投資基金如何不再跟著感覺走

    ◎夏學(xué)杰

    今天，投資基金已成為個人投資者重要的財富管理渠道。然而，在投資基金的過程中，個人投資者往往讓情緒占了上風(fēng)，“基金賺錢，基民不賺錢”的怪圈一直未被打破。《理性之外：偏差與修正》一書基于中國基金投資市場，從行為金融學(xué)理論的角度，采用實證分析和實驗分析兩種方法，對基金個人投資者的行為特征、心理因素、群體分布等進行透徹分析，旨在幫助人們消除行為偏差，走出基金投資的誤區(qū)。

    個人投資者并非“理性人”

    在經(jīng)濟學(xué)理論中，“經(jīng)濟人”常被用作經(jīng)濟學(xué)中人的模型。“經(jīng)濟人”被假定為具有一個完整一致的偏好系統(tǒng)，使得他（她）總能做出選擇。他（她）總是對這些選擇一清二楚，可以進行無限復(fù)雜的測算，從而做出最優(yōu)選擇。然而，現(xiàn)實中，人的決策是非常復(fù)雜的，傳統(tǒng)經(jīng)濟學(xué)假定人是理性的，這個假說并不完全正確。20世紀(jì)末，出現(xiàn)了與“理性人”假設(shè)相反的觀點。例如，新古典經(jīng)濟模型就得出這樣的結(jié)論：人類思考并不是純理性和零誤差效用最大化的，其中充斥著理性的偏見。

    作者在書中表示，現(xiàn)代金融學(xué)承襲傳統(tǒng)經(jīng)濟學(xué)的分析方法與技術(shù)，忽視了對投資者實際決策行為的分析。隨著金融市場上各種異?，F(xiàn)象的累積，有效市場和“理性人”假設(shè)都受到挑戰(zhàn)。作者在書中簡要分析了當(dāng)下行為金融學(xué)的幾個重要理論框架，以此作為本書關(guān)于個人基金投資者行為研究的理論基礎(chǔ)，然后進一步聚焦權(quán)益基金投資者的行為分析，探尋投資者的心理，考察可能存在的認(rèn)知偏差和行為偏差。

    作者經(jīng)過大量的調(diào)查研究表明，人的認(rèn)知偏差和行為偏差同樣存在基金投資者身上，個人投資者行為往往是非理性的。作者寫道：“一個人，如果沒有對行為金融學(xué)的了解和對人性的深刻理解，是做不好投資的。”中國證券投資基金業(yè)協(xié)會的一組簡單數(shù)據(jù)大致描述了這種偏差的結(jié)果：2020年，盈利超過50%的股票基金占基金總量的59.79%，而同樣盈利水平的個人基金投資者僅有11%；盈利在20%至50%的股票型基金占36.03%，同樣盈利水平的個人投資者僅有15.83%；盈利在0至20%的股票型基金占3.92%，同樣盈利水平的個人投資者卻高達25.08%。虧損情況的對比更為觸目驚心，有16.7%的個人投資者虧損幅度在0至20%；有31.3%的個人投資者虧損了20%以上。而2020年，全市場沒有股票型基金出現(xiàn)虧損。

    基金投資的常見誤區(qū)

    通過調(diào)查研究，作者在書中總結(jié)了基金投資者的九種行為偏差，分別是過度交易、贖舊買新、跟風(fēng)操作、出盈保虧、風(fēng)險偏好不穩(wěn)、買便宜基金不買貴基金、偏好補倉已持有基金、低效分散、買年度冠軍基金。

    其中，在過度交易方面，作者認(rèn)為投資者容易過度自信，從而高估自己對基金知識的了解，低估投資風(fēng)險并錯估自己的掌控能力。過度自信可能導(dǎo)致過度交易，樂觀、悲觀等情緒化因素也可能導(dǎo)致過度交易。作者進行的調(diào)查結(jié)果顯示，有80%的基金投資者認(rèn)為自己能夠跑贏大盤，但是實際上，僅有43%的投資者跑贏了大盤，說明大部分基金投資者存在過度自信。

    在贖舊買新方面，從長期看，新基金和老基金的收益整體區(qū)別不大，由于新基金存在建倉期，建倉需要時間，在市場上行時，老基金往往表現(xiàn)得更好，在市場下行時，老基金表現(xiàn)稍弱于新基金。在長期區(qū)別不大、短期各有利弊的情況下，投資者卻普遍存在贖舊買新的現(xiàn)象。作者的調(diào)查顯示，有73.77%的投資者贖舊買新的資金比例為25%至50%；有45%的銀行客戶經(jīng)理有超過一半的新基金銷售量來自老基金贖回。

    在出盈保虧方面，贖回賺錢的基金會讓人心生愉悅，因為這證明自己過去做對了；贖回虧錢的基金會讓人感到沮喪，因為這等于承認(rèn)自己過去做錯了。作者的調(diào)查結(jié)果顯示，為了避免痛苦，追求愉快，基金投資者往往過早贖回盈利基金，卻過久持有虧損基金。

    在買便宜基金不買貴基金方面，作者的調(diào)查結(jié)果顯示，投資者對于便宜基金的喜好心理依舊未變。比如，面對“漲幅低、單位凈值低”與“漲幅高、單位凈值高”的兩只基金，58%的投資者選擇了漲幅低、單位凈值低的基金，并且有67%的人認(rèn)同“高單位凈值基金的風(fēng)險更高”，另外還有部分人認(rèn)同“低單位凈值基金獲得同等漲幅更容易”。作者認(rèn)為，買便宜基金不買貴基金的原因就在于投資者陷入了“高凈值代表高風(fēng)險”和“高凈值更難漲”的思維框架中。如果換個角度問投資者，“同時間成立的高凈值基金和低凈值基金，哪一個表現(xiàn)的投資能力更強”，估計大部分人會選擇高凈值基金。所以，使用不同的思維框架，就容易得出不同的結(jié)論，如果使用不恰當(dāng)?shù)乃季S框架，就會出現(xiàn)買基金“貪便宜”的現(xiàn)象。

    在偏好補倉已持有基金方面，作者發(fā)現(xiàn)很多投資者在基金下跌后傾向于采取補倉操作，并且一般都是選擇已持有的基金。固守并補倉已持有的基金，意味著投資者把自己束縛在前一次的決策中，導(dǎo)致后一次的投資成效只能依賴于前一次投資決策的質(zhì)量，如果已持有基金投資能力較弱，持續(xù)補倉的效果不如用同樣的資金投資另一只表現(xiàn)更好的基金。

    在低效分散方面，投資者一般都知道在基金投資中“雞蛋不要放在一個籃子”的道理。然而，在實際投資時，投資者往往只顧在形式上分散，忽視了真正的風(fēng)險分散。比如，有的投資者把資金平均地買成同一個基金經(jīng)理的多只產(chǎn)品，有的根據(jù)自己的不同投資目標(biāo)買了很多不同基金，回頭一看，這些基金的資產(chǎn)類別或投資風(fēng)格大同小異。買的基金數(shù)量越多，并不代表風(fēng)險越小?，F(xiàn)代投資組合理論認(rèn)為，分散風(fēng)險的核心是不相關(guān)性，通俗地說，“雞蛋既不要放在一個籃子里，籃子也不要放在一張桌子上”。一個籃子和一張桌子都代表了高相關(guān)性，雞蛋的數(shù)量再多，如果籃子倒了，桌子翻了，結(jié)果都是“覆巢之下，安有完卵”。

    如何糾正非理性投資行為

    作者認(rèn)為，糾正投資者的行為偏差是一個長期過程，只是單向、短期地灌輸投資知識是不夠的，還需要對投資者進行系統(tǒng)化的持續(xù)教育。

    對于以上非理性的投資行為，作者在書中給出五個方面的建議：一是要相信基金公司和優(yōu)秀基金經(jīng)理的專業(yè)優(yōu)勢和專業(yè)能力；二是學(xué)習(xí)基金投資的專業(yè)知識；三是認(rèn)識自我，努力克服認(rèn)知偏差；四是選擇適合自己的基金，做正確的長期投資；五是借助外部力量。

    所謂投資回報，是自己的知識、見識的函數(shù)。作者認(rèn)為，基金投資的專業(yè)知識不足，容易導(dǎo)致投資者高估自己的認(rèn)知水平和投資能力，引起過度自信和過度交易。學(xué)習(xí)基金投資專業(yè)知識，就在于能使投資者不斷發(fā)現(xiàn)自己認(rèn)知上存在的問題，有客觀評估自己的認(rèn)知水平和投資能力。并且正確運用所學(xué)的基金投資知識，不僅可以避免過度自信，還可以有效改善其他各類行為偏差，比如低效分散、買便宜基金等。如果投資者學(xué)習(xí)掌握了分散投資中“不相關(guān)性”和風(fēng)險高低與基金凈值高低無關(guān)的知識，此類行為偏差就可能避免。

    作者在書中建議投資者要做長期投資。因為，長期來看，國內(nèi)公募基金的超額收益顯著。中國證券投資基金業(yè)協(xié)會公布的數(shù)據(jù)顯示，近20年，偏股型基金的年化收益率為16.18%。在國家經(jīng)濟發(fā)展前景長期向好、居民財富向資本市場持續(xù)轉(zhuǎn)移的背景下，基金投資只要長期堅持，就能獲得不錯的投資回報。并且，長期投資有利于糾正過度交易等行為偏差，既節(jié)約了交易成本，又能更好地發(fā)揮時間的復(fù)利效應(yīng)。當(dāng)然，長期投資并非簡單地一直持有，正確的長期投資應(yīng)該是對優(yōu)秀基金經(jīng)理和產(chǎn)品，不因漲多了就贖回，也不因大盤下跌凈值出現(xiàn)回撤而輕易離場；而對不具備上漲潛力的基金，不因虧損而繼續(xù)期待反彈，果斷贖回并換成更優(yōu)秀的產(chǎn)品。

    作者在書中總結(jié)道：“對基金投資者的理性引導(dǎo)，需要監(jiān)管機構(gòu)、基金公司、基金銷售、基金投顧以及基金投資者的多方共同努力。”對于基金公司來說，需要通過清晰的產(chǎn)品描述規(guī)避投資者的認(rèn)知偏差，并從產(chǎn)品設(shè)計的約束機制、策略選擇、公司考核機制等不同環(huán)節(jié)著手，糾正投資者在持有期的行為偏差。銷售機構(gòu)則需要盡快建立完善的基金理財人才培養(yǎng)機制，為基金投資者提供更多的投顧業(yè)務(wù)。基金投顧業(yè)務(wù)，不僅在于“投”，更在于“顧”，通過以真實賬戶為依托的組合示范、投資者互動，完善投資者的資產(chǎn)配置與風(fēng)險管理理念。作者認(rèn)為，當(dāng)下尤其有必要貫徹基于組合管理視角的分散化投資與資產(chǎn)配置理念，因為組合管理不僅是一種投資理念，更是科學(xué)化的投資流程，投資者對這一理念與流程的掌握過程，實際上也是對非理性行為與投資偏差的緩解過程。

    總體來說，這是一本讓投資者更好地認(rèn)識自己、認(rèn)識人性的書。作者通過多種方法讓人們信服地認(rèn)識到自己常常犯的錯誤以及那些固有的思維模式。哲學(xué)家休謨說過：“理智乃情感之奴。很多時候，人們是困在自己的認(rèn)知和情緒之中成為情緒的奴隸，而不自知的。”