美股或迎15年最大改革 網(wǎng)絡(luò)券商零傭金模式料生變

    日前，美國(guó)證監(jiān)會(huì)公布了一項(xiàng)美股交易規(guī)則改革計(jì)劃，旨在促進(jìn)一些免傭金券商以及做市商在處理交易指令方面的相互競(jìng)爭(zhēng)，以確保散戶(hù)投資者獲得最佳交易價(jià)格。

    這被華爾街看作是“美國(guó)股市近15年來(lái)最大的改革”，最早將在今年秋天公布正式提案，或?qū)㈩嵏擦_賓俠（Robinhood）等零傭金券商賴(lài)以生存的“訂單流支付”（PFOF）商業(yè)模式。

    上周，Robinhood股價(jià)下跌近15%，前一周則下跌超11%。

    美股擬修改

    做市商交易規(guī)則

    據(jù)外媒報(bào)道，美國(guó)證監(jiān)會(huì)主席加里·根斯勒近日表示，當(dāng)前批發(fā)商、暗池和交易所等市場(chǎng)的不同組成部分之間，并沒(méi)有一個(gè)公平的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，他已要求工作人員從全局和跨市場(chǎng)的角度來(lái)權(quán)衡改革舉措，從而讓股市對(duì)散戶(hù)更加透明和公平。

    新規(guī)則將加強(qiáng)不同券商之間的訂單競(jìng)爭(zhēng)，包括要求券商通過(guò)拍賣(mài)獲得散戶(hù)投資者的買(mǎi)賣(mài)交易單。拍賣(mài)機(jī)制意味著，不同的公司將為了執(zhí)行散戶(hù)投資者的交易相互競(jìng)爭(zhēng)，它將從根本上改變上游做市商的商業(yè)模式。同時(shí)，還將要求券商和市場(chǎng)中心披露更多有關(guān)訂單執(zhí)行質(zhì)量的數(shù)據(jù)，這將有利于投資者。

    據(jù)根斯勒介紹，他希望要求不同做市商在執(zhí)行交易時(shí)直接進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。這一擬議計(jì)劃若順利實(shí)施，意味著各大券商以及做市商將為了執(zhí)行散戶(hù)投資者的交易指令而進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)，這將從實(shí)質(zhì)上改變上游做市商的商業(yè)模式。

    目前，零售經(jīng)紀(jì)公司可以將客戶(hù)訂單直接發(fā)送給批發(fā)經(jīng)紀(jì)公司執(zhí)行，只要該經(jīng)紀(jì)公司能夠匹配或優(yōu)于美國(guó)交易所的最佳價(jià)格。大型做市商通常會(huì)在最佳價(jià)格的基礎(chǔ)上提高一美分。但這種模式限制了零售訂單的競(jìng)爭(zhēng)。

    據(jù)悉，美國(guó)證監(jiān)會(huì)這項(xiàng)改革的或?qū)⒃诮衲昵锾旃颊教岚?，隨后征集公眾意見(jiàn)，最后再由美國(guó)證監(jiān)會(huì)表決是否采用。如果這些計(jì)劃得以實(shí)施，將成為美國(guó)股市15年來(lái)最大的改革。

    據(jù)外媒報(bào)道，一旦新規(guī)則實(shí)施，將影響Robinhood、嘉信理財(cái)、摩根士丹利旗下E*trade等“零傭金”在線券商處理零售交易訂單的方式；同時(shí)城堡證券（CitadelSecurities）、沃途金融（VirtuFinancial）等做市商也將受到影響，這兩家公司處理了全市場(chǎng)超過(guò)70%的散戶(hù)股票訂單。

    “零傭金”模式

    何去何從？

    券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金價(jià)格戰(zhàn)歷來(lái)備受關(guān)注。在中國(guó)，對(duì)所謂“零傭金”的宣傳一直是監(jiān)管的紅線。中山證券曾在2014年推出“零傭通”，但高調(diào)登場(chǎng)后不到48小時(shí)就被監(jiān)管部門(mén)緊急叫停。據(jù)悉，此“零傭通”并非完全免費(fèi)，還是需要繳納交易所手續(xù)費(fèi)、過(guò)戶(hù)費(fèi)等規(guī)費(fèi)，中山證券所指的零傭金，僅是指自己不收取交易費(fèi)用而已。

    在中國(guó)證監(jiān)會(huì)2019年發(fā)布的《證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)管理辦法》征求意見(jiàn)稿中，更是規(guī)定，證券公司向投資者收取證券交易傭金不得明顯低于證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)服務(wù)成本，不得使用“零傭”、“免費(fèi)”等用語(yǔ)進(jìn)行虛假宣傳。記者從業(yè)內(nèi)了解到，盡管低傭攬客現(xiàn)象近年來(lái)仍然存在，證券交易的平均傭金率呈持續(xù)下滑態(tài)勢(shì)，但根據(jù)大多數(shù)券商的官方說(shuō)法，萬(wàn)2.5仍然是當(dāng)前的開(kāi)戶(hù)交易傭金底線。

    而在美國(guó)，尤其是2020年以來(lái)，以“散戶(hù)大本營(yíng)”Robinhood為代表的零傭金券商在美股市場(chǎng)上風(fēng)頭無(wú)二。在背后，PFOF模式正是這類(lèi)券商零傭金模式的核心。

    據(jù)悉，PFOF模式有著約10年歷史，近年來(lái)引起越來(lái)越多的爭(zhēng)議，諸多批評(píng)人士認(rèn)為，這種做法有損投資者利益。去年9月，根斯勒還曾對(duì)媒體表示，美國(guó)證監(jiān)會(huì)正在考慮全面禁止PFOF模式，原因是這種做法造成了“固有的利益沖突”。

    事實(shí)上，所謂的“零傭金”，是通過(guò)其他后端模塊來(lái)實(shí)現(xiàn)創(chuàng)收，包括訂單流收入、股票貸款、賬戶(hù)現(xiàn)金余額利息等等，或是通過(guò)做市商制度向做市商或交易所收取傭金。以網(wǎng)絡(luò)券商Robinhood為例，雖然交易對(duì)用戶(hù)是免費(fèi)的，但Robinhood通過(guò)PFOF模式來(lái)獲得收入。在該模式下，券商將散戶(hù)訂單外包給VirtuFinancial和CitadelSecurities等做市商，后者在支付價(jià)格不菲的傭金后，利用散戶(hù)的買(mǎi)賣(mài)價(jià)格差信息獲取利益。

    中泰證券非銀團(tuán)隊(duì)曾在研報(bào)中表示，PFOF模式的爭(zhēng)議性在于未給客戶(hù)提供最優(yōu)的報(bào)價(jià)，也就是說(shuō)客戶(hù)的成交價(jià)格中隱含了額外的成本，交易并不是真正免費(fèi)的。由于美股的多平臺(tái)同時(shí)競(jìng)價(jià)，因此將產(chǎn)生價(jià)格差異和遲滯，如果投資人在選擇平臺(tái)時(shí)只考慮傭金成本，那么將忽視了價(jià)格的執(zhí)行和改善。

    據(jù)媒體報(bào)道，對(duì)于大多數(shù)經(jīng)紀(jì)商來(lái)說(shuō)，PFOF模式只是他們商業(yè)模式中相對(duì)較小的一部分，通常不到收入的10%。但對(duì)于開(kāi)創(chuàng)了零傭金模式的Robinhood而言，訂單流支付成為最大的收入來(lái)源。記者注意到，Robinhood營(yíng)收中交易收入占比一度高達(dá)八成，由于Robinhood對(duì)客戶(hù)是零傭金收費(fèi)，因此交易收入的主要貢獻(xiàn)正式來(lái)自PFOF。

    值得一提的是，美國(guó)證監(jiān)會(huì)于2020年12月對(duì)Robinhood實(shí)行了6500萬(wàn)美元的處罰，原因是公司向客戶(hù)隱瞞了從高頻做市商獲取訂單流回扣是公司主要盈利來(lái)源的事實(shí)，在官網(wǎng)渠道誤導(dǎo)性的宣稱(chēng)自己公司的交易質(zhì)量?jī)?yōu)于競(jìng)爭(zhēng)者。另?yè)?jù)美國(guó)證監(jiān)會(huì)的調(diào)查，即使考慮免傭因素，由于較低的執(zhí)行質(zhì)量，Robinhood在2015年至2018年給客戶(hù)帶來(lái)了合計(jì)3410萬(wàn)美元的損失。

    有分析人士認(rèn)為，如果美國(guó)證監(jiān)會(huì)禁止PFOF模式，網(wǎng)紅券商Robinhood的價(jià)值將等于零。