中國(guó)文旅四闖港交所 旅游地產(chǎn)上演“花樣”上市

    近期，中國(guó)文旅集團(tuán)第四次遞交赴港上市招股書，引起市場(chǎng)熱議。三次沖擊港交所折戟后，中國(guó)文旅更換“馬甲”卷土重來，公司名稱由“中國(guó)文旅集團(tuán)有限公司”變更為“大灣區(qū)文旅康居股份有限公司”。

    2020年4月，中國(guó)文旅首度向港交所遞交上市申請(qǐng)，一年半時(shí)間已歷經(jīng)三次更改招股書并多次申請(qǐng)，但均由于未能在6個(gè)月內(nèi)通過港交所聆訊，被列為“失效”狀態(tài)。2021年10月22日，中國(guó)文旅直接更名“大灣區(qū)文旅”再次赴港上市。

    據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者了解，赴港上市公司未在規(guī)定的時(shí)間通過聆訊，多因?yàn)閿M上市公司申請(qǐng)材料不能通過港交所評(píng)估，或是不符上市規(guī)定，或是需要退回補(bǔ)充材料。

    對(duì)比前后招股書不難發(fā)現(xiàn)，中國(guó)文旅前后上市的申請(qǐng)材料并沒有本質(zhì)差別，公司選擇“更名”闖關(guān)能有幾分勝算？

    “文旅”名下的地產(chǎn)商

    中國(guó)文旅多份招股書，均把自己定位是具有文化旅游體驗(yàn)地點(diǎn)的度假物業(yè)開發(fā)商，主要經(jīng)營(yíng)度假物業(yè)發(fā)展和文化旅游兩大業(yè)務(wù)。事實(shí)上，雖然掛名“文旅”，但實(shí)際主要業(yè)務(wù)就是開發(fā)旅游地產(chǎn)。

    公開資料顯示，中國(guó)文旅前身是恩平金輝煌旅游開發(fā)有限公司，由陳凱君于2006年創(chuàng)立。21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者查閱中國(guó)文旅早前的資料發(fā)現(xiàn)，恩平金輝煌雖然號(hào)稱旅游公司，但實(shí)際業(yè)務(wù)絕大部分是經(jīng)營(yíng)旅游地產(chǎn)。

    2018年之前，中國(guó)文旅文化旅游業(yè)務(wù)甚至并沒有實(shí)質(zhì)開展。2017年時(shí)，中國(guó)文旅的營(yíng)收約1.86億元，銷售度假物業(yè)產(chǎn)生的收益還占公司總收益的99.8%，文化旅游業(yè)務(wù)的收益近乎為零。

    2017年12月，復(fù)合型地產(chǎn)開發(fā)商中國(guó)奧園通過旗下全資子公司悅景國(guó)際斥資3億元入股恩平金輝煌，獲得中國(guó)文旅28%股權(quán)，成為單一大股東，中國(guó)文旅由此誕生，并開始自營(yíng)文化旅游物業(yè)。

    中國(guó)文旅管理層認(rèn)為，引入中國(guó)奧園的投資能使公司利用其在中國(guó)的市場(chǎng)地位和大型物業(yè)開發(fā)商的聲譽(yù)，增加公司在其他地區(qū)文化旅游物業(yè)的曝光，同時(shí)有利于公司在度假物業(yè)及文化旅游業(yè)務(wù)方面實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，共同發(fā)展文化旅游業(yè)務(wù)。

    中國(guó)奧園文旅集團(tuán)總裁程耀曾在2018年表示，中國(guó)奧園對(duì)文旅業(yè)務(wù)寄予厚望，并計(jì)劃文旅業(yè)務(wù)板塊一年后實(shí)現(xiàn)拆分上市。

    中國(guó)奧園入主后，就委聘中國(guó)文旅為其提供景點(diǎn)、酒店咨詢及管理服務(wù)。即使有雙方的業(yè)務(wù)整合，最近三年的報(bào)表顯示，中國(guó)文旅仍沒有擺脫“旅游地產(chǎn)”的主業(yè)。

    中國(guó)文旅最新招股書顯示，2018年至2020年以及2021年前5個(gè)月，公司來自銷售度假物業(yè)的收入分別為2.67億元、5.94億元、8.48億元和2.78億元，分別占總收入79.8%、80.7%、87.7%和87.1%，而來自文化旅游業(yè)務(wù)的收入分別為6771.4萬元、1.42億元、1.19億元和4109.4萬元，占比分別為20.2%、19.3%、12.3%和12.9%。

    這意味著中國(guó)文旅雖冠以文旅之名，但八成的收入仍依靠“賣房子”實(shí)現(xiàn)，公司依然難擺脫市場(chǎng)對(duì)其旅游地產(chǎn)開發(fā)商的質(zhì)疑。

    旅游、地產(chǎn)雙面困境

    查閱中國(guó)文旅招股書不難發(fā)現(xiàn)，目前公司收入主要來自銷售度假物業(yè)、文化旅游業(yè)務(wù)兩個(gè)業(yè)務(wù)板塊。銷售度假物業(yè)業(yè)務(wù)主要是銷售文化旅游區(qū)的洋房、公寓及商業(yè)物業(yè)等；文化旅游業(yè)務(wù)的收益主要來自提供文化旅游勝地相關(guān)服務(wù)及其他所得。同時(shí)，公司還經(jīng)營(yíng)包括酒店咨詢及管理服務(wù)、旅游代理服務(wù)。

    最新招股書顯示，目前中國(guó)文旅在廣東省恩平市擁有18個(gè)度假物業(yè)發(fā)展項(xiàng)目組合，其中華僑公館、悅湖灣等11個(gè)項(xiàng)目已竣工，3個(gè)為發(fā)展中的項(xiàng)目，4個(gè)為未來發(fā)展項(xiàng)目。截至2021年8月31日，公司的土地儲(chǔ)備總建筑面積約為130萬平方米。

    文化旅游層面，目前，公司正在運(yùn)營(yíng)廣東省清遠(yuǎn)市英德巧克力王國(guó)、中山市泉林歡樂世界園區(qū)和恩平市泉林黃金小鎮(zhèn)項(xiàng)目，同時(shí)在開發(fā)安徽省黃山富資里（許村）古鎮(zhèn)等項(xiàng)目。

    值得注意的是，受房地產(chǎn)調(diào)控政策、新冠疫情等因素影響，不論是中國(guó)文旅度假物業(yè)還是文化旅游項(xiàng)目，在報(bào)告期內(nèi)均出現(xiàn)較大經(jīng)營(yíng)壓力。

    21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者注意到，中國(guó)文旅已竣工的11個(gè)度假物業(yè)項(xiàng)目中，2017年之前開工的華僑公館、悅?cè)獮车?個(gè)項(xiàng)目均已順利銷售，除悅湖灣項(xiàng)目有少量未銷售完，其余項(xiàng)目均已沒有可以銷售的物業(yè)。

    但公司2018年之后開工的6個(gè)度假物業(yè)項(xiàng)目均出現(xiàn)銷售難題，目前沒有一個(gè)項(xiàng)目銷售完成，其中2018年10月開工的御龍灣高層公寓樓宇項(xiàng)目已竣工16.36萬平方米，銷售僅完成3.54萬平方米。中國(guó)文旅發(fā)展中的3個(gè)度假物業(yè)項(xiàng)目更是全部在2019年之后開工，均面臨著銷售困境。

    截至2021年8月，中國(guó)文旅可供出售、或持作運(yùn)營(yíng)、或持作投資出租的已竣工建筑面積約為20萬平方米，占公司土地儲(chǔ)備的14.5%。

    為快速回款、促進(jìn)已竣工仍未銷售的剩余物業(yè)的銷售，中國(guó)文旅在報(bào)告期內(nèi)已大幅下調(diào)售價(jià)捕捉市場(chǎng)機(jī)會(huì)。目前公司度假物業(yè)的平均價(jià)格已從2020年5月份的8897元/平方米下降至2021年5月的6029元/平方米，降幅高達(dá)32.2%，受此影響公司銷售度假物業(yè)的毛利率已經(jīng)從2020年時(shí)的50.1%下降至2021年5月的26.7%。

    另一方面，中國(guó)文旅的文旅旅游業(yè)務(wù)受疫情等因素影響，營(yíng)收收益也出現(xiàn)大幅下滑，2019年公司的文旅旅游收益為，1.42億元，2020年為1.19億元，今年前五個(gè)月僅完成4109.4萬元。

    中國(guó)文旅雙主業(yè)均出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)困難，致使報(bào)告期內(nèi)公司的整體毛利率持續(xù)下滑，報(bào)告期內(nèi)分別為44.8%、43.3%、37.9%、39.0%及27.2%。

    能否遠(yuǎn)離地產(chǎn)“紅線”

    多位地產(chǎn)界分析人士接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者咨詢時(shí)表示，國(guó)內(nèi)旅游物業(yè)市場(chǎng)實(shí)質(zhì)上就是打著文化、旅游的名義開發(fā)房地產(chǎn)，單純文化旅游項(xiàng)目投入大、建設(shè)周期長(zhǎng)、收益慢，如果不能打造像迪士尼等超級(jí)品牌，想實(shí)現(xiàn)盈利很難，所以多數(shù)項(xiàng)目都是在掛名開發(fā)房產(chǎn)物業(yè)。

    不過以旅游地產(chǎn)的房產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目，可銷售房產(chǎn)多是以公寓、洋房、商業(yè)地產(chǎn)等形式出現(xiàn)，比一般商品房限制多，市場(chǎng)更小，但是與商品房開發(fā)一樣卻需要受到房地產(chǎn)調(diào)控政策的監(jiān)管。

    查閱中國(guó)文旅的招股書不難發(fā)現(xiàn)，其前后四次上市申請(qǐng)材料，除了更改名字，最大的變化就是公司的資產(chǎn)負(fù)債情況出現(xiàn)大幅調(diào)整。

    2020年4月，中國(guó)文旅首次遞交招股書中并沒有明確披露公司是否已經(jīng)觸及房地產(chǎn)調(diào)控的“三道財(cái)務(wù)紅線”，即房企剔除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率不得大于70%，凈負(fù)債率不得大于100%，現(xiàn)金短債比不得小于1倍。

    根據(jù)房地產(chǎn)調(diào)控政策，房企如果觸碰三條紅線則不得新增有息負(fù)債；碰到兩條線，負(fù)債年增速不得超過5%；碰到一條線，負(fù)債年增速不得超過10%；三條線都未碰到，負(fù)債年增速不得超過15%。

    中國(guó)文旅之前的招股書數(shù)據(jù)顯示，公司2018年至2020年5月厎的資產(chǎn)負(fù)債比分別為632%、272.2%、299.4%，招股書更改后，公司2020年底的資產(chǎn)負(fù)債比驟降至37.9%。半年時(shí)間，該公司資產(chǎn)負(fù)債比率狂降超260%。

    截至2020年，中國(guó)文旅剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為33.5%，凈負(fù)債比率為-85.9%，現(xiàn)金短債比為27.1，全部“達(dá)標(biāo)”。

    有業(yè)界人士指出，中國(guó)文旅三次遞交招股書沒有被聆訊可能就是出于對(duì)應(yīng)監(jiān)管紅線的指標(biāo)不達(dá)標(biāo)。

    21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者注意到，中國(guó)文旅調(diào)整三大指標(biāo)的手段難言高明，對(duì)于2020年公司的資產(chǎn)負(fù)債率的大幅下降，中國(guó)文旅稱是通過快速償還銀行及其他借款實(shí)現(xiàn)，同時(shí)，對(duì)部分應(yīng)付股東款項(xiàng)資本化，轉(zhuǎn)為公司出資額。

    但是在主業(yè)營(yíng)收不能快速增長(zhǎng)的困境下，中國(guó)文旅涉嫌美化財(cái)務(wù)報(bào)表的動(dòng)作顯然難以長(zhǎng)久，由于銀行及其他借款再度增加，截至2021年5月，公司的債務(wù)權(quán)益比率已上升至約99.8%，今年前五個(gè)月，公司未償還的銀行及其他借款也升至3.66億元。

    第四次闖關(guān)港交所還未成行，中國(guó)文旅就再次站在房地產(chǎn)監(jiān)管紅線的邊緣，以目前公司面臨的經(jīng)營(yíng)問題，僅靠更名動(dòng)作，蹭“大灣區(qū)”、“文旅”等概念能否過關(guān)港交所聆訊尚未可知。