強(qiáng)化內(nèi)幕交易防控 并購重組理性回暖

    雖然去年下半年以來，針對(duì)并購重組政策松綁持續(xù)不斷，但監(jiān)管層也在持續(xù)出手強(qiáng)化信披報(bào)備，嚴(yán)打內(nèi)幕交易。分析人士指出，并購重組一直是內(nèi)幕交易的高發(fā)地帶，數(shù)據(jù)顯示，2018年并購重組內(nèi)幕交易處罰案件較2017年增長30%。近日出臺(tái)的《關(guān)于強(qiáng)化上市公司并購重組內(nèi)幕交易防控相關(guān)問題與解答》（簡稱“監(jiān)管問答”），強(qiáng)調(diào)要明確多階段報(bào)備知情人，全方位強(qiáng)化并購重組內(nèi)幕交易防控。

    業(yè)內(nèi)人士表示，隨著監(jiān)管不斷強(qiáng)化券商等中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任意識(shí)，守好資本市場大門，預(yù)計(jì)并購重組市場未來將更多聚焦高端制造等戰(zhàn)略新興成長行業(yè)，進(jìn)一步回歸并購本源。

    內(nèi)幕交易的高發(fā)地帶

    2月13日，證監(jiān)會(huì)公布了新日恒力并購重組內(nèi)幕交易案處罰結(jié)果，兩位當(dāng)事人共被罰沒1794萬元。2015年，上市公司新日恒力籌劃通過并購博雅干細(xì)胞，引入生物業(yè)務(wù)板塊。其實(shí)控人虞建明在公司籌劃并購項(xiàng)目期間，向相識(shí)多年的某銀行行長李甫夫婦泄密，該夫婦遂利用內(nèi)幕信息買賣新日恒力股票，最終構(gòu)成內(nèi)幕交易并實(shí)際獲利448.74萬元。

    事實(shí)上，并購重組向來是發(fā)生內(nèi)幕交易的高頻區(qū)。中國證券報(bào)記者梳理證監(jiān)會(huì)及地方證監(jiān)局公告發(fā)現(xiàn)，僅在2018年12月，監(jiān)管就針對(duì)并購重組事項(xiàng)中的內(nèi)幕交易違法，連發(fā)5份行政處罰決定書，涉及多只股票。

    并購重組事項(xiàng)籌劃周期長、牽涉面廣，且對(duì)市場具有重大影響，極易成為不法行為人謀取不正當(dāng)利益的工具。證監(jiān)會(huì)2019年1月發(fā)布的《2018年證監(jiān)會(huì)行政處罰情況綜述》指出，2018年證監(jiān)會(huì)全年作出內(nèi)幕交易類案件處罰87起，其中，有57起所涉內(nèi)幕信息與資產(chǎn)并購重組事項(xiàng)相關(guān)，說明該領(lǐng)域依然是內(nèi)幕交易的高發(fā)地帶。證監(jiān)會(huì)指出，涉及“漢鼎宇佑”、“長盈精密”、“士蘭微”等股票的系列內(nèi)幕交易案均呈現(xiàn)出“窩案”特征，圍繞同一資產(chǎn)并購重組事項(xiàng)信息，部分內(nèi)幕知情人罔顧職業(yè)操守、濫用信息優(yōu)勢(shì)蓄意侵害投資者合法權(quán)益，部分相關(guān)人利用與知情人的特殊關(guān)系或聯(lián)絡(luò)接觸，非法獲取內(nèi)幕信息，妄圖牟取不法利益，均被依法嚴(yán)懲。

    中信建投證券相關(guān)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人莫以?。ɑ└嬖V中國證券報(bào)記者，打擊和防范內(nèi)幕交易的難點(diǎn)在于：一是上市公司并購重組決策過程長，審核環(huán)節(jié)多，涉及面廣，重組消息容易泄露。根據(jù)最新的停復(fù)牌新規(guī)，上市公司籌劃發(fā)行股份購買資產(chǎn)，可根據(jù)實(shí)際情況申請(qǐng)短期停牌，停牌時(shí)間不超過10個(gè)交易日。但在實(shí)際操作中，并購交易需要協(xié)調(diào)交易標(biāo)的、交易對(duì)手、中介機(jī)構(gòu)、監(jiān)管機(jī)構(gòu)等多方主體，可能到停牌時(shí)消息已經(jīng)泄露。二是部分相關(guān)知情人法制觀念淡薄，經(jīng)受不住誘惑，容易產(chǎn)生內(nèi)幕交易。

    強(qiáng)化內(nèi)幕交易防控

    為了進(jìn)一步強(qiáng)化對(duì)于內(nèi)幕交易的風(fēng)險(xiǎn)防控，證監(jiān)會(huì)于2月11日發(fā)布的“監(jiān)管問答”指出，上市公司應(yīng)當(dāng)于首次披露重組事項(xiàng)時(shí)向證券交易所提交內(nèi)幕信息知情人名單。前述首次披露重組事項(xiàng)是指首次披露籌劃重組、披露重組預(yù)案或披露重組報(bào)告書（孰早）時(shí)點(diǎn)。上市公司首次披露重組事項(xiàng)至披露重組報(bào)告書期間重組方案重大調(diào)整、終止重組的，或者首次披露重組事項(xiàng)未披露標(biāo)的資產(chǎn)主要財(cái)務(wù)指標(biāo)、預(yù)估值、擬定價(jià)等重要要素的，應(yīng)當(dāng)于披露重組方案重大變化或披露重要要素時(shí)補(bǔ)充提交內(nèi)幕信息知情人名單。上市公司首次披露重組事項(xiàng)后股票交易異常波動(dòng)的，證券交易所可以視情況要求上市公司更新內(nèi)幕信息知情人名單。

    “監(jiān)管問答”還指出，上市公司應(yīng)在披露重組報(bào)告書時(shí)披露內(nèi)幕信息知情人股票交易自查報(bào)告；股票交易自查期間為首次披露重組事項(xiàng)或就本次重組申請(qǐng)股票停牌（孰早）前6個(gè)月至披露重組報(bào)告書。上市公司披露重組報(bào)告書后重組方案重大調(diào)整、終止重組的，應(yīng)當(dāng)補(bǔ)充披露股票交易自查報(bào)告；股票交易自查期間為披露重組報(bào)告書至披露重組方案重大調(diào)整或終止重組。

    “對(duì)于內(nèi)幕信息知情人的報(bào)備之前就有，而且一直都是比較嚴(yán)格的。”南方某券商投行人士李明（化名）告訴中國證券報(bào)記者，此次監(jiān)管明確內(nèi)幕信息知情人按照多階段報(bào)備，是新的停牌制度所帶來的新監(jiān)管形式，核心要點(diǎn)仍是監(jiān)管對(duì)于并購重組事項(xiàng)涉及的停復(fù)牌保持重點(diǎn)關(guān)注。

    李明表示，根據(jù)監(jiān)管最新要求，上市公司不僅不能隨意停牌，停牌時(shí)間也比以前更短，在此情況下，內(nèi)幕信息泄露的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際上是有所增加的。因此，監(jiān)管此次明確分階段知情人報(bào)備，一定意義上是對(duì)于新停復(fù)牌制度的一個(gè)補(bǔ)充。

    中國證券報(bào)記者了解到，券商在項(xiàng)目開展中歷來重視內(nèi)幕交易的防范，重組停復(fù)牌規(guī)則改變后，防范難度有一定程度的增加，但券商也積極響應(yīng)新規(guī)則，進(jìn)一步加大防范力度。莫以琛指出，本次監(jiān)管規(guī)定的細(xì)化，進(jìn)一步明確了內(nèi)幕交易核查的范圍和期間，使券商的核查工作更加有據(jù)可依，降低了相關(guān)阻力，有利于工作開展，對(duì)防范內(nèi)幕交易、遏制忽悠式重組等行為可起到積極作用。作為財(cái)務(wù)顧問，券商應(yīng)在相關(guān)監(jiān)管規(guī)定指導(dǎo)下，針對(duì)內(nèi)幕交易的嚴(yán)重性及其防范措施，加強(qiáng)對(duì)并購重組參與主體及其相關(guān)人員宣講力度，同時(shí)進(jìn)一步加大核查力度，最大程度防范相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。

    “在項(xiàng)目源頭上，券商應(yīng)對(duì)上市公司并購戰(zhàn)略有深刻理解和認(rèn)同，從并購交易的商業(yè)實(shí)質(zhì)出發(fā)篩選項(xiàng)目，對(duì)忽悠式、跟風(fēng)式重組堅(jiān)決抵制，有所為有所不為，做資本市場的第一道防線。”莫以琛強(qiáng)調(diào)，證券公司應(yīng)該建立完善的內(nèi)部風(fēng)控體系，發(fā)揮好證券市場“守門人”的作用，將合規(guī)管理貫穿于項(xiàng)目立項(xiàng)、內(nèi)核到對(duì)外報(bào)送材料等每一個(gè)階段，保證項(xiàng)目順利實(shí)施。此外，對(duì)節(jié)能環(huán)保、信息產(chǎn)業(yè)、生物產(chǎn)業(yè)、新能源、新能源汽車、高端裝備制造業(yè)和新材料等高成長性、戰(zhàn)略性行業(yè)應(yīng)給予更多關(guān)注。

    并購市場理性回暖

    業(yè)內(nèi)人士稱，2018年下半年以來，并購重組業(yè)務(wù)逐漸松綁，審核節(jié)奏加快，疊加民企紓困措施相繼落地，并購重組市場呈現(xiàn)回暖趨勢(shì)。

    “現(xiàn)在企業(yè)并購重組熱情明顯提高，但與以往并購潮不同，本輪并購市場將逐步回歸理性。”莫以琛坦言，作為企業(yè)外延式發(fā)展的重要模式，未來并購市場將逐漸由產(chǎn)業(yè)并購的邏輯所支撐，上市公司通過市場化并購，推動(dòng)行業(yè)整合和轉(zhuǎn)型升級(jí)，催生新的業(yè)績?cè)鲩L點(diǎn)。此外，本輪并購熱潮中，重組上市或?qū)⑸郎亍?/p>

    據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，從行業(yè)分類來看，2018年首次披露的重大資產(chǎn)重組交易中計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)共計(jì)27宗，交易金額900.67億元，家數(shù)占比11.59%，位居榜首，并購重組明顯向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)和新興產(chǎn)業(yè)集中。

    值得注意的是，并購重組的再次回暖，并不意味著政策全面放松。莫以琛表示，監(jiān)管部門在審核項(xiàng)目時(shí)依然有“不可觸碰的紅線”，內(nèi)幕交易、商譽(yù)過高等情況，依然沒有放松跡象。

    一位上市券商投行并購業(yè)務(wù)人員陳越（化名）表示，政策本身雖然對(duì)于業(yè)務(wù)開展有一定的影響，但并不是全部。并購業(yè)務(wù)畢竟還是市場化交易，主要影響因素還是市場情緒的變化。

    中國證券報(bào)記者從某上市公司董秘處了解到，公司籌劃了很長時(shí)間的并購項(xiàng)目不久前剛剛獲批，中途也幾次遭遇困局。尤其是為了支付交易對(duì)價(jià)，公司實(shí)控人將持有股份進(jìn)行了股票質(zhì)押，而在此期間，二級(jí)市場持續(xù)下行，公司股價(jià)接連走低，實(shí)控人不得不多次補(bǔ)倉，更因質(zhì)押比例升高等問題受到監(jiān)管關(guān)注。

    不過，也有券商投行表示，目前尚未感受到明顯的市場好轉(zhuǎn)跡象，其中一個(gè)重要因素就是現(xiàn)在財(cái)務(wù)顧問的傭金費(fèi)率普遍偏低。“現(xiàn)在10億元以內(nèi)的現(xiàn)金交易，傭金收入基本都在1000萬元上下，甚至可能更低，但是工作量和工作難度卻并沒有減少。”陳越透露，目前現(xiàn)金收購業(yè)務(wù)的傭金費(fèi)率已經(jīng)被壓至1%左右，收費(fèi)高的都是涉及換股加配套募集資金的項(xiàng)目，因?yàn)橹挥猩婕叭谫Y收費(fèi)才能起來。

    安信證券新三板首席分析師諸海濱表示，2018年上市公司并購三板公司完成并購金額達(dá)308億元，同時(shí)現(xiàn)金支付成為主流方式，純現(xiàn)金收購的比例高達(dá)76%。不過值得券商投行欣慰的是，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，雖然2018年的所有并購中現(xiàn)金并購金額占比仍高達(dá)69.9%，但發(fā)行股份購買資產(chǎn)的金額占比小幅提升到了12.3%，“現(xiàn)金%2B股權(quán)”的金額占比也小幅回升至9.1%。

    諸海濱指出，2018年下半年以來，證監(jiān)會(huì)連續(xù)出臺(tái)多項(xiàng)并購重組利好政策，支持并購重組力度加大，效率提升。在并購政策刺激之下，企業(yè)適當(dāng)采取股權(quán)+現(xiàn)金收購方式如能滿足“小額快速”要求或?qū)⒋蟠筇岣卟①徯?。?019年需要注意的是整體資本市場環(huán)境偏弱，其次是上市公司商譽(yù)問題的累積，使得對(duì)被并購企業(yè)估值壓力有所增大。