美國國債放量擴(kuò)身的增力與底氣

    美國財(cái)政部公布的最新數(shù)據(jù)顯示，2019年財(cái)年美國國債余額同比增長5.6%，一年凈增1.3萬億美元，債務(wù)存量規(guī)模超過了23萬億美元。耐人尋味的是，盡管接連不斷創(chuàng)出歷史新高的美國國債發(fā)行量受到了國際社會的不少詬病，但發(fā)行過程依然還是一路綠燈。那么，是什么底氣支撐著美國國債規(guī)模在擴(kuò)張之路上任性地越走越遠(yuǎn)呢？

    國債如同商品，有賣家就有買家。對此，美國財(cái)長姆努欽給出的說法是，美國完全用不著擔(dān)心會發(fā)生拍賣流產(chǎn)的事情，因?yàn)槊绹鴩鴤泻芏噘I家。那么，究竟誰在購買美國國債呢？涉及到這一問題，人們首先就不能不想到財(cái)政部的黃金搭檔、美國公債的最大買主美聯(lián)儲。除了平時(shí)根據(jù)財(cái)政部的需要積極出面采購國債外，美聯(lián)儲在特定時(shí)期更是不遺余力地為財(cái)政部拋出的國債背書站臺。拿2019年來說，為防止經(jīng)濟(jì)增長失速，在連續(xù)三次降息的同時(shí)，美聯(lián)儲還決定從10月開始每月購買600億美元短期國債，持續(xù)到2020年第二季度，受到影響，美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表一個(gè)月之內(nèi)擴(kuò)大了1000億美元，表內(nèi)總資產(chǎn)重新回到了4萬億美元以上，其中至少有三分之二是美國國債。

    美聯(lián)儲的每一次“擴(kuò)表”制造出的其實(shí)并不只有自身對新增國債的直接承接力，更為包括國債在內(nèi)的美元資產(chǎn)創(chuàng)造了樂觀的市場引力。以本次“擴(kuò)表”而論，由于先前持續(xù)兩年的“縮表”，實(shí)際已經(jīng)在國際金融市場形成了一定程度的美元供給短缺，而通過重新開啟為期一年的QE，美聯(lián)儲便可向市場注入5400億美元的流動(dòng)性，在有效緩解美元供需結(jié)構(gòu)性矛盾的同時(shí)，也使得美國國債獲得了現(xiàn)實(shí)的購買力支撐，加之美聯(lián)儲出面直接采購國債，給市場傳導(dǎo)出國債的未來升值與盈利預(yù)期，投資人對美國國債的認(rèn)可與購買動(dòng)機(jī)由此獲得實(shí)質(zhì)性強(qiáng)化。

    的確，與美聯(lián)儲一起采購美國國債的市場主體尤其是海外買家對美國國債構(gòu)成了不小的托舉力。最新動(dòng)態(tài)數(shù)據(jù)顯示，2019年以來美債雖然遭到了包括中國、俄羅斯、巴西、英國、瑞士、比利時(shí)、印度、加拿大、德國、澳大利亞等多國不同程度拋售，但與此同時(shí)日本卻在大口吃進(jìn)美國國債，并以1.17萬億美元的最新持有規(guī)模超過中國成為美國的最大海外債主，而且市場上美債拋單與收單之間的平衡博弈已經(jīng)成為一種常態(tài)；另外，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，目前各國央行在內(nèi)的外國主要債權(quán)人持有美國國債的總額超過了7萬億美元，絕對數(shù)字一直處于緩慢上升狀態(tài)，說明海外買主總體上依舊在增配美國國債。

    實(shí)際上，除了美聯(lián)儲針對市場釋放出利于美債銷售的投資導(dǎo)向外，我們不得不承認(rèn)美元信用對增強(qiáng)投資人持有或者增購美債也起到了鮮明的錨定作用。一方面，長期曲線顯示，匯率市場上的美元表現(xiàn)一直較為穩(wěn)定，很少出現(xiàn)大起大落的狀況，即便是在今年美聯(lián)儲三次降息的前提下，美元也是波瀾不驚地運(yùn)行，并提供了超過一個(gè)百分點(diǎn)的漲幅，與此相聯(lián)系，美元國債作為美元一大核心資產(chǎn)，市場表現(xiàn)也一直格外平穩(wěn)，投資人持有的風(fēng)險(xiǎn)邊際很??；另一方面，美國國債在歷史上從沒有發(fā)生違約現(xiàn)象，更沒有出現(xiàn)像德國、日本以及瑞典等許多非美國家主權(quán)債券負(fù)利率的結(jié)果，從財(cái)務(wù)收益的角度看，美元國債相對于非美國債更容易為投資人提供穩(wěn)定回報(bào)，更能獲得投資人的青睞與長期持有。

    有一點(diǎn)需要特別說明的是，出于對沖本幣貶值風(fēng)險(xiǎn)與穩(wěn)定外匯儲備的目的，一些國家的中央銀行會在二級市場拋售美債，適量拋售固然可以引起美元有限貶值，同時(shí)引導(dǎo)本幣發(fā)生恰當(dāng)升值，但過量拋售勢必會導(dǎo)致本幣升值過大，從而反過來扼制本國出口。也正是如此，各國央行對出售美債的抉擇非常謹(jǐn)慎，而且多選擇碎步方式進(jìn)行。這種可以界定為被美元綁架的行為其實(shí)一方面營造出了美債的稀缺表象，另一方面消除了美債的市場波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

    當(dāng)然，僅僅從財(cái)務(wù)的角度解釋美國國債獲得市場追捧與擁躉并不全面，更重要的因素還是全球范圍內(nèi)并不平衡的金融貨幣制度所使然。資料顯示，布雷頓森林體系解體以來45年時(shí)間中，美元儲備占世界所有國家外匯儲備仍達(dá)60%以上，而即便是后來歐元面世以及人民幣加入了國際貨幣基金組織的SDR（特別提款權(quán)），美元在國際貿(mào)易結(jié)算中的比重仍維持在50%以上。美元這種“一幣獨(dú)大”的特權(quán)地位意味著，美元已不是單一的主權(quán)貨幣，而是被賦予了全球“信用本位”的職責(zé)，對于全球央行來說，購買的美元國債越多，意味著外匯儲備基礎(chǔ)越雄厚，本國的國際信用程度越高，甚至美債信用還可構(gòu)成對本幣信用的支持，提升本幣在外匯市場上的影響力，進(jìn)而方便一國在國際金融市場上發(fā)債融資。

    對于美國來說，發(fā)行國債本身就是以美元為中心的整個(gè)金融貨幣體系的關(guān)鍵一環(huán)。美國印刷全球性貨幣美元，轉(zhuǎn)身藉此從他國大量采購生產(chǎn)與生活類物資，由此也就背上了規(guī)模不小的經(jīng)常項(xiàng)目赤字。但美國不會就此認(rèn)慫，它懂得運(yùn)用資本項(xiàng)目順差來平衡經(jīng)常賬逆差之術(shù)，于是，對外資本輸出粉墨登場，而且資本項(xiàng)目順差的主要來源就是與其存在貿(mào)易順差的國家。目前來看，東亞國家、石油出口國和其他新興經(jīng)濟(jì)體是美國主要貿(mào)易順差國，這些國家為了大額外匯儲備的安全而不得不選擇將美元儲備繼續(xù)投入到美國，購買收益相對穩(wěn)定的美元資產(chǎn)，由此在對美國產(chǎn)生資本流入的同時(shí)，自身也演變成美國國債的主要外部持有者。

    值得指出的是，背靠著美元這一特定的貨幣支撐，美國還可以在金融市場得心應(yīng)手地展開對外融資。低儲蓄率和高消費(fèi)是美國最具特色的經(jīng)濟(jì)增長方式，這種增長方式與美國金融市場的繁榮直接相關(guān)。一方面，依托于完善的資本市場，美國居民大量投資于以股票為主的金融市場債券，而股市繁榮使居民持有的凈資產(chǎn)和可支配收入不斷增加，可以把當(dāng)期收入中的更多份額用于消費(fèi)支出。另一方面，美國發(fā)達(dá)的金融市場還能為居民提供低成本和極其便利的信貸來源。這樣，為了不斷刺激和支持借貸消費(fèi)，美國必須有龐大的借貸資金，為此美國政府必然通過發(fā)行國債將流出的美元置換回來，而發(fā)達(dá)的金融市場無疑為其融資提供了便利，并使美國吸收了大量海外短期和長期投資。

    其實(shí)，任何一國政府都要通過發(fā)行國債融資，只不過美國政府的發(fā)債動(dòng)機(jī)在更多元化的買方市場力量支持下以及本國財(cái)政狀況的倒逼下更顯強(qiáng)烈。理論上而言，一國政府的公共支出主要來源于該國的財(cái)政收入，但資料顯示，過去20年多年的時(shí)間里，美國聯(lián)邦政府依靠稅收每年從納稅人那里進(jìn)賬2萬多億美元，可在預(yù)算開支完畢后，僅有從1998-2001年的4年間財(cái)政略有盈余，其余年份都入不敷出。據(jù)美國國會預(yù)算辦公室的最新統(tǒng)計(jì)，2019財(cái)年美國聯(lián)邦政府財(cái)政赤字同比增長約26%，升至約9844億美元，為2012年以來最高水平，而為了彌補(bǔ)這個(gè)預(yù)算缺口，美國政府只能選擇繼續(xù)發(fā)債借錢。

    動(dòng)態(tài)地看，美國政府在國債發(fā)行之路上還會走得很遠(yuǎn)。數(shù)據(jù)顯示，特朗普就職以來，美國債務(wù)增長了約16%，而且從2019年第四季度開始，美國政府將發(fā)行50年期、100年期的超長期國債。按照這樣的趨勢持續(xù)下去，2027年美國債務(wù)至少將膨脹到45萬億美元?？墒?，欠債是要還的。目前23萬億美元的美國國債存量已經(jīng)蓋過美國GDP，縱向上對比超過了全球主權(quán)債務(wù)占比的40個(gè)百分點(diǎn)，為目前法國、德國、意大利和英國債務(wù)總額的10倍，橫向上看等于美國每年至少要付出5000億美元的利息。為了緩釋巨大的本息支出壓力，美國政府必須動(dòng)用一切力量促使經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定增長。