三年的九華山的上市進程亦可謂歷經(jīng)“三進宮”。2004年、2009年以及2014年，九華山曾三次提出IPO申請，募投項目和募投資金也一再改動，直到11年后的2015年，九華旅游IPO申請才終于獲批。

    多磨多難似乎是該類企業(yè)的共同命運。2017年再次表達上市想法的五臺山，在2011年也曾表示上市工作有序推進，預(yù)計兩年內(nèi)上市。但在2012年國家宗教局發(fā)布《意見》后，時任五臺山風(fēng)景名勝區(qū)委副書記的閆玉章旋即放風(fēng)“不再考慮上市”。然而時隔五年后的2017年3月，山西五臺山文化旅游集團再次公開招募律師事務(wù)所、會計事務(wù)所及評估機構(gòu)，明確表示將籌備IPO。四大佛教名山在資本市場齊聚的可能性指日可待。

    《投資時報》記者注意到，普旅股份在2018年4月2日更新的招股說明書中指出，此次擬在上交所發(fā)行不超過14212.61萬股，占發(fā)行后總股本的比例不超過25%。發(fā)行后總股本不超過56850.4355萬股，擬募集資金6.15億元，其中6000萬元用于補充流動資金，其余將投資于普陀山客運索道及附屬配套工程升級改造、客運船舶更新升級、舟山市朱家尖小烏石塘村美麗鄉(xiāng)村建設(shè)等6個項目。中金公司為普旅股份的保薦機構(gòu)。

    此次發(fā)行前，舟山市國資委通過普發(fā)集團控制該公司58.04%股份，并通過舟山汽運控制該公司13.79%股份，合計控制公司71.83%股份。因此，舟山市國資委為普旅股份的實際控制人。

    從主業(yè)來看，依托普陀山風(fēng)景名勝區(qū)，該公司的主營有旅游客車客運、旅游索道客運、旅游水路客運、香品生產(chǎn)銷售、旅游商品銷售及旅游配套服務(wù)等。

    招股書中提示可能影響公司的15項風(fēng)險因素中，包括有市場風(fēng)險、行業(yè)監(jiān)管引起的風(fēng)險、旅游設(shè)施不足服務(wù)能力較弱的風(fēng)險等。其中，“業(yè)務(wù)依托普陀山旅游資源的風(fēng)險”被放在首位提及。公司方面稱，公司主業(yè)與普陀山景區(qū)客流量息息相關(guān)，如果普陀山風(fēng)景名勝區(qū)資源保護政策發(fā)生重大變化或者發(fā)生自然災(zāi)害、疫情等重大突發(fā)事件，都會影響前往普陀山旅游的游客數(shù)量，從而對公司的景區(qū)內(nèi)業(yè)務(wù)造成不利影響。

    隨著消費升級，旅游市場異常火爆，但《投資時報》記者注意到，盡管近年來普旅股份接待游客量逐年上升，其業(yè)績增長卻出現(xiàn)疲軟跡象。

    招股說明書顯示，2016年度普陀山除朱家尖景區(qū)外，接待游客749.69萬人次，較上年增長12.9%；2017年度除朱家尖景區(qū)外，接待游客857.86萬人次，較上年增長14.43%；2015年至2017年，普旅股份分別實現(xiàn)營業(yè)收入3.57億元、4.32億元和3.86億元，歸屬于母公司所有者凈利潤分別為9510.1萬元、1.14億元和1.13億元。從數(shù)據(jù)對比可見，2017年，無論是營收還是凈利，普旅股份均較上一年出現(xiàn)微跌。

    另外，從普旅股份收入構(gòu)成來看，利潤主要來源于客車客運業(yè)務(wù)、索道客運業(yè)務(wù)、水路客運業(yè)務(wù)和香品銷售業(yè)務(wù)。由于接待能力逼近“天花板”，上述業(yè)務(wù)的收入增長率近幾年已逐漸放緩。

    索道運載能力一直是制約普陀山景區(qū)接待量提升的主要瓶頸。由于景區(qū)內(nèi)目前僅有一條索道且裝機時間較早，運輸效率遠不及市場上最新的索道設(shè)備。據(jù)悉，索道升級改造項目建成后單向最大設(shè)計運量將由改造前的1050人/小時提升至3000人/小時，運力得到大幅提升。至于水路客運方面，近幾年普陀山-珞珈山航線的客流量以年均約10%的速度遞增，但因現(xiàn)有的船舶及設(shè)備陳舊老化，客艙結(jié)構(gòu)不合理，同樣難以滿足客運需求。

    對此，有業(yè)內(nèi)分析人士告訴《投資時報》記者，普陀山景區(qū)游客量的增減和客運收入的增減呈正相關(guān)關(guān)系。而客運、水運是普陀山景區(qū)的“基礎(chǔ)性消費”、屬于一種“剛需”。從其主營業(yè)務(wù)收入構(gòu)成表上可以看到，2016年客車客運和水路客運的增長都僅有百分之一點幾，2017年增長則在9%—10%，陸運水運增長量較為一致，不過與游客增長量出現(xiàn)偏離。

    與此同時，招股書顯示，按相關(guān)法規(guī)要求，普陀山旅游景區(qū)的門票收入未被計入上市公司主體。這一塊業(yè)務(wù)此前被認為是當?shù)芈糜螛I(yè)最大價值所在。數(shù)據(jù)顯示，該公司主營收入來自旅游運輸服務(wù)，占比高達總收入的82%。而其他二次消費的板塊還未得到有效開發(fā)，普旅股份也表示，普陀山的旅游服務(wù)行業(yè)整體服務(wù)水平基本處于“觀光游”的初級階段。

    當然，業(yè)務(wù)單一不光是普旅股份一家存在的詬病，即使是已經(jīng)成功上市的九華旅游（603199.SH），業(yè)務(wù)也主要是圍繞景區(qū)的客運、旅行社、酒店以及旅游商品展開。

    九華旅游在2014年至2016年營收分別為4.11億元、4億元、4.01億元，凈利潤分別為6598萬元、7191萬元、7472萬元。索道纜車、酒店、客運是九華旅游的營收主要來源，合計占總營收85%以上。

    峨眉山A或許是一個幸運兒。2015年至2017年，其營業(yè)收入均為10億元，凈利潤分別為1.96億元、1.91億元、1.96億元。

    而上述兩家上市公司的最大區(qū)別就在于，后者因上市時間早，不受2006年國務(wù)院出臺《風(fēng)景名勝區(qū)條例》（國務(wù)院令第474號）約束，可將門票收入納入上市公司體系。所以，門票收入才是峨眉山A的主營收入，且占比在2017年達到42.44%。至于客運索道收入和賓館酒店的收入占比，分別為26.92%和18.53%。

    “香火錢”成上市重頭籌碼

    作為國內(nèi)佛教名山之一，去普陀山拜佛祈福，燒香是必不可少的程序。“普陀山指定禮佛用香”、“普陀山唯一指定品牌用香”、“普陀山寺院指定用香”，凡去過當?shù)氐挠慰?，大多對沿路類似招牌記憶深刻?/p>

    這些年，作為普旅股份的主營業(yè)務(wù)之一，吉祥香業(yè)的銷售收入呈上升趨勢。2015年到2017年，連續(xù)三年為當期主營業(yè)務(wù)收入貢獻著約8%的占比。作為普旅股份的主要子公司，吉祥香業(yè)有著強勁的盈利能力。根據(jù)公開資料，2010年，普陀山吉祥制香廠（吉祥香業(yè)的前身）實現(xiàn)年產(chǎn)值2300余萬元、當期利潤689萬元；凈利潤率約為30%。根據(jù)最新招股書，2017年，吉祥香業(yè)的銷售收入為3215.76萬元、毛利為1873.72萬元，毛利率約為60%。

    從招股說明書來看，從2015年到2017年的連續(xù)三年間，吉祥香業(yè)的網(wǎng)絡(luò)銷售占比不斷提升，在2017年更是翻了一倍。

    有穩(wěn)穩(wěn)進賬固然好，但其他跑冒滴漏的風(fēng)險也不得不防。現(xiàn)金結(jié)算、內(nèi)控失效風(fēng)險就被普旅股份在招股書中特別提及。據(jù)悉，因散客較多導(dǎo)致現(xiàn)金結(jié)算比例較大，2015—2017年該公司現(xiàn)金銷售比例分別為85.82%、86.38%和84.46%。同時，普旅股份稱，公司采購環(huán)節(jié)也存在一定比例的現(xiàn)金結(jié)算，2015—2017年現(xiàn)金采購比例分別為18.06%、11.1%和3.11%。“報告期內(nèi)公司不斷完善內(nèi)控制度，引導(dǎo)供應(yīng)商改變現(xiàn)金結(jié)算的習(xí)慣，但公司仍存在一定因采購、銷售環(huán)節(jié)的新近結(jié)算內(nèi)控失效的風(fēng)險。”