券商配股的悖論

    桂浩明

    2023年第一個(gè)交易日，滬深股市“開(kāi)門(mén)紅”，絕大多數(shù)板塊也都上漲。但是，券商板塊卻以下跌報(bào)收，雖然當(dāng)天旅游酒店等板塊也下跌，可它們?cè)谀昵皾q勢(shì)強(qiáng)勁，而券商板塊近期表現(xiàn)一直比較疲弱，按理說(shuō)此時(shí)應(yīng)該低位反彈，可現(xiàn)實(shí)情況卻并非如此。

    券商板塊在新年第一個(gè)交易日之所以下跌，與年前某證券公司宣布將實(shí)施不超過(guò)280億元的配股有關(guān)，這個(gè)消息使該公司股價(jià)一天內(nèi)大跌近7%，市值損失近80億元。無(wú)獨(dú)有偶，差不多一年前，某頭部券商也宣布要實(shí)施總額同樣為280億元的配股。這個(gè)配股計(jì)劃同樣造成了股價(jià)的下跌，以致連拉四條月陰線。因?yàn)橛羞@樣的先例，市場(chǎng)對(duì)于券商的配股，爭(zhēng)議一直很大。

    配股是公司再融資的一種形式，其特點(diǎn)是面向老股東進(jìn)行，通常在價(jià)格上有一定折扣。對(duì)于參與配股的股東而言，相當(dāng)于以較低的價(jià)格增持了一些股票，而如果不參與配股，那么原有的股東權(quán)益會(huì)在一定程度上被稀釋。

    一般情況下，如果大盤(pán)處于強(qiáng)勢(shì)狀態(tài)下，股票價(jià)格不斷上漲，這個(gè)時(shí)候配股是比較受歡迎的；而如果大盤(pán)處于弱勢(shì)之中，股票不斷下跌，這時(shí)候配股則容易引來(lái)投資者反感。

    另外，用配股方式融資，按規(guī)定在數(shù)量上會(huì)有一定限制，同時(shí)對(duì)公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)也有一定要求?；谝陨线@些制約性因素，近十多年來(lái)定向增發(fā)成為上市公司再融資的主要方式，而配股則極少被使用。有意思的是，近期僅有的幾次配股，大都是券商實(shí)施的。

    券商為什么熱衷于配股？

    近幾年來(lái)，券商板塊股價(jià)較為低迷，跌破凈資產(chǎn)的券商比比皆是（像年前提出配股的這家券商，目前市價(jià)僅相當(dāng)于凈資產(chǎn)的75%左右），即便沒(méi)有破凈，股價(jià)較之前也都跌了不少，對(duì)機(jī)構(gòu)投資者明顯缺乏吸引力。券商提出的定向增發(fā)方案，很難找到相應(yīng)的參與者。如果只有大股東掏錢(qián)參加，則定向增發(fā)是無(wú)法進(jìn)行的。

    相比之下，配股的發(fā)行價(jià)可以繞開(kāi)不得低于凈資產(chǎn)的限制，同時(shí)其他股東為了股權(quán)不被稀釋，也不得不跟著大股東參與。即便是有人在配股前賣出了股票，但同時(shí)也會(huì)有人買進(jìn)的，因此配股方案只要被批準(zhǔn)，這一再融資操作基本上就能夠完成。

    當(dāng)然，配股方案公布后，相應(yīng)公司的股價(jià)拋壓會(huì)比較大。證券業(yè)務(wù)是重資產(chǎn)業(yè)務(wù)，由于各方面的原因，現(xiàn)在券商的資金杠桿使用也限制比較多。在經(jīng)過(guò)幾年的大發(fā)展后，券商普遍面臨資本金不足的困境，前幾年主要通過(guò)發(fā)行H股融資，但因?yàn)槠瓢l(fā)嚴(yán)重，時(shí)下這條路走不通了，于是即便知道配股對(duì)股價(jià)不利，但還是紛紛作出了這樣的選擇。

    值得一提的是，有意配股的券商，大都還是經(jīng)營(yíng)狀況不錯(cuò)的，其配股也確實(shí)是有業(yè)務(wù)發(fā)展方面的需要，但配股這種做法在當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，又確實(shí)難以得到投資者的廣泛認(rèn)同。

    于是，人們看到了這樣的悖論：一方面業(yè)務(wù)發(fā)展需要增加資本金，券商對(duì)于再融資的需求十分迫切；另一方面，受制于市場(chǎng)以及制度等方面的因素，現(xiàn)在通行的定向增發(fā)模式在實(shí)施上存在較大的困難，而相對(duì)具有可操作性的配股，市場(chǎng)反應(yīng)不佳，對(duì)股價(jià)乃至公司形象都有負(fù)面影響。

    最近，監(jiān)管部門(mén)也對(duì)券商頻繁進(jìn)行配股的情況表示了關(guān)注，提出需要平衡各方面的利益。由于來(lái)自中小投資者的反對(duì)聲音比較多，今后配股的政策是否會(huì)調(diào)整，也是市場(chǎng)所關(guān)注的。

    這里需要指出的是，券商配股的悖論，在本質(zhì)上是市場(chǎng)深層次矛盾的產(chǎn)物，也是企業(yè)價(jià)值與價(jià)格失衡的結(jié)果，僅僅在公司層面通過(guò)對(duì)方案的修補(bǔ)是難以解決的，需要以改革與發(fā)展的思路來(lái)化解。否則，券商再融資難以順利進(jìn)行，股價(jià)也可能越來(lái)越低，這無(wú)論是對(duì)其自身的發(fā)展，還是對(duì)整個(gè)證券市場(chǎng)的發(fā)展，都是不利的。