做高容錯率的投資——淺談“固收+”投資策略

    做高容錯率的投資

    ——淺談“固收+”投資策略

    “固收+”是絕對回報(bào)策略的資產(chǎn)配置解決方案

    近年來比較熱門的“固收+”并非新鮮概念。“固收+”進(jìn)入公眾視野符合兩個(gè)規(guī)律：第一，依靠債券等單一的資產(chǎn)收益率難以滿足產(chǎn)品的回報(bào)要求；第二，股市的較優(yōu)表現(xiàn)使得混合資產(chǎn)策略成為彌補(bǔ)單一資產(chǎn)收益不足的解決方案。

    歷次股市波動，都會帶來對“固收+”的質(zhì)疑。從這方面看，市場需要的依然是一種低波動絕對回報(bào)策略。因此，并非是市場突然增加了“固收+”的需求，而是“固收+”在特定時(shí)點(diǎn)迎合了市場的需要。它是絕對回報(bào)策略在特定的市場環(huán)境下資產(chǎn)配置的一個(gè)解決方案，甚至可能是最優(yōu)解。

    這種絕對回報(bào)的本質(zhì)需求該如何進(jìn)行描述定義呢？我認(rèn)為，其核心追求是收益的穩(wěn)定性，這種穩(wěn)定性體現(xiàn)在兩個(gè)維度，即縱向收益維度的低回撤和橫向時(shí)間維度的收益可持續(xù)性。如果用客戶體驗(yàn)描述，就是不同時(shí)點(diǎn)購買的客戶，具有相似的、符合預(yù)期的持有體驗(yàn)。如果用凈值曲線表示，就是一條盡可能平滑斜向上的凈值曲線。

    通過兩層系統(tǒng)兼顧組合收益和穩(wěn)定性

    “固收+”的基金經(jīng)理本質(zhì)是經(jīng)營穩(wěn)定的凈值曲線。但是，若僅根據(jù)對市場的判斷去做資產(chǎn)配置，則難以保持凈值曲線穩(wěn)定。“固收+”的資產(chǎn)配置策略勢必需要另一層系策略去保持凈值穩(wěn)定性。我把這兩層策略系統(tǒng)定義為市場層面和產(chǎn)品層面，產(chǎn)品層面甚至優(yōu)先級更高。

    市場層面即基金經(jīng)理根據(jù)自身對市場的判斷，為了實(shí)現(xiàn)長期、可持續(xù)的超額收益最大化目標(biāo)的策略。產(chǎn)品層面策略則是根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)控制邊界形成的策略。“固收+”策略產(chǎn)品層面的約束更強(qiáng)，會形成產(chǎn)品層面上的獨(dú)特策略。

    兩個(gè)層面的策略在市場的一些特殊時(shí)期會遇到?jīng)_突點(diǎn)。比如，下跌過程中，從市場層面判斷，資產(chǎn)更便宜了，應(yīng)該增加該資產(chǎn)配置。但實(shí)際上產(chǎn)品層面已無法承受回撤，應(yīng)該減倉。產(chǎn)品層面的策略要貼合產(chǎn)品自身特性進(jìn)行操作，根據(jù)自身風(fēng)險(xiǎn)邊界進(jìn)行必要的止損和止盈操作。

    不把擇時(shí)作為獲取超額收益的主要來源

    對于“固收+”絕對回報(bào)產(chǎn)品而言，擇時(shí)是必要的：首先，任何單一資產(chǎn)都難以通過自下而上的篩選去過濾波動；其次，混合資產(chǎn)很難通過固定比例控制穩(wěn)定性。

    但我認(rèn)為，不能將擇時(shí)作為增厚收益的主要工具：首先，擇時(shí)的勝率低，也不符合基金長期價(jià)值投資的理念；其次，容錯率非常低，一旦犯錯，可能無法彌補(bǔ)。自下而上的容錯率就高得多，可通過深入研究來獲得超額收益?？偟膩碚f，擇時(shí)是必要的，但不要把擇時(shí)作為獲取超額收益的主要來源。

    做“高容錯率的投資”是控制回撤的“法寶”

    關(guān)于如何減小回撤、保持組合凈值穩(wěn)定性，我總結(jié)了三條經(jīng)驗(yàn)：

    第一，要對資產(chǎn)有深入的研究和判斷能力。自上而下的宏觀資產(chǎn)判斷能力，以及扎實(shí)勤奮地做自下而上的研究，是投資的基石。

    第二，要保持產(chǎn)品層面的紀(jì)律性。一些最大回撤出現(xiàn)在基金經(jīng)理最自信的時(shí)候，因此要用產(chǎn)品層面的紀(jì)律性來抑制基金經(jīng)理的沖動。

    第三，做高容錯率的投資。投資時(shí)我們可能在努力做一些對的事情，比如抓住投資機(jī)會盈利。但也可能犯錯，比如錯判導(dǎo)致虧損。同樣的投資能力和研究深度下，做容錯率大的投資——即“少犯錯”是我管理組合的核心理念。

    具體如何實(shí)施？我認(rèn)為：一是組合要足夠分散；二是要有估值思維，把資產(chǎn)估值放在比較重要的位置，理性看待資產(chǎn)的長期投資價(jià)值，提供充足的組合安全性；三是追求長期勝率；四是追求左側(cè)和右側(cè)的平衡；五是追求長期和短期的平衡，“固收+”組合往往要求在一定時(shí)間范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)較穩(wěn)定回報(bào)，對于時(shí)間跨度大的價(jià)值投資，基金經(jīng)理則須在長期價(jià)值和短期價(jià)值之間做好充分平衡。