財(cái)信國(guó)際經(jīng)濟(jì)研究院：判定全球已進(jìn)入金融危機(jī)還為時(shí)尚早

    本報(bào)記者 朱寶琛

    財(cái)信國(guó)際經(jīng)濟(jì)研究院伍超明宏觀團(tuán)隊(duì)3月25日發(fā)布《為什么判定全球已進(jìn)入金融危機(jī)還為時(shí)尚早？》的報(bào)告稱(chēng)，判斷是否會(huì)發(fā)生金融危機(jī)，除了觀察資本市場(chǎng)價(jià)格信號(hào)、恐慌情緒等指標(biāo)外，如何理解引發(fā)危機(jī)背后的運(yùn)行機(jī)制，可能更為關(guān)鍵和深刻。

    “從金融市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格、信用利差、美元流動(dòng)性、短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等指標(biāo)來(lái)看，目前確已出現(xiàn)一些危機(jī)信號(hào)。”財(cái)信國(guó)際經(jīng)濟(jì)研究院副院長(zhǎng)、財(cái)信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家伍超明表示，首先，金融市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格罕見(jiàn)地持續(xù)超預(yù)期下跌，從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，股市、大宗商品巨幅下挫是危機(jī)期間的重要特征之一；其次，長(zhǎng)端利率大幅下降，信用利差飆升至危機(jī)水平；第三，全球出現(xiàn)“美元荒”，黃金等避險(xiǎn)資產(chǎn)遭拋售；第四，國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)指標(biāo)創(chuàng)歷史新低，二三季度全球衰退概率大。

    “資本市場(chǎng)指標(biāo)頻頻顯示金融危機(jī)預(yù)警或已經(jīng)發(fā)生的信號(hào)，但要做出當(dāng)前是否是金融危機(jī)的判斷，僅憑借這些信號(hào)是不夠的，還需更嚴(yán)謹(jǐn)?shù)倪壿嬣q證。”伍超明說(shuō)，這次引發(fā)全球股市大幅調(diào)整的直接原因，是疫情在全球的蔓延擴(kuò)散。在判斷這次公共衛(wèi)生危機(jī)是否會(huì)進(jìn)一步導(dǎo)致全球金融危機(jī)之前，有必要先區(qū)分一下疫情公共衛(wèi)生危機(jī)和金融危機(jī)的性質(zhì)差異，因?yàn)閮烧邔?duì)經(jīng)濟(jì)的影響機(jī)制是不一樣的，因此導(dǎo)致結(jié)果也會(huì)有所不同，不宜將導(dǎo)致股市大幅調(diào)整的原因混為一談。

    伍超明表示，資產(chǎn)價(jià)格如股票和房地產(chǎn)價(jià)格的大幅調(diào)整，之所以能引爆金融危機(jī)，主要源于兩條作用機(jī)制：一是金融加速器機(jī)制，二是財(cái)富效應(yīng)收縮機(jī)制。在這兩條機(jī)制的作用下，企業(yè)、家庭和金融機(jī)構(gòu)快速被動(dòng)收縮資產(chǎn)負(fù)債表，導(dǎo)致杠桿的快速去化。在兩條機(jī)制的作用過(guò)程中，金融部門(mén)都深度參與其中，企業(yè)和家庭部門(mén)信貸能力的減弱和信貸資產(chǎn)質(zhì)量的惡化，都將影響到金融部門(mén)的資產(chǎn)和負(fù)債結(jié)構(gòu)。另外，金融機(jī)構(gòu)本身也有股票、房地產(chǎn)等資產(chǎn)投資，這些資產(chǎn)價(jià)格的調(diào)整，也都將惡化其資產(chǎn)和負(fù)債質(zhì)量。因此，金融部門(mén)也不可避免地要收縮資產(chǎn)負(fù)債表。

    “資產(chǎn)價(jià)格大幅調(diào)整過(guò)程中，企業(yè)、家庭和金融機(jī)構(gòu)都將面臨快速被動(dòng)收縮資產(chǎn)負(fù)債表的過(guò)程。資產(chǎn)負(fù)債表的短期劇烈調(diào)整，導(dǎo)致金融危機(jī)的發(fā)生，進(jìn)而導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)中出現(xiàn)企業(yè)倒閉潮、失業(yè)潮等現(xiàn)象。因此，金融危機(jī)的本質(zhì)，是資產(chǎn)負(fù)債表的快速被動(dòng)收縮，只要有措施防止或阻斷這一收縮進(jìn)程，金融危機(jī)就暫時(shí)不會(huì)發(fā)生。”伍超明說(shuō)。

    與此同時(shí)，伍超明表示，目前，為應(yīng)對(duì)疫情沖擊和國(guó)際金融市場(chǎng)動(dòng)蕩加劇引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，以美聯(lián)儲(chǔ)為代表的各國(guó)央行迅速采取行動(dòng)，通過(guò)降低融資成本、提供不限量流動(dòng)性，在金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)、居民部門(mén)已構(gòu)筑好“三道防火墻”，有力避免了三個(gè)主體短期內(nèi)快速被動(dòng)收縮資產(chǎn)負(fù)債表。

    “第一道防火墻”經(jīng)過(guò)多輪加固打在金融機(jī)構(gòu)的前方。金融機(jī)構(gòu)作為信用創(chuàng)造核心主體，是維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定、支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)渡過(guò)難關(guān)的關(guān)鍵。美聯(lián)儲(chǔ)緊緊抓住這一要點(diǎn)，先后啟動(dòng)一攬子危機(jī)應(yīng)對(duì)計(jì)劃，不讓金融機(jī)構(gòu)的金融中介功能弱化或退出。

    “第二道防火墻”穩(wěn)穩(wěn)地加在企業(yè)部門(mén)。新冠肺炎疫情導(dǎo)致各國(guó)經(jīng)濟(jì)短期“休克”，眾多中小企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)陷入嚴(yán)重困境。為了直接、有效挽救受疫情沖擊最大的企業(yè)主體基本盤(pán)，減少其損失，緩解信貸收縮壓力，確保疫情干擾消除后經(jīng)濟(jì)能得到快速修復(fù)，美聯(lián)儲(chǔ)不惜繞過(guò)金融機(jī)構(gòu)，直接成為企業(yè)的“貸款人”，為其輸送流動(dòng)性。

    “第三道防火墻”加給了居民部門(mén)。疫情沖擊疊加股市劇烈調(diào)，居民收入與財(cái)富均面臨較大損失，居民消費(fèi)與償債壓力增加，對(duì)經(jīng)濟(jì)的損傷不言而喻。為此，美聯(lián)儲(chǔ)重啟危機(jī)時(shí)期工具，設(shè)立商業(yè)票據(jù)融資便利（CPFF），通過(guò)展期合格發(fā)行人的到期商業(yè)票據(jù)債務(wù)來(lái)消除其無(wú)法償還投資者的大部分風(fēng)險(xiǎn)；建立定期資產(chǎn)支持證券貸款設(shè)施（TALF），為居民消費(fèi)貸提供流動(dòng)性支持。

    “經(jīng)過(guò)上述三層加固，再加上當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月25日美國(guó)財(cái)政部出臺(tái)的2萬(wàn)億美元的財(cái)政支持計(jì)劃，短期內(nèi)金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)、居民部門(mén)面臨的流動(dòng)性壓力將大幅減輕，資產(chǎn)負(fù)債表收縮壓力也將大幅減緩，強(qiáng)有力政策對(duì)沖下，金融市場(chǎng)發(fā)生危機(jī)的概率也大幅降低。”伍超明說(shuō)。

    盡管短期內(nèi)各國(guó)宏觀決策部門(mén)為危機(jī)已筑好“三道防火墻”，但在伍超明看來(lái)，經(jīng)濟(jì)社會(huì)是一個(gè)動(dòng)態(tài)循環(huán)系統(tǒng)，不能長(zhǎng)時(shí)間停擺。如果海外疫情無(wú)法得到有效控制，引發(fā)經(jīng)濟(jì)“休克”時(shí)間過(guò)長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)難度或呈指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)危機(jī)和金融危機(jī)發(fā)生的概率也會(huì)大增。

    一方面，疫情防控過(guò)長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)面臨由衰退轉(zhuǎn)向蕭條的風(fēng)險(xiǎn)。若疫情防控時(shí)間進(jìn)一步拉長(zhǎng)，全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)連續(xù)多個(gè)季度負(fù)增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)體系中“三低兩高”即“低增長(zhǎng)、低通脹、低利率、高杠桿、高風(fēng)險(xiǎn)”的特征或進(jìn)一步被放大，潛在的經(jīng)濟(jì)矛盾與問(wèn)題也易被激發(fā)和暴露出來(lái)，引發(fā)經(jīng)濟(jì)蕭條和經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

    另一方面，實(shí)體經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期衰退預(yù)期會(huì)與金融市場(chǎng)相互形成負(fù)反饋循環(huán)，打破現(xiàn)有“三道防火墻”。若疫情防控時(shí)間拖延過(guò)長(zhǎng)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)指標(biāo)持續(xù)惡化，投資者悲觀預(yù)期將會(huì)卷土重來(lái)，甚至更加恐慌與崩潰，“三道防火墻”將被輕易擊破，給金融市場(chǎng)帶來(lái)更加沉重的打擊，在“金融加速器”和“財(cái)富效應(yīng)”機(jī)制的作用下，金融危機(jī)就會(huì)發(fā)生，金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)陷入惡性循環(huán)。因此，當(dāng)務(wù)之急在疫情的有效防控。

（編輯 才山丹）