美債收益率突破4% 全球債市迎來新挑戰(zhàn)

    全球掀起“加息潮”，導(dǎo)致全球債券市場遭遇巨大挑戰(zhàn)。

    當(dāng)?shù)貢r(shí)間9月28日，被稱為全球資產(chǎn)定價(jià)之錨的美國國債10年期收益率升至2008年10月以來最高，一度突破4%。就在9月下旬，美國1年期國債收益率已突破4%。

    美債收益率急劇上行，多國的債券利率也緊跟步伐，并引發(fā)連鎖反應(yīng)——英國出臺(tái)新刺激政策，導(dǎo)致英國國債收益率急劇變化，讓英國養(yǎng)老金一度遭遇追加保證金的考驗(yàn)；德國10年期國債收益率站上2%；法國10年期國債收益率漲至2.64%。

    多個(gè)市場信號(hào)顯示，美聯(lián)儲(chǔ)“鷹派”加息或持續(xù)，美國聯(lián)邦基金利率年內(nèi)突破4%的概率也較大。此種背景下，全球債市也將面臨新一輪考驗(yàn)。

    英國養(yǎng)老金遇風(fēng)險(xiǎn)

    英國9月23日推出了一系列財(cái)政刺激政策，然而市場并不認(rèn)可——政策出臺(tái)后，英國債市和匯市表現(xiàn)大幅走弱。9月26日，英國30年期國債收益率跳升50個(gè)基點(diǎn)，大幅走高至4.52%，其他期限國債收益率全線站上4%；匯市也呈現(xiàn)明顯走弱態(tài)勢。

    收益率大幅走高，令英國養(yǎng)老保障基金（下稱“英國養(yǎng)老金”）中一些采用負(fù)債驅(qū)動(dòng)型策略的基金運(yùn)營承壓。

    負(fù)債驅(qū)動(dòng)型策略的養(yǎng)老金，須按照其負(fù)債端對名義利率、通脹和長壽的敏感度，來設(shè)定資產(chǎn)端對名義利率、通脹和長壽的敏感度，令二者相匹配。

    近年來，英國養(yǎng)老金多使用利率互換中的“支付浮動(dòng)利率，得到固定利率”。養(yǎng)老金買入的長期國債為固定利息收入，其通過和交易對手方——投行簽訂協(xié)議，支付浮動(dòng)利息。

    由于國債收益率長期處于低位，英國養(yǎng)老金運(yùn)營過程中加杠桿成為標(biāo)準(zhǔn)操作。英國養(yǎng)老金會(huì)投資利率衍生品，例如利率互換以杠桿的形式增加久期敞口。一旦利率飆升，風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)陡升。

    “采用利率互換的最大風(fēng)險(xiǎn)不在于負(fù)債驅(qū)動(dòng)的模式，而是市場利率大幅走高須追加保證金。如果利率大幅跳升，保證金無法及時(shí)追加，必然引發(fā)爆倉風(fēng)險(xiǎn)。”一位國有大行相關(guān)負(fù)責(zé)人表示。

    同時(shí)，由于此前市場利率水平較低，英國養(yǎng)老金購入的資產(chǎn)中，不少為流動(dòng)性欠佳的私募產(chǎn)品。這意味著當(dāng)危機(jī)來臨時(shí)，英國養(yǎng)老金還須拋售國債等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)以維持保證金。這種操作的問題在于，拋售國債又促使投行要求交易對手提高保證金要求，形成惡性循環(huán)。

    不過，英國的政策很快轉(zhuǎn)向。英國政府表示，將“以任何必要的規(guī)模”臨時(shí)購買英國長期國債，以恢復(fù)英國債券市場秩序。

    英國一些養(yǎng)老金就此“逃過一劫”。但有市場觀點(diǎn)認(rèn)為，只要英國國債收益率在未來繼續(xù)上行，英國養(yǎng)老金的流動(dòng)性危機(jī)仍存。

    全球債市同此涼熱

    英國養(yǎng)老金“逃過一劫”，不代表壓力就此消除。

    “即便采用買入持有的策略，不進(jìn)行杠桿操作，英國養(yǎng)老金也會(huì)承擔(dān)巨大壓力。”一家資管機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人表示，今年英國10年期國債收益率上升了350個(gè)基點(diǎn)，考慮到久期較長，本金會(huì)虧去30%。

    英國養(yǎng)老金遭遇的風(fēng)險(xiǎn)，提醒習(xí)慣于低利率環(huán)境的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)：債券牛市不再。

    中金公司分析師李昭認(rèn)為，英國市場大幅震蕩導(dǎo)致投資組合波動(dòng)性上升。英國財(cái)政赤字提升，反映高通脹背景下政策面臨“保增長”與“控通脹”的兩難抉擇。

    今年以來，德國和法國的10年期國債收益率均有大幅提升——德國10年期國債收益率已升至2.1%；法國10年期國債收益率已升至超2.5%。

    真正具有全局性影響的仍是美債。在美聯(lián)儲(chǔ)“鷹派”加息預(yù)期下，美債收益率持續(xù)上行，引發(fā)全球資產(chǎn)價(jià)格繼續(xù)波動(dòng)。

    今年以來，美聯(lián)儲(chǔ)已連續(xù)加息五次。“美聯(lián)儲(chǔ)‘鷹派’加息成為近期不少風(fēng)險(xiǎn)事件的導(dǎo)火索。隨著加息持續(xù)，美債收益率持續(xù)上行，引發(fā)一些資產(chǎn)的價(jià)格大幅波動(dòng)。”銀河證券首席FICC&固收分析師、總量組組長劉丹表示。

    市場預(yù)期年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)或再加息125個(gè)基點(diǎn)。東方證券財(cái)富管理首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陳達(dá)飛表示，聯(lián)邦基金利率和美債利率是全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)之錨。每一次美聯(lián)儲(chǔ)政策緊縮周期都會(huì)對應(yīng)金融市場的動(dòng)蕩。

    資產(chǎn)配置面臨新挑戰(zhàn)

    上述情況下，全球資產(chǎn)配置面臨著新挑戰(zhàn)。

    陳達(dá)飛表示，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的溢出效應(yīng)是通過資本的跨境流動(dòng)實(shí)現(xiàn)的。由于美元的國際貨幣地位，美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施量化寬松政策（QE）會(huì)導(dǎo)致一部分資本流入小型新興經(jīng)濟(jì)體，退出QE則會(huì)導(dǎo)致美元回流。這個(gè)過程中，小型新興市場的匯率、權(quán)益和債券資產(chǎn)價(jià)格都會(huì)被重估，但由于宏觀經(jīng)濟(jì)基本面和外匯儲(chǔ)備的差異，各國表現(xiàn)不盡相同。

    劉丹表示，目前，經(jīng)濟(jì)周期對應(yīng)滯脹期后期和衰退期，金融周期對應(yīng)加息周期末期和降息周期前期。滯脹期的后期處于加息周期末期，債券開始逐步具備配置價(jià)值；到衰退期，降息周期開啟，債市優(yōu)先。在降息周期開啟后，利率下行，需求逐步恢復(fù)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，方可配置股票資產(chǎn)。

    此外，目前可配置現(xiàn)金類資產(chǎn)。“如果加息周期到一定位置，利率抬升到高位，對經(jīng)濟(jì)逐步抑制，需求萎縮，商品逐步失去價(jià)值，股債商品悉數(shù)下跌，現(xiàn)金類資產(chǎn)最優(yōu)。”劉丹表示。