搭建“四梁八柱” 資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度建設(shè)蹄疾步穩(wěn)

    設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制進(jìn)展順利，并購(gòu)重組政策松綁，創(chuàng)業(yè)板、新三板改革方案呼之欲出……種種跡象表現(xiàn)，資本市場(chǎng)改革正不斷提速。

    也應(yīng)看到，資本市場(chǎng)距離“融資功能完備、基礎(chǔ)制度扎實(shí)、市場(chǎng)監(jiān)管有效、投資者權(quán)益得到充分保護(hù)”的要求還有差距，在從大到強(qiáng)轉(zhuǎn)軌的進(jìn)程中，仍需進(jìn)一步建立和完善資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度，加快搭建資本市場(chǎng)的“四梁八柱”。

    可以預(yù)期，在全面深化資本市場(chǎng)改革進(jìn)程中，以市場(chǎng)化、法治化為特點(diǎn)的基礎(chǔ)制度優(yōu)化完善舉措將陸續(xù)落地，資本市場(chǎng)的改革紅利將加速釋放。

    讓違法違規(guī)者付出沉重代價(jià)

    資本市場(chǎng)運(yùn)行二十余年，欺詐發(fā)行、信披違規(guī)、財(cái)務(wù)造假等時(shí)有發(fā)生，一些案件甚至造成了惡劣的社會(huì)影響，危害資本市場(chǎng)生態(tài)。資本市場(chǎng)苦違法違規(guī)成本過(guò)低久矣。

    違法違規(guī)成本低，使得法律和監(jiān)管缺乏震懾力。以欺詐發(fā)行為例，我國(guó)1997年《刑法》第160條首次規(guī)定了“欺詐發(fā)行股票、債券罪”，該條文歷經(jīng)二十余年不曾修改。造假等信披違法違規(guī)往往會(huì)受到行政、民事、刑事三個(gè)方面的懲罰。其中，行政處罰針對(duì)公司和個(gè)人的頂格處罰是罰款60萬(wàn)元和30萬(wàn)元；刑事方面，《刑法》第161條所列違規(guī)披露、不披露重要信息罪的最高刑期是3年；涉及虛假陳述的民事賠償制度雖已建立，但投資者維權(quán)成本高、賠償金額有限。

    與之相比，美國(guó)《薩班斯－奧克斯利法案》對(duì)違反財(cái)務(wù)報(bào)表披露要求的個(gè)人最高罰款100萬(wàn)美元和判10年監(jiān)禁，公司主管最高罰款額和刑期則為500萬(wàn)美元和25年監(jiān)禁。

    提高違法違規(guī)成本迫在眉睫。

    《證券法》修訂一直是資本市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。隨著“三讀”的進(jìn)行，《證券法》離修訂完成更近一步。

    不久前，證監(jiān)會(huì)召開(kāi)全面深化資本市場(chǎng)改革工作座談會(huì)，定下12個(gè)方面重點(diǎn)任務(wù)，《證券法》修訂工作列入其中。

    會(huì)議指出，進(jìn)一步加大法治供給，加快推動(dòng)《證券法》《刑法》修改，大幅提高欺詐發(fā)行、上市公司虛假信息披露和中介機(jī)構(gòu)提供虛假證明文件等違法行為的違法成本。用好用足現(xiàn)有法律制度，堅(jiān)持嚴(yán)格執(zhí)法，提升監(jiān)管威懾力。

    治亂需重典。有市場(chǎng)評(píng)論員認(rèn)為，就《證券法》修訂的質(zhì)量來(lái)說(shuō)，它必須是一部完善的法律，能夠適應(yīng)目前資本市場(chǎng)發(fā)展的需要。但它同時(shí)更應(yīng)該是一部嚴(yán)厲的法律，對(duì)違法犯罪行為具有震懾力，讓違法犯罪者在法律面前顫抖。

    中國(guó)政法大學(xué)民商經(jīng)濟(jì)法學(xué)院教授張子學(xué)指出，經(jīng)過(guò)多年的監(jiān)管推進(jìn)與立法、司法努力，我國(guó)證券執(zhí)法依據(jù)即證券行政法律責(zé)任、刑事法律責(zé)任與民事法律責(zé)任的框架體系已完成構(gòu)建，涵蓋了一百多種可以實(shí)施行政處罰的違法行為樣態(tài)、11個(gè)證券犯罪罪名與10項(xiàng)證券民事賠償依據(jù)。同時(shí)，也存在不少立法空白、立法錯(cuò)位、立法斷層、立法倒掛與立法模糊的情況。此前公開(kāi)征求意見(jiàn)的《證券法》修訂草案三次審議稿對(duì)上述不足進(jìn)行了一定程度的彌補(bǔ)，但是一些基礎(chǔ)性的執(zhí)法依據(jù)尚需進(jìn)一步研究完善。

    構(gòu)建多元且暢通退出渠道

    流水不腐，戶樞不蠹?？苿?chuàng)板試點(diǎn)注冊(cè)制啟動(dòng)實(shí)施已滿3個(gè)月，逐步走向穩(wěn)健運(yùn)行，取得了階段性重要成果。

    注冊(cè)制的實(shí)施優(yōu)化上市公司“進(jìn)口”，但是仍需實(shí)現(xiàn)“出口”市場(chǎng)化、制度化，促進(jìn)形成符合中國(guó)資本市場(chǎng)特征的優(yōu)勝劣汰市場(chǎng)退出機(jī)制。

    經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝指出，作為資本市場(chǎng)一項(xiàng)重要的基礎(chǔ)性制度，嚴(yán)格執(zhí)行退市制度對(duì)于推動(dòng)資本市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰機(jī)制的形成具有重大意義，不但能夠使資本市場(chǎng)進(jìn)行正常的新陳代謝，而且還有利于提高上市公司的整體質(zhì)量，并從源頭上保護(hù)中小投資者利益。

    退市制度是證券市場(chǎng)市場(chǎng)化改革的基礎(chǔ)性制度安排，也是證券市場(chǎng)推進(jìn)注冊(cè)制改革的重要配套制度安排。

    優(yōu)勝劣汰，進(jìn)退有據(jù)，是成熟資本市場(chǎng)的特征之一，也是A股市場(chǎng)改革的方向。可預(yù)期的是，發(fā)行方式改變后，也意味著退市這個(gè)“出口”會(huì)常態(tài)化。

    有投行人士建議，優(yōu)化市場(chǎng)化退市指標(biāo)和空殼公司強(qiáng)制退市規(guī)定，加大市場(chǎng)化退市力度，推動(dòng)劣質(zhì)公司出清。除跌破面值的市場(chǎng)化退市指標(biāo)外，應(yīng)從交易量和股東人數(shù)方面進(jìn)一步降低市場(chǎng)化退市門(mén)檻，對(duì)于換手率極低以及大多數(shù)投資者已經(jīng)拋棄的公司，加大市場(chǎng)化退市力度。

    強(qiáng)化退市是資本市場(chǎng)改革的必由之路，但是退市并非目標(biāo)和結(jié)果，強(qiáng)制退市也并非越多越好。

    作為中國(guó)資本市場(chǎng)曲折前行的親歷者和見(jiàn)證者，東方匯富總裁闞治東認(rèn)為，目前，我國(guó)投資者保護(hù)、司法救濟(jì)還沒(méi)有到位，每個(gè)退市公司背后有數(shù)以萬(wàn)計(jì)的投資者。闞治東更希望在退市制度上多改革，構(gòu)建多元且暢通的退出渠道，例如將業(yè)績(jī)、股價(jià)表現(xiàn)不佳的企業(yè)降板。

    并購(gòu)重組同樣是上市公司重要的退市渠道。10月18日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于修改〈上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉的決定》，允許符合國(guó)家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市。

    新政之下，并購(gòu)重組有望成為A股“新陳代謝”路徑。實(shí)際上，在部分成熟資本市場(chǎng)中，相當(dāng)比例的上市公司是通過(guò)并購(gòu)重組退出的，這既是市場(chǎng)化退市的理性選擇，也是實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)整合的重要渠道。

    旗幟鮮明保護(hù)中小投資者

    投資者保護(hù)是資本市場(chǎng)健康發(fā)展的根基，保護(hù)投資者合法權(quán)益更是資本市場(chǎng)建設(shè)的永恒主題。

    “要真正捍衛(wèi)市場(chǎng)公平和平等的原則，就必須旗幟鮮明地保護(hù)中小投資者。”南開(kāi)大學(xué)金融發(fā)展研究院院長(zhǎng)田利輝表示，投資者保護(hù)是我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管工作的重中之重，這不僅是資本市場(chǎng)健康運(yùn)行的內(nèi)在要求，也是維護(hù)社會(huì)公平正義的有效途徑。

    近日，中國(guó)證券投資者保護(hù)基金公司發(fā)布《2018年度中國(guó)資本市場(chǎng)投資者保護(hù)狀況白皮書(shū)》和《A股上市公司投資者保護(hù)狀況評(píng)價(jià)報(bào)告》，報(bào)告顯示，上市公司投資者保護(hù)狀況持續(xù)回升，投資者滿意度連升。同時(shí)，上市公司股東大會(huì)特別決議事項(xiàng)范圍進(jìn)一步明晰，累積投票制普及程度提高，中小股東表決權(quán)進(jìn)一步落實(shí)，上市公司與投資者互動(dòng)主動(dòng)性進(jìn)一步提高。

    中國(guó)在投資者保護(hù)上的努力也獲得了國(guó)際機(jī)構(gòu)的認(rèn)可。世界銀行最新發(fā)布的《全球營(yíng)商環(huán)境報(bào)告2020》顯示，中國(guó)保護(hù)中小投資者指標(biāo)全球排名大幅提升。這既是成績(jī)也是鞭策。與成熟資本市場(chǎng)相比，中國(guó)投資者保護(hù)工作尚有不足，亟須繼續(xù)健全完善相關(guān)法治體系。

    在制度建設(shè)上，田利輝認(rèn)為，投資者保護(hù)應(yīng)該更上一層樓，特別是在賠償救濟(jì)制度的建設(shè)上。他建議，我國(guó)需要建設(shè)先行賠付體制，設(shè)立責(zé)令購(gòu)回制度，創(chuàng)建證券集體訴訟制度。此外，我國(guó)應(yīng)該全面構(gòu)筑保護(hù)中小投資者合法權(quán)益的制度體系，保障中小投資者知情權(quán)，健全上市公司股東投票和表決機(jī)制，建立多元化糾紛解決機(jī)制。