年內(nèi)退市公司數(shù)量創(chuàng)新高 多元化退市助力提高上市公司質(zhì)量

    ■本報(bào)記者 侯捷寧

    “堅(jiān)持增量和存量并重，把好市場(chǎng)入口和出口兩道關(guān)，以增量帶動(dòng)存量，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化優(yōu)勝劣汰，持續(xù)提高上市公司質(zhì)量。”證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿5個(gè)月前對(duì)深化資本市場(chǎng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革提出的要求正在逐步落地。

    10月18日，*ST大控發(fā)布公告稱，收到上交所《關(guān)于大連大?？毓晒煞萦邢薰竟善苯K止上市的決定》，因公司股票連續(xù)20個(gè)交易日低于股票面值，上交所決定終止公司股票上市。其成為今年以來(lái)第四只因面值被強(qiáng)制退市的股票。

    據(jù)記者統(tǒng)計(jì)，今年以來(lái)，滬深兩市已有16家公司通過(guò)多種渠道退市，創(chuàng)出歷史新高。其中*ST海潤(rùn)、*ST華澤、*ST眾和、*ST雛鷹、*ST華信、*ST印紀(jì)和*ST大控7家公司被強(qiáng)制退市，*ST上普股東大會(huì)決議主動(dòng)退市，小天鵝等8家公司通過(guò)并購(gòu)重組渠道退市。

    市場(chǎng)化常態(tài)化退市機(jī)制加速形成

    隨著監(jiān)管力度加大，2019年退市公司的數(shù)量創(chuàng)歷史新高。今年5月11日，易會(huì)滿在中國(guó)上市公司協(xié)會(huì)2019年年會(huì)上表示，要探索創(chuàng)新退市方式，實(shí)現(xiàn)多種形式的退市渠道。對(duì)嚴(yán)重?cái)_亂市場(chǎng)秩序、觸及退市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)堅(jiān)決退市，促進(jìn)“僵尸企業(yè)”“空殼公司”及時(shí)出清。

    退市監(jiān)管趨嚴(yán)，退市市場(chǎng)化、常態(tài)化機(jī)制正在形成。A股逐步形成更加完善的退市指標(biāo)體系以及更加穩(wěn)定的實(shí)施機(jī)制。

    退市常態(tài)化也折射出市場(chǎng)正走向成熟。隨著投資者適當(dāng)性管理制度的建立和長(zhǎng)期價(jià)值投資理念引導(dǎo)，投資者風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)和理性投資者理念都大幅增強(qiáng)，能夠正確、客觀看待上市公司退市。

    投資者“用腳投票”逐漸轉(zhuǎn)變過(guò)去投機(jī)為主的市場(chǎng)氛圍，基本面良好的上市公司受市場(chǎng)追捧，績(jī)差股越來(lái)越邊緣化、甚至面臨面值退市的風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)逐漸形成“良幣驅(qū)逐劣幣”的良性態(tài)勢(shì)，逐步引導(dǎo)價(jià)值發(fā)現(xiàn)，加快不合格上市公司出清，這標(biāo)志著退市制度不斷完善，市場(chǎng)逐漸走向成熟。

    “2019年退市公司的數(shù)量和退出速度都是超預(yù)期的，無(wú)論是主動(dòng)退市，還是被動(dòng)強(qiáng)制退市、抑或并購(gòu)重組退市，都說(shuō)明在法律法規(guī)日趨完善以及退市執(zhí)行力度越來(lái)越強(qiáng)的背景下，上市公司退市常態(tài)化正加速形成。”中山證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李湛在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示，特別是今年在退市規(guī)則未發(fā)生重大變化的情況下，退市公司數(shù)量創(chuàng)新高，監(jiān)管部門(mén)管好“出口”的決心顯而易見(jiàn)。

    創(chuàng)新退市方式多元化退市渠道形成

    從今年已經(jīng)退市公司的類型來(lái)看，多元化的退市渠道正在形成。李湛認(rèn)為，上市公司退出制度逐步完善，A股市場(chǎng)出口逐步優(yōu)化與通暢，意味著我國(guó)資本市場(chǎng)已形成多元化的退出渠道和較為穩(wěn)定的退市實(shí)施機(jī)制。

    2018年以來(lái)，投資者明顯感到退市監(jiān)管力度加強(qiáng)，上市公司退市的數(shù)量和渠道相對(duì)前期有所增加。

    業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，證監(jiān)會(huì)啟動(dòng)新一輪上市公司退市制度改革，正以更加市場(chǎng)化的方式趨向嚴(yán)格。修訂了《關(guān)于改革完善并嚴(yán)格實(shí)施上市公司退市制度的若干意見(jiàn)》。滬深交易所發(fā)布《上市公司重大違法強(qiáng)制退市實(shí)施辦法》，明確了重大違法強(qiáng)制退市的具體違法情形和實(shí)施程序，新增“五大安全”重大違法強(qiáng)制退市情形，進(jìn)一步完善了退市制度體系建設(shè)。

    “完善上市公司退市制度、強(qiáng)化退市力度是多層次資本市場(chǎng)建設(shè)的重要組成部分，對(duì)于優(yōu)化資源配置、促進(jìn)優(yōu)勝劣汰、提升上市公司質(zhì)量、保護(hù)投資者合法權(quán)益發(fā)揮著重要作用。”國(guó)信證券高級(jí)研究員張立超在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示，今年以來(lái)退市公司的顯著增加說(shuō)明了A股市場(chǎng)的出口正逐步通暢，只有使退市渠道暢通，資本市場(chǎng)才能成為一個(gè)新陳代謝正常的有機(jī)系統(tǒng)，這也將在客觀上促進(jìn)上市公司質(zhì)量的提高。

    雖然從當(dāng)前的退市類型來(lái)看，強(qiáng)制退市還占有較高的比例，但李湛認(rèn)為，中國(guó)A股多元化退市機(jī)制正在加速形成，既包括強(qiáng)制退市，也包括主動(dòng)退市，還包括吸收合并、出清式資產(chǎn)置換、賣(mài)殼等重組退市方式，逐步與美國(guó)等發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)趨同。

    張立超預(yù)計(jì)，并購(gòu)重組將在很大程度上成為今后A股市場(chǎng)主體退出的重要方式之一。他表示，未來(lái)，中國(guó)在退市方面要利用好并購(gòu)重組這一重要的市場(chǎng)資源配置工具，主動(dòng)做出市場(chǎng)化選擇。當(dāng)前，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景必將催生行業(yè)整合，從而達(dá)到優(yōu)化資產(chǎn)配置、擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模、調(diào)整產(chǎn)能結(jié)構(gòu)、完成戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型等目的，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，并購(gòu)重組已經(jīng)發(fā)展成為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中企業(yè)面臨的生存常態(tài)。

    因此，張立超表示，今后監(jiān)管層關(guān)于重組的審核流程將更加趨于務(wù)實(shí)，鼓勵(lì)通過(guò)資產(chǎn)重組等形式提升上市公司質(zhì)量的邏輯將會(huì)愈發(fā)清晰，考慮到當(dāng)前IPO審核效率的提高、科創(chuàng)板的快速推進(jìn)以及接下來(lái)注冊(cè)制向創(chuàng)業(yè)板的推廣等因素，并購(gòu)重組將在很大程度上成為今后A股市場(chǎng)主體退出的重要方式之一。

    10月18日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于修改〈上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉的決定》，進(jìn)一步優(yōu)化重組上市監(jiān)管制度，完善符合中國(guó)國(guó)情的資本市場(chǎng)多元化退出渠道和出清方式，提高上市公司質(zhì)量。

    建立多元化投資者賠償體系

    隨著退市制度的進(jìn)一步完善和退市渠道多元化的形成，配套投資者保護(hù)制度如何跟上也成為了業(yè)內(nèi)關(guān)注的焦點(diǎn)。

    李湛認(rèn)為，在退市企業(yè)的投資者保護(hù)方面，當(dāng)前我國(guó)已在相關(guān)制度的建立上進(jìn)行了一些探索和嘗試，如對(duì)退市公司，規(guī)定公司及其控股股東、實(shí)際控制人、董監(jiān)高等相關(guān)責(zé)任主體，應(yīng)當(dāng)直接賠償或通過(guò)回購(gòu)股份等方式賠償投資者；同時(shí)負(fù)責(zé)承銷(xiāo)的機(jī)構(gòu)也需要承擔(dān)一定的連帶責(zé)任，對(duì)投資者做出補(bǔ)償。“這些制度的建立的確起到了一定的作用，但并不能最大程度的保護(hù)退市公司投資者的權(quán)益。”他強(qiáng)調(diào)，由于一些被強(qiáng)制退市的公司很可能自身已出現(xiàn)了較為嚴(yán)重的財(cái)務(wù)危機(jī)，比如承擔(dān)了巨額罰款等，已無(wú)力負(fù)擔(dān)對(duì)中小投資者的賠償，而對(duì)負(fù)責(zé)承銷(xiāo)的機(jī)構(gòu)也很難進(jìn)行具體的追責(zé)。投資者的權(quán)益未能被很好地保護(hù)。

    因此，在司法方面，李湛建議，未來(lái)不僅需要進(jìn)一步細(xì)化相關(guān)賠償責(zé)任的劃分，也需要為落實(shí)賠償責(zé)任完善相應(yīng)的民事訴訟制度。中小投資者在遭受財(cái)產(chǎn)損失后，尋求補(bǔ)償、解決問(wèn)題的重要途徑即向人民法院提請(qǐng)民事訴訟，因此司法方面需要進(jìn)一步健全訴訟制度以保障投資者權(quán)益。

    張立超認(rèn)為，目前，亟需制定合理的投資者保護(hù)訴訟機(jī)制，推動(dòng)建立多層次、多元化的投資者賠償體系以及剛性的股份回購(gòu)制度，強(qiáng)化并完善投資者司法救濟(jì)途徑及救濟(jì)的實(shí)效性。從根本上看，堅(jiān)持市場(chǎng)化導(dǎo)向，穩(wěn)步推進(jìn)證券發(fā)行注冊(cè)制改革，改善證券發(fā)行的整體誠(chéng)信環(huán)境，才是保護(hù)投資者合法利益的“良劑”。

    借鑒境外經(jīng)驗(yàn)提升主動(dòng)退市率

    雖然近兩年，A股市場(chǎng)的退市公司數(shù)量大幅提升，但對(duì)比成熟市場(chǎng)，A股退市率明顯偏低且強(qiáng)制退市占比較高。

    相較而言，海外主要市場(chǎng)的退市率一般在6%至12%之間，包括重組退市、主動(dòng)退市等退市渠道。

    據(jù)統(tǒng)計(jì)，1980年至2017年，美國(guó)共有26000家企業(yè)上市，14000家上市公司退市。但其退市公司的結(jié)構(gòu)構(gòu)成與我國(guó)存在較大差異。其中，一是強(qiáng)制退市，約占5%，近五年來(lái)每年約10家左右；二是通過(guò)并購(gòu)重組退出，占比約56%，原上市公司被并購(gòu)后不再作為獨(dú)立主體存在；三是因財(cái)務(wù)問(wèn)題或因股價(jià)過(guò)低而自愿退市，占比約19%，其中9%為股價(jià)過(guò)低而退（因美國(guó)可自由縮股，實(shí)際上也是自愿退市）；四是破產(chǎn)清算，占比約20%?？傮w上，美國(guó)退市公司數(shù)量較多，退出渠道較為多元且暢通。

    李湛指出，美國(guó)股市的退市標(biāo)準(zhǔn)從定量和定性兩方面給予嚴(yán)格規(guī)定，且嚴(yán)格執(zhí)行，因此每年都有相當(dāng)數(shù)量的公司退市，且主動(dòng)退市比例較高，保證了資本市場(chǎng)的活力和繁榮，從制度上保障美國(guó)股市長(zhǎng)達(dá)10年的常牛。

    相對(duì)美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家主動(dòng)退市機(jī)制而言，李湛建議，應(yīng)著重從以下幾個(gè)方面優(yōu)化強(qiáng)制退市機(jī)制：第一，完善退市制度，加強(qiáng)市場(chǎng)類指標(biāo)在退市中的作用。如股價(jià)、股東人數(shù)、市值等因素在退市制度中的權(quán)重；第二，完善多層次資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，建立高效順暢的轉(zhuǎn)板機(jī)制；第三，完善與推行投資者保護(hù)機(jī)制，在提高退市制度執(zhí)行力度的同時(shí)，保障投資者的合法利益。

    張立超認(rèn)為，當(dāng)前科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊(cè)制和創(chuàng)業(yè)板改革讓昔日的“殼資源”不再緊俏，對(duì)于審核制中上市難的問(wèn)題將有所改變，因此更多的上市公司將主動(dòng)退市作為其發(fā)展戰(zhàn)略手段之一。隨著主動(dòng)退市市場(chǎng)需求的升溫，主動(dòng)退市制度以及相應(yīng)監(jiān)督機(jī)制的完善必不可少。