國泰君安：周期股強(qiáng)勢崛起，如何布局？

    伴隨著全球疫情逐步得到控制，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期的不斷增強(qiáng)，受益于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期的順周期板塊強(qiáng)勢歸來，市場呈現(xiàn)出明顯的風(fēng)格切換——高位的消費(fèi)、白馬龍頭等節(jié)后調(diào)整跡象顯著，而受益經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的有色、鋼鐵、煤炭、石油等順周期板塊強(qiáng)勢歸來。

    節(jié)后第二周，國泰君安證券研究所特別策劃了“縱論風(fēng)格切換”系列直播欄目。

    在連續(xù)五場的直播連麥中，國泰君安證券研究所周期大組的九大首席對話策略首席陳顯順，就周期板塊的未來走勢進(jìn)行了深入而及時的探討。

    五場直播干貨滿滿，也引發(fā)了在線網(wǎng)友的熱烈互動，目前該系列直播已經(jīng)收獲了超過20萬的線上觀看。

    在此，我們將五場直播的精華觀點(diǎn)匯總?cè)缦隆?strong>現(xiàn)在關(guān)注“國泰君安研究所如是說”微博賬號，即可收聽收看以下活動的直播回放。

    地產(chǎn)鏈和全球大宗共振

    是當(dāng)下的超預(yù)期方向

    發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的疫苗接種提速+暖冬+部分農(nóng)民工原屬地過年，可能大幅加快年后需求釋放速度，這會是2021年與往年周期的很大不同。

    當(dāng)前大宗品整體低庫存，但市場對需求將信將疑，春節(jié)后需要觀察下游的補(bǔ)庫速度，我們認(rèn)為全市場對與2021年春季及全年盈利預(yù)期可能會上調(diào)。

    我們當(dāng)前判斷周期品確定性主線：全球定價大宗品+地產(chǎn)鏈上確定性的內(nèi)需升級，這是順周期的核心，而水泥等逆周期品種我們看不到反彈空間；

    全球定價的大宗品（玻纖屬于此類，類似于化工石化），補(bǔ)庫存和再通脹，這是順周期的核心邏輯，當(dāng)前運(yùn)行到山腰，但春節(jié)后我們認(rèn)為大概率進(jìn)一步上調(diào)業(yè)績預(yù)期。

    地產(chǎn)鏈確定性的內(nèi)需升級：建材防水、平板玻璃將是貫穿2021的好賽道，C端品種2020Q4-2021Q2將是明顯低基數(shù)期以輕工家居為龍頭帶動行情，同時疫情洗牌下的行業(yè)格局優(yōu)化；確定性勝過水泥、瓷磚等賽道。

    左手鋁銅，右手鋰鈷，迎接主升浪

    2020年11月，輝瑞疫苗三期數(shù)據(jù)超預(yù)期，啟動了市場對全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期的按鈕。2021年2月中旬，美國/歐洲疫苗接種人口占比超過了10%和20%。

    其次，全球貨幣和流動性依舊是寬松的，且這個寬松的持續(xù)性可能會比市場想的還要長，我們最近看到歐洲、美國很小概率去對貨幣和流動性去主動收緊。在這個時間窗口就是全球定價大宗商品最好的時間窗口。

    后續(xù)我們看好順周期、高彈性、低估自的鋁和銅。

    另一方面，隨著3C需求和電動車需求提升，鋰電應(yīng)用場景多點(diǎn)開花，我們依然看好鋰鈷價格的上漲。

    2021年原油溫和復(fù)蘇

    我們認(rèn)為2021年Q2末前布倫特原油價格將漲至60美元/桶以上。

    從供給，需求，流動性的邊際變化來看，主要由于①供給端OPEC的減產(chǎn)托底價格以及美國頁巖油產(chǎn)量短期無法反彈。②需求端我們看到疫苗落地后大宗商品的需求預(yù)期逐漸改善。③全球流動性處于相對寬松水平。

    同時我們判斷未來2-3年時間，由于傳統(tǒng)能源資本開支不足以及需求疫情后時代溫和復(fù)蘇導(dǎo)致的供需錯配，原油價格的上漲可能超市場預(yù)期。2022年原油價格中樞可能將進(jìn)一步高于2021年。

    2021年在原油價格溫和復(fù)蘇的背景下，石化板塊的投資確定性是較高的。

    投資化工正當(dāng)時

    站在當(dāng)下時間點(diǎn)，我們對幾個關(guān)鍵問題進(jìn)行了思考。

    1、化工行業(yè)估值提升有沒有產(chǎn)業(yè)邏輯？從產(chǎn)業(yè)角度來看，我們認(rèn)為化工行業(yè)強(qiáng)者更強(qiáng)的局面不可逆轉(zhuǎn)，且比市場更樂觀。2016年以來行業(yè)經(jīng)歷政策端和市場端兩輪產(chǎn)能出清后有望驅(qū)動龍頭更高的業(yè)績彈性和成長確定性。龍頭企業(yè)將在鞏固國內(nèi)市場的同時劍指全球。

    2、周期結(jié)束了嗎？短中期景氣是否向上？

    我們認(rèn)為，周期尚未結(jié)束，持續(xù)性很強(qiáng)。站在當(dāng)前時間點(diǎn)，我們?nèi)钥梢赃x擇出5-10個景氣向上半年以上的化工品：油價端資產(chǎn)，煤化工，MDI，鈦白粉，氨綸，粘膠短纖等。

    焦炭將是2021年的明星品種

    下游強(qiáng)需求、低庫存，預(yù)計焦炭春節(jié)后仍將有持續(xù)上漲動力，中期受益行業(yè)格局優(yōu)化，遠(yuǎn)期受益氫能源發(fā)展。

    2020年8月至2021年1月底焦炭完成15輪漲價，累計漲幅1000元/噸，2021年2月后，焦炭單位毛利達(dá)到1000元/噸，行業(yè)盈利能力持續(xù)提升，行業(yè)龍頭的單位稅后凈利潤測算達(dá)到800~900元/噸的水平，盈利能力創(chuàng)歷史新高。

    節(jié)后，我們認(rèn)為焦炭現(xiàn)貨價格仍存在進(jìn)一步上漲的可能。防控疫情影響以及全國各地春節(jié)期間返鄉(xiāng)管控的政策，節(jié)后需求有望超預(yù)期，鋼鐵價格在春節(jié)前已經(jīng)有了100~200元的上調(diào)，鋼價上漲將提升煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈總利潤，且目前產(chǎn)業(yè)鏈上中下游的焦炭庫存均處于歷史低位，有助于焦炭繼續(xù)漲價。2021年，行業(yè)基本面仍將強(qiáng)勢。

    地產(chǎn)股為什么漲？

    樓市的結(jié)構(gòu)分化，是以有產(chǎn)業(yè)聚集的城市房價較為明顯的上漲、和人口流出城市房價較為明顯的下跌共同形成的。例如，以電子、汽車、醫(yī)藥為核心產(chǎn)業(yè)的長三角，在過去2年政策大力支持的背景下，迎來了資本和人口的大量流入，并在產(chǎn)業(yè)升級的過程當(dāng)中逐步向周邊城市蔓延形成了產(chǎn)業(yè)集群。

    但即便如此，地產(chǎn)股的結(jié)構(gòu)性分化遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如樓市的分化來得明顯，也就是說，即便重倉長三角的房企，股價表現(xiàn)也差強(qiáng)人意。

    若按市場經(jīng)濟(jì)，長三角的樓市大概率會出現(xiàn)長周期的量價齊升，然而，市場現(xiàn)在擔(dān)心的點(diǎn)，從樓市的量價齊升、變?yōu)榱朔科蟮脑鍪詹辉隼?/p>

    而導(dǎo)致這一局面的，就回到了政府的管控上。解釋了股價不漲的原因，那么看一下什么因素能讓地產(chǎn)股漲。

    試想，即便調(diào)控壓低了房企的天花板，未來潛在利潤會同比負(fù)增長，但有兩點(diǎn)需要明確，一是政策壓縮的極限在哪里，二是房企能否永續(xù)、或者叫做長期經(jīng)營。

    對于第一點(diǎn)，其實就是根據(jù)目前政府給的各種規(guī)定，重新畫一個資產(chǎn)負(fù)債表出來，然后基于此，推測現(xiàn)金流量表、最終得到利潤表，我們預(yù)計，2021年年底，就會出現(xiàn)這個極限。

    對于第二點(diǎn)，高杠桿、但低利潤的房企，確實面臨生存壓力，很難給長期經(jīng)營假設(shè)，但是對于任何時候都在積極應(yīng)對市場的變化、并作出正確的響應(yīng)的時候，是可以給與長期經(jīng)營假設(shè)的。

    一旦市場認(rèn)識優(yōu)秀房企的存在，對于估值會是巨大的提升。樓市結(jié)構(gòu)性市場將長期存在，那么地產(chǎn)股也不會缺席，以上認(rèn)知差的兩點(diǎn)，滿足其一就是重大機(jī)會。

    板強(qiáng)長弱仍將持續(xù)

    從需求端來看，鋼鐵下游主要分為兩大類，一類是以建筑用鋼，包括地產(chǎn)、基建為主的螺紋鋼長材需求，第二類是以制造業(yè)，包括汽車、家電、工程機(jī)械為主的板材需求。

    過去幾年，鋼鐵行業(yè)的需求都呈現(xiàn)出長強(qiáng)板弱的格局，建筑需求尤其是地產(chǎn)的需求一直在超出市場的預(yù)期。

    而從去年下半年開始，汽車、家電包括出口產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)復(fù)蘇，板材的價格持續(xù)走高，我們認(rèn)為2021年在制造業(yè)持續(xù)復(fù)蘇，汽車、家電等維持較好需求的情況下鋼鐵行業(yè)的需求將繼續(xù)表現(xiàn)為板強(qiáng)長弱的格局。

    關(guān)于地產(chǎn)需求，也是大家最關(guān)注的一塊，我們認(rèn)為今年依然會維持不錯的水平，主要是受到開發(fā)商融資趨緊背景下，繼續(xù)加速推盤回籠資金，今年開工依然不會太差，同時在疫情得到有效控制后，需求端也在逐步復(fù)蘇。

    所以從各個鋼鐵下游來看，今年需求依然會維持不錯的水平。

    全年看好電商快遞和大宗商品供應(yīng)鏈

    2021年我們?nèi)昕春秒娚炭爝f和大宗商品供應(yīng)鏈，并且認(rèn)為下半年航空業(yè)有望迎來拐點(diǎn)型的投資機(jī)會。

    中國電商快遞行業(yè)的包裹量已經(jīng)占全球的2/3，但是市值遠(yuǎn)低于海外，究其原因，在于行業(yè)進(jìn)入了戰(zhàn)國時期。持續(xù)的價格競爭，推動了行業(yè)集中度的持續(xù)提升，但是也給短期盈利能力帶來了巨大的壓力，并且壓制了過去四年電商快遞企業(yè)在資本市場的表現(xiàn)。與市場普遍觀點(diǎn)相同，我們認(rèn)為2021年是行業(yè)競爭白熱化的一年。與市場普遍的觀點(diǎn)不同，我們認(rèn)為2021年是電商快遞板塊股價上行之年，市場將重建對快遞行業(yè)的認(rèn)知。

    2021年電商快遞行業(yè)可能會看到三個趨勢：1、市場加速出清，部分企業(yè)失去了競爭力和市場份額；2、以驛站為代表的末端加速發(fā)展，快遞企業(yè)有機(jī)會建立本地服務(wù)的底層物理網(wǎng)絡(luò)；3、產(chǎn)品化，在數(shù)字化和規(guī)?；幕A(chǔ)上，龍頭打造差異化的服務(wù)產(chǎn)品。

    資本市場對于上述三個趨勢中的后面兩個趨勢認(rèn)知不足，從而帶來中長期的預(yù)期差。

    順周期制造業(yè)國際工程最好

    鋼結(jié)構(gòu)裝配式中期成長最佳

    建筑從行業(yè)上面區(qū)分，分為制造業(yè)、基建、地產(chǎn)三種投資，受益于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇加快制造業(yè)投資2021年趨勢上行，地產(chǎn)和基建投資偏逆周期屬性預(yù)期2021年略受政策壓制。

    1、制造業(yè)。制造業(yè)投資中石化化工、鋼鐵有色等產(chǎn)業(yè)鏈價格上升盈利恢復(fù)資本開支增加，將有力拉動該對等細(xì)分行業(yè)的工程新簽訂合同和在手合同加快推進(jìn)。

    同時也受益全球疫情控制帶來的經(jīng)濟(jì)修復(fù)，2021年預(yù)期國際市場復(fù)蘇彈性大，國際工程公司2021年預(yù)期新簽訂合同加速和在手合同推進(jìn)加快。

    2、基建投資整體2021年政策力度弱于2020年，其中受益人口城鎮(zhèn)化的消費(fèi)性新基建仍有內(nèi)生需求可以保持快速增長，政策要求醫(yī)院學(xué)校等公共建筑領(lǐng)域優(yōu)先原則采用鋼結(jié)構(gòu)裝配式，預(yù)期鋼結(jié)構(gòu)滲透率從目前5%提升到十四五末10-15%的水平。