資本市場對于新股發(fā)行的認(rèn)知,在注冊制改革實踐中不斷轉(zhuǎn)變與深化。
站在科創(chuàng)板設(shè)立并試點注冊制兩周年的節(jié)點回望,A股市場整體煥發(fā)出良好的融資功能。截至7月21日的數(shù)據(jù)顯示,科創(chuàng)板311家公司合計首發(fā)募集資金總額為3805.85億元。其中,中芯國際募資額最高,達532.3億元。
2021年上半年,A股市場更是創(chuàng)出歷史同期最高融資水平,且市場運行保持穩(wěn)定,與過往一旦新股持續(xù)發(fā)行就出現(xiàn)的“擴容恐懼癥”表現(xiàn)大相徑庭。
剖析深層原因,買方約束機制逐步發(fā)揮作用,以信息披露為核心“底層邏輯”對投融資生態(tài)的改變,二級市場資金配置效率優(yōu)化提高,機構(gòu)資金、境外資金等集合投資、長期投資的發(fā)展,以及監(jiān)管對市場亂象的“零容忍”等要素,皆是注冊制對“擴容恐懼癥”開出的“藥方”。
談“擴容”不再色變
2021年上半年,A股共有245家公司成功IPO,較去年同期的119家增長超過100%;募集資金逾2100億元,同比增長超過50%,這一數(shù)字亦為近10年來的最高值。
“目前,注冊制改革試點已推行逾兩年,大大提高了A股的包容性和市場化程度,像非營利、VIE架構(gòu)、同股不同權(quán)、分拆的企業(yè)也可以上市。”武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新表示,“在此情況下,IPO必然會加速。”
發(fā)行節(jié)奏提速的背后,企業(yè)上會步伐也在加緊。今年上半年,共有226家公司安排首發(fā)上會,較去年同期的154家增加超過45%。“以前是證監(jiān)會一個口子審,現(xiàn)在是三個口子(證監(jiān)會加上兩個交易所)審,量自然多了。”有投行人士向記者表示。
而在這226家公司中,擬登陸科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的公司占比超過八成,二者作為上市主通道的地位越發(fā)明顯。從新股IPO全周期來看,相較于主板,科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板也具有顯著優(yōu)勢。今年上半年,科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板在注冊制下,從企業(yè)受理到發(fā)行所用時間,僅分別約為核準(zhǔn)制的49.42%、45.16%。
另一方面,“常態(tài)化”發(fā)行正成為注冊制在新股供應(yīng)領(lǐng)域改革的“題眼”。
據(jù)統(tǒng)計,在A股發(fā)展歷程中,共出現(xiàn)過9次明確的新股發(fā)行暫停,暫停時間共1930天。
IPO被按下暫停鍵,是彼時解決股市下跌問題的短期手段。市場人士分析稱,通過控制新股發(fā)行節(jié)奏、規(guī)模、價格,早期在提振市場方面之所以能夠收到短期效果,與當(dāng)時資本市場的市場化程度不高、市場規(guī)模有限密切相關(guān)。
然而,在企業(yè)上市從行政通道切換為市場通道的過程中,外界愈發(fā)認(rèn)識到:通過暫停IPO來穩(wěn)定、提振股市,“療效”越來越弱,“副作用”越來越大,越來越難以適應(yīng)今天中國資本市場不斷發(fā)育、壯大、完善的要求。
正本清源,從談“擴容”色變的思想觀念抓起。注冊制下的新股發(fā)行,通過穩(wěn)定化、常態(tài)化的新股發(fā)行預(yù)期,通過充足的新股供應(yīng),形成了相對合理的價格。
投融資生態(tài)漸變
“IPO走向市場化,實際上是買賣雙方的博弈過程。賣方融資,披露信息吸引買家是必然過程;買者投資,博取收益承擔(dān)風(fēng)險則須盈虧自負(fù)。”
在資深投行人士看來,我國發(fā)行市場偏向賣方的格局由來已久,其中既有部分制度因素,也與我國資本市場以個人投資者為主的特點分不開。由于此前存在發(fā)行人信息披露不完善、中介機構(gòu)執(zhí)業(yè)不嚴(yán)謹(jǐn)、市場制衡機制不夠健全、投資者盲目炒新等一系列問題,買方約束一直是發(fā)行市場中的薄弱環(huán)節(jié)。
在注冊制改革背景下,科創(chuàng)板進行的一攬子制度創(chuàng)新,朝著市場化方向邁出了堅實步伐:建立市場化詢價定價機制,將新股定價權(quán)交給具備專業(yè)投資能力的機構(gòu)投資者;設(shè)置保薦跟投制度,對券商保薦和定價形成強烈的資本約束;新股上市后前5日不設(shè)漲跌幅、有效競價范圍限制等交易制度,充分發(fā)揮市場的主導(dǎo)作用……
從實際情況來看,科創(chuàng)板上市新股中,既有首日高漲的情況,也出現(xiàn)了漲幅收窄甚至首日破發(fā)的情況,并對后續(xù)詢價情況形成影響。
對此,前述投行人士認(rèn)為,新股破發(fā)現(xiàn)象恰恰彰顯了投資者理性回歸、“買方約束”發(fā)揮作用的改革成果。發(fā)行定價市場在短期內(nèi)可能受到新股供給、投資者參與習(xí)慣、“新股不敗”固化思維的影響,但在兩年的運行實踐中,科創(chuàng)板公司股價已逐步分化,網(wǎng)下投資者報價集中等現(xiàn)象趨于緩解,投資者轉(zhuǎn)而更加注重公司的長期投資價值。
“土豆賣土豆價,白菜賣白菜價。”有市場人士向記者如是形容注冊制改革中加強信息披露的題中之義,即通過督促發(fā)行人、中介機構(gòu)盡職履責(zé),向市場及投資者展現(xiàn)企業(yè)本來面貌,投資者據(jù)此作出判斷和投資決策。
與此同時,注冊制下全過程的監(jiān)管視野、嚴(yán)格的問責(zé)機制等,也在推動著中介機構(gòu)由主要服務(wù)發(fā)審、博弈闖關(guān),轉(zhuǎn)向服務(wù)發(fā)行人與投資者,尤其是對投行的價值發(fā)現(xiàn)能力提出了更高的要求。
以科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的注冊制改革試點為始,其入口制度的變革探索,引發(fā)了出口制度深化改革的共振。自2018年末中弘股份成為首家面值退市公司以來,2019年、2020年滬深兩市面值退市數(shù)量逐年攀升,成為退市市場化環(huán)境日趨成熟的最佳佐證。
資深投行人士王驥躍表示,有進有出才是市場常態(tài),加大市場淘汰力度和重大違法強制退市制度,暢通多元化退市渠道,有利于清除低質(zhì)上市公司,提高整體上市公司的質(zhì)量,這也是破除“擴容恐懼癥”的關(guān)鍵所在。
雙向擴容,開閘引流
投資端和融資端共同構(gòu)成資本市場“活力值”的兩極。隨著注冊制下越來越多企業(yè)登上資本舞臺,如何開閘引流,吸引更多中長期資金入市,成為保障市場流動性、建設(shè)良好資本生態(tài)的重要議題。
日前,證監(jiān)會主席易會滿在公開講話中指出,要積極創(chuàng)造條件暢通各類資金尤其是中長期資金入市渠道,包括發(fā)展壯大公募基金管理人隊伍;推動放寬各類中長期資金入市的比例和范圍,盡快推動實現(xiàn)個人養(yǎng)老金投資公募基金政策落地;推進完善機構(gòu)投資者稅收、業(yè)績評價、會計等配套政策安排,強化價值投資、長期投資理念等。
“推動長期資金入市等舉措將進一步提升市場活躍度。”有市場人士向記者表示,“引入像社?;?、合格的境外投資者之類的長線資金,有助于減少市場非理性波動,引導(dǎo)正確的價值投資理念,讓市場以平常心來看待‘擴容’。”
此外,監(jiān)管明確,將繼續(xù)推動資本市場雙向開放,實現(xiàn)由管道式、單點式開放向制度型、系統(tǒng)性開放轉(zhuǎn)變。
今年以來,科創(chuàng)板股票相繼納入滬股通標(biāo)的、富時羅素A股指數(shù)、MSCI旗艦指數(shù);同時,首只跟蹤上交所科創(chuàng)50指數(shù)的ETF產(chǎn)品KSTR登陸紐交所,國際知名主權(quán)財富基金、養(yǎng)老金管理者、大型資產(chǎn)管理公司均成為科創(chuàng)板的國際投資者。
截至7月21日,外資持有科創(chuàng)板流通市值666億元,較去年底增加115%;外資持有流通市值占比為4.2%,較去年底提升1.2個百分點。
“擴容”不“失血”。事實證明,在注冊制改革明確預(yù)期、理順關(guān)系、完善基礎(chǔ)制度建設(shè)的試點過程中,A股市場完全可以發(fā)展出自我平衡的市場激勵約束機制,市場功能得到有效激發(fā)。故更應(yīng)堅定信心深化注冊制改革,為市場更好發(fā)揮投融資等基礎(chǔ)功能,服務(wù)經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展創(chuàng)造條件、夯實基礎(chǔ)。
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