廣發(fā)基金張東一：立足長期 甄選滬港深高ROE企業(yè)

    在權(quán)益類基金經(jīng)理陣容中，女性基金經(jīng)理數(shù)量并不多。廣發(fā)聚優(yōu)基金經(jīng)理張東一是一位研究基本功扎實、能力圈多元的基金女將。她在求學(xué)階段就是一名學(xué)霸，獲倫敦政治經(jīng)濟(jì)學(xué)院、英國約克大學(xué)數(shù)理金融學(xué)和財務(wù)會計學(xué)碩士學(xué)位。2008年畢業(yè)后，她進(jìn)入廣發(fā)基金研究發(fā)展部，潛心研究消費(fèi)行業(yè)。2016年，張東一開始管理公募基金。

    廣發(fā)基金國際業(yè)務(wù)部基金經(jīng)理 張東一

    過去5年，張東一所管產(chǎn)品逐漸體現(xiàn)出長跑健將的特質(zhì)，其在管超2年的基金，任職回報均超150%。銀河證券統(tǒng)計顯示，截至2021年9月30日，廣發(fā)聚優(yōu)近3年、近5年累計回報分別為130.90%、162.52%，分別排在同類基金前1/4、前1/6分位，獲得銀河、海通兩大評級機(jī)構(gòu)的五星評級。她自2018年9月21日開始管理廣發(fā)估值優(yōu)勢，管理以來任職回報150.12%，任職年化回報35.33%。

    11月3日至11月9日，擬由張東一管理的新基金——廣發(fā)滬港深精選（A類：012182，C類：012183）將在寧波銀行、廣發(fā)基金直銷等渠道發(fā)售。該產(chǎn)品為混合型基金，股票資產(chǎn)占基金資產(chǎn)的比例為60%-95%，投資于港股通標(biāo)的股票不低于非現(xiàn)金基金資產(chǎn)的20%且不超過股票資產(chǎn)的50%。

    理念：扎根基本面 研究兼顧深度和廣度

    問：基金經(jīng)理的投資風(fēng)格和能力圈通常與專業(yè)背景、從業(yè)經(jīng)歷有關(guān)，能否簡單介紹一下你的求學(xué)經(jīng)歷和從業(yè)背景？

    張東一：我本科和研究生學(xué)習(xí)的專業(yè)是金融和會計，畢業(yè)后做了6年消費(fèi)行業(yè)研究員。2013年開始從事投資，一開始負(fù)責(zé)專戶投資。2016年開始管理公募基金，一直到現(xiàn)在，從業(yè)13年。

    金融學(xué)的專業(yè)背景讓我以宏觀的視角考慮問題，對很多東西的看法帶有自上而下對經(jīng)濟(jì)、對社會認(rèn)知的角度。而會計學(xué)的基礎(chǔ)讓我在投資中格外重視公司財務(wù)狀況。我認(rèn)為不管看什么行業(yè)，會計學(xué)都是最基礎(chǔ)的。企業(yè)的商業(yè)本質(zhì)往往可以通過報表解讀來發(fā)現(xiàn)，比如公司到底在經(jīng)營什么生意，是重周轉(zhuǎn)率還是重杠桿率，是否在認(rèn)真經(jīng)營一個品牌，商業(yè)模式是不是合理。

    問：你是在2008年熊市時期入行，過往的從業(yè)經(jīng)歷對你的投資有什么影響？

    張東一：我覺得不同的入行時間點(diǎn)和過往的研究方向?qū)鸾?jīng)理的投資框架會有影響。我在2008年入行做研究員時，市場處于熊市階段，投資情緒比較謹(jǐn)慎，大家在選擇標(biāo)的時高度重視企業(yè)的質(zhì)地。這使得我在研究中重視企業(yè)的基本面，注重把握企業(yè)的商業(yè)本質(zhì)。

    2013年，我從研究轉(zhuǎn)到投資，2014年開始參與管理的是以絕對收益為目標(biāo)的專戶，所以我格外重視風(fēng)險控制，偏向于尋找確定性比較強(qiáng)的機(jī)會。2016年，我轉(zhuǎn)做公募基金經(jīng)理，公募產(chǎn)品要求我們?yōu)槌钟腥藥肀容^好的長期回報，考驗的是基金經(jīng)理的長期選股能力。因而，我在投資中會以長期的視角構(gòu)建組合。

    問：你管理的廣發(fā)估值優(yōu)勢等多只產(chǎn)品均有投資港股，你是從什么時候開始關(guān)注港股？

    張東一：2008年畢業(yè)后，我加入廣發(fā)基金擔(dān)任消費(fèi)研究員，除了覆蓋A股的上市公司，我還很喜歡去研究我覆蓋范圍以外的公司。當(dāng)時，投資A股的基金經(jīng)理基本不投港股，但我在業(yè)余時間會抽空研究港股上市的零售、紡織服裝領(lǐng)域優(yōu)秀公司。

    這個習(xí)慣一直保持到現(xiàn)在，我現(xiàn)在也會看海外一些公司的年報、上市公告等資料。因為相比海外成熟公司，國內(nèi)上市公司的發(fā)展歷史相對比較短，因此，研究海外上市公司的發(fā)展歷程和成長路徑，對我們研究A股也有比較好的參考意義，有利于幫助我們更好地理解什么是“好”的標(biāo)準(zhǔn)。

    框架：三大標(biāo)準(zhǔn)選好公司 著重考量成長空間

    問：在你的投資框架中，什么樣的企業(yè)屬于好公司？

    張東一：好公司的標(biāo)準(zhǔn)主要有三個：第一，行業(yè)處在好賽道。不同行業(yè)產(chǎn)生好公司的概率不同。如果一家企業(yè)正處于一個成長期或成熟期的行業(yè)，其實現(xiàn)長期穩(wěn)定增長的概率更高一些。對于進(jìn)入沒落期的行業(yè)來說，不容易產(chǎn)生長期穩(wěn)定增長的好公司。

    第二，要選資本回報率比較高的企業(yè)，精選高ROE、高ROIC的品種。這代表我們的錢要投到能帶來比較好的資本回報率的公司，才能在中長期帶來比較好的投資回報。

    第三，企業(yè)要有良好的現(xiàn)金流，現(xiàn)金流代表著企業(yè)的“造血能力”，也是企業(yè)成長的源泉。只有企業(yè)擁有較好的自由現(xiàn)金流創(chuàng)造能力，才能保證企業(yè)價值最終以分紅或留存資本金作為股東的回報。

    問：經(jīng)過兩年的結(jié)構(gòu)性牛市后，好公司的估值大多并不便宜，你如何平衡估值與成長的關(guān)系？

    張東一：選擇標(biāo)的時，我很看重公司的成長性，會將公司的長期空間與當(dāng)前的市值相比較，判斷是否有足夠的安全邊際；盡量選擇一些長期發(fā)展空間大、在合適的價格買入后可以長期持有的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

    至于估值方面，我認(rèn)為市值空間往往比估值更有意義。因為持有公司收益率的分布并不均勻，如果只按PE/PB等估值進(jìn)行交易，很可能無法賺取公司整個市值空間的錢。因此，我在長期投資中著重考量公司市值空間。

    有研究機(jī)構(gòu)對我的組合持倉進(jìn)行了歸因分析，結(jié)論是：基金市值配置偏大盤，整體風(fēng)格偏成長。我也對過去近五年的投資做過復(fù)盤，發(fā)現(xiàn)組合的大部分收益來自于公司的成長而非估值回歸。

    風(fēng)格：以消費(fèi)為圓心 長期持股獲取超額回報

    問：你在行業(yè)研究員階段是看大消費(fèi)，轉(zhuǎn)做投資后重點(diǎn)配置的行業(yè)有哪些？

    張東一：根據(jù)招商證券的研究，我的組合行業(yè)配置較為集中，以消費(fèi)為核心倉位，同時投資醫(yī)藥、TMT、中游制造等。從具體行業(yè)看，重倉且超配（相對于滬深300）的是食品飲料、醫(yī)藥生物、家用電器等，這三大行業(yè)占股票持倉的比例通常超過50%。

    問：你管理的組合超額收益主要來自于選股，還是行業(yè)配置？

    張東一：根據(jù)招商證券的研究，我管理的組合收益主要來源于選股，行業(yè)配置對累計超額收益也有一定的貢獻(xiàn)，其中，累計超額收益最突出的行業(yè)是食品飲料、醫(yī)藥生物、家用電器。具體到細(xì)分行業(yè)，則以白酒、體育服飾、新興服務(wù)業(yè)、醫(yī)藥等為主。

    作為行業(yè)研究出身的基金經(jīng)理，我會比較注重行業(yè)和公司的基本面研究，重倉股的持股周期比較長。自2017年一季度以來的17個季度，我管理的某個組合有13只股票持有至少一年。其中，貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖的持有超過三年；格力電器、邁瑞醫(yī)療、順鑫農(nóng)業(yè)等持有超過兩年。

    問：在組合構(gòu)建上，你提到“核心+衛(wèi)星”策略，具體是如何操作的？

    張東一：我會精選兩類資產(chǎn)形成“核心+衛(wèi)星”策略，即以長期穩(wěn)定的高ROE資產(chǎn)為底倉，PB-ROE策略作有效補(bǔ)充。一類是長期持有的核心持倉，以高ROE企業(yè)為主，特點(diǎn)是公司有比較強(qiáng)的競爭壁壘，有比較穩(wěn)定的商業(yè)模式。另一類是配置型倉位，用PB-ROE策略選品種。他們不一定是中長期最優(yōu)秀的公司，但屬于中短期風(fēng)險收益比較好的選擇。

    從中長期角度看，在估值合適的情況下，買到一個好公司是長周期最優(yōu)策略。加入PB-ROE策略的目的是階段性增加組合的彈性和一段時間平滑組合的整體波動。PB-ROE策略主要是規(guī)避人多的地方，去人少的地方看看。這一類不是最耀眼的明星，但可能是性價比很好的選擇。

    備注1：排名數(shù)據(jù)來源于銀河證券基金研究中心，截至2021年9月30日，廣發(fā)聚優(yōu)同類型基金為銀河證券三級分類中的混合基金-靈活配置型基金-靈活配置型基金（股票上下限0-95%+基準(zhǔn)股票比例30%-60%）（A類），廣發(fā)估值優(yōu)勢同類型基金為銀河證券三級分類中的混合基金-偏股型基金-普通偏股型基金（股票上下限60%-95%）（A類），廣發(fā)消費(fèi)升級同類型基金為銀河證券三級分類中的股票基金-行業(yè)股票型基金-消費(fèi)行業(yè)股票型基金（A類），廣發(fā)品質(zhì)回報同類型基金為銀河證券三級分類中的混合基金-行業(yè)偏股型基金-消費(fèi)行業(yè)偏股型基金（股票上下限60%-95%）（A類）。

    備注2：廣發(fā)聚優(yōu)的成立日期為2013年9月11日，業(yè)績比較基準(zhǔn)為：滬深300指數(shù)×50%＋中證全債指數(shù)×50%，過往業(yè)績（業(yè)績比較基準(zhǔn)）：2015年：42.14%（7.16%）；2016年：-29.24%（-4.64%）；2017年：35.28%（10.72%）；2018年：-26.43%（-8.23%）；2019年：69.68%（20.51%）；2020年：81.26%（15.25%）；2021年上半年：5.68%（1.53%）；任職以來：156.49%（38.54%），任職日期為2016年7月26日；近一年同類排名：420/494。廣發(fā)估值優(yōu)勢的成立日期為2018年9月21日，業(yè)績比較基準(zhǔn)為：滬深300指數(shù)收益率*60%+中證全債指數(shù)收益率*25%+人民幣計價的恒生綜合指數(shù)收益率*15%，過往業(yè)績（業(yè)績比較基準(zhǔn)）：2019年：63.14%（24.82%）；2020年：72.06%（18.09%）；2021年上半年：5.52%（1.55%）；任職以來：150.12%（32.60%），任職日期為2018年9月21日；近一年同類排名：488/613。廣發(fā)消費(fèi)升級的成立日期為2019年5月27日，業(yè)績比較基準(zhǔn)為：中證內(nèi)地消費(fèi)主題指數(shù)收益率×55%+人民幣計價的恒生指數(shù)收益率×30%+中證全債指數(shù)收益率×15%，過往業(yè)績（業(yè)績比較基準(zhǔn)）：2019年：18.30%（11.23%）；2020年：74.67%（29.62%）；2021年上半年：6.82%（-0.19%）；任職以來：54.24%（17.22%），任職日期為2019年11月20日；近一年同類排名：10/23。廣發(fā)品質(zhì)回報的成立日期為2020年6月9日，業(yè)績比較基準(zhǔn)為：中證內(nèi)地消費(fèi)主題指數(shù)收益率×60%+人民幣計價的恒生綜合指數(shù)收益率×15%+中證全債指數(shù)收益率×25%，2020年：26.97%（32.10%）；2021年上半年：8.00%（-0.99%）；任職以來：11.74%（18.00%），任職日期為2020年6月9日；近一年同類排名：18/24。廣發(fā)價值核心的成立日期為2021年1月22日，業(yè)績比較基準(zhǔn)為：滬深300指數(shù)收益率×40%+人民幣計價的恒生指數(shù)收益率×40%+中證全債指數(shù)收益率×20%，過往業(yè)績（業(yè)績比較基準(zhǔn)）：任職以來：-12.88%（-11.50%），任職日期為2021年1月22日。廣發(fā)滬港深新機(jī)遇的成立日期為2016年5月27日，業(yè)績比較基準(zhǔn)為：45%×滬深300指數(shù)收益率＋45%×人民幣計價的恒生指數(shù)收益率+10%×中證全債指數(shù)收益率，過往業(yè)績（業(yè)績比較基準(zhǔn)）：2016年：-1.70%（7.26%）；2017年：32.28%（25.96%）；2018年：-27.76%（-16.63%）；2019年：24.91%（20.81%）；2020年：62.30%（7.42%）；2021年上半年：7.67%（2.67%）；任職以來：-8.50%（-8.11%），任職日期為2021年3月22日。數(shù)據(jù)來自基金定期報告及經(jīng)托管行復(fù)核。

    備注3：廣發(fā)聚優(yōu)歷任基金經(jīng)理（任職日期）為：劉明月（2013/9/12至2014/12/24）、唐曉斌（2014/12/14至2018/1/9）、張東一（2016/7/26至今）；廣發(fā)消費(fèi)升級歷任基金經(jīng)理（任職日期）為：李耀柱（2019/5/27至2020/7/31）、張東一（2019/11/20至今）；廣發(fā)滬港深新機(jī)遇歷任基金經(jīng)理（任職日期）為：丁靚（2016/5/27至2016/12/10）、余昊（2016/6/7至2021/5/14）、吳健飛（2018/4/10至2018/9/18）、張東一（2021/3/22至今）。

    （CIS）