北京證券交易所基礎(chǔ)制度逐步明晰： 移植精選層政策保持“平穩(wěn)性” 充分包容中小企業(yè)經(jīng)營波動(dòng)

    北京證券交易所（簡稱“北交所”）首批業(yè)務(wù)規(guī)則火速公開征求意見。

    9月5日，構(gòu)成北交所基本業(yè)務(wù)規(guī)則的《北京證券交易所股票上市規(guī)則》（下稱《上市規(guī)則》）、《北京證券交易所交易規(guī)則》（下稱《交易規(guī)則》）、《北京證券交易所會(huì)員管理規(guī)則》（下稱《會(huì)員管理規(guī)則》）正式向社會(huì)征求意見。

    據(jù)悉，上述三大規(guī)則將構(gòu)建了北交所公司監(jiān)管、證券交易和會(huì)員管理的基本制度框架。其中，《上市規(guī)則》規(guī)定了北交所對上市公司及相關(guān)主體的監(jiān)管要求，《交易規(guī)則》規(guī)定了北交所的證券交易制度，《會(huì)員管理規(guī)則》規(guī)定了北交所的會(huì)員資格等管理要求。另據(jù)了解，在首批三項(xiàng)基本業(yè)務(wù)規(guī)則公開征求意見的基礎(chǔ)上，北交所還將就落實(shí)公開發(fā)行注冊制下審核職責(zé)相關(guān)的自律規(guī)則公開征求市場意見。

    “9月2日宣布，9月5日大的制度框架已經(jīng)開始征求意見，北交所設(shè)立進(jìn)展神速。不同于科創(chuàng)板，北交所主要是移植精選層的政策，整體進(jìn)展比較快。”有北京地區(qū)私募機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人稱。

    上市、退市基本延續(xù)原有制度安排

    上市、退市這“一進(jìn)一出”，即構(gòu)成了證券交易所最基本的制度。

    按照現(xiàn)行制度設(shè)計(jì)，北交所的公開發(fā)行和注冊審核分屬北交所、證監(jiān)會(huì)。其中，公司的發(fā)行條件由證監(jiān)會(huì)的北交所注冊辦法明確，上市條件則由北交所在《上市規(guī)則》中進(jìn)行明確。

    在上市標(biāo)準(zhǔn)上，北交所直接平移精選層的4套準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)：標(biāo)準(zhǔn)一側(cè)重財(cái)務(wù)指標(biāo)，市值起輔助作用；標(biāo)準(zhǔn)二側(cè)重關(guān)注市值標(biāo)準(zhǔn)，適應(yīng)盈利模式清晰、業(yè)務(wù)快速發(fā)展的企業(yè)；標(biāo)準(zhǔn)三針對具有一定研發(fā)能力且研發(fā)成果已初步實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)收入的企業(yè)；標(biāo)準(zhǔn)四主要面向市場高度認(rèn)可、研發(fā)創(chuàng)新能力強(qiáng)的創(chuàng)新型未盈利企業(yè)。

    “北交所的上市標(biāo)準(zhǔn)就是平移了精選層的4套‘財(cái)務(wù)+市值’的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，保持了平穩(wěn)性。”北京南山投資創(chuàng)始人周運(yùn)南表示。

    據(jù)wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前已在精選層實(shí)現(xiàn)掛牌的66家公司中，上述4套標(biāo)準(zhǔn)均有覆蓋。其中，以第一套標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)入精選層的公司占絕大多數(shù)，達(dá)到61家，采用標(biāo)準(zhǔn)二、三、四掛牌的企業(yè)則分別有2家、1家和2家。

    而根據(jù)《上市規(guī)則》，在全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)連續(xù)掛牌滿12個(gè)月的創(chuàng)新層掛牌公司可以申請到北交所上市。除已在精選層掛牌的66家企業(yè)外，目前尚有68家企業(yè)正處于公開發(fā)行的審查階段，這68家企業(yè)均有望后續(xù)加入北交所完成上市。另據(jù)安信證券統(tǒng)計(jì)，截至2021年9月5日，已有240家公司發(fā)布了北交所意向的相關(guān)公告，183家公司公布發(fā)行底價(jià)及發(fā)行方案，未來北交所上市儲(chǔ)備企業(yè)數(shù)量十分充足。

    在發(fā)行上市的另一端，則是退市機(jī)制的建設(shè)。

    借鑒近期退市制度改革的經(jīng)驗(yàn)，北交所認(rèn)為既要充分包容中小企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)天然存在的波動(dòng)性較大，經(jīng)營業(yè)績易受外部環(huán)境影響的特點(diǎn)，避免市場“大進(jìn)大出”，也要堅(jiān)決出清重大違法、喪失持續(xù)經(jīng)營能力等極端情形的公司。

    按照《上市規(guī)則》內(nèi)容，北交所退市安排分為主動(dòng)退市與強(qiáng)制退市兩類。其中，強(qiáng)制退市分為交易類、財(cái)務(wù)類、規(guī)范類和重大違法類等四類情形，構(gòu)建了多元豐富的指標(biāo)組合。其中，財(cái)務(wù)類強(qiáng)制退市考察期為兩年，指標(biāo)不交叉適用。

    仔細(xì)對比北交所退市指標(biāo)可以發(fā)現(xiàn)，與此前精選層退層指標(biāo)還是保持了高度一致。不過，此前以第四套標(biāo)準(zhǔn)“市值不低于15億元，最近兩年研發(fā)投入合計(jì)不低于5000萬元”掛牌精選層的企業(yè)，規(guī)則曾明確要求“連續(xù)60個(gè)交易日，股票交易市值均低于5億元的”。而在北交所的規(guī)則中，則需連續(xù)60個(gè)交易日，股票交易市值均低于3億元的才會(huì)觸發(fā)退市機(jī)制。

    “這一點(diǎn)也是為了和A股市場退市指標(biāo)保持一致，只不過A股是要求連續(xù)20個(gè)交易日總市值均高于3億元，北交所有一定的放寬，畢竟中小企業(yè)整體體量較小，也會(huì)影響到市值的表現(xiàn)。”上述北京地區(qū)私募機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人表示。

    未來，對于遭強(qiáng)制退市的北交所上市公司，符合新三板基本掛牌條件或創(chuàng)新層條件的，可以進(jìn)入相應(yīng)層級(jí)掛牌交易。不符合新三板掛牌條件，且股東人數(shù)超過200人的，轉(zhuǎn)入退市公司板塊。此外，北交所退市公司符合重新上市條件的，可以申請重新上市。

    為混合交易預(yù)留制度空間

    除上市及退市制度外，按照正在征求意見的《交易規(guī)則》，未來在交易所制度上，北交所也將延續(xù)精選層以連續(xù)競價(jià)為核心的交易制度，漲跌幅限制等其他主要規(guī)定也均保持不變。

    具體而言，未來北交所仍將實(shí)行30%的價(jià)格漲跌幅限制，給予市場充分的價(jià)格博弈空間，保障價(jià)格發(fā)現(xiàn)效率。上市首日不設(shè)漲跌幅限制，實(shí)施臨時(shí)停牌機(jī)制。即當(dāng)盤中成交價(jià)格較開盤價(jià)首次上漲或下跌達(dá)到或超過30%、60%時(shí)，盤中臨時(shí)停牌10分鐘，復(fù)牌時(shí)進(jìn)行集合競價(jià)。據(jù)接近監(jiān)管人士介紹，配套個(gè)股臨時(shí)停牌機(jī)制主要是為了避免股價(jià)快速非理性波動(dòng)帶來市場恐慌和盲目交易，給予市場一定的冷靜期。

    其余限價(jià)保護(hù)措施、買賣申報(bào)最低數(shù)量、大宗交易等制度安排均與精選層現(xiàn)行規(guī)則保持一致。“不改變投資者交易習(xí)慣，不增加市場負(fù)擔(dān)，體現(xiàn)中小企業(yè)股票交易特點(diǎn)，確保了市場交易的穩(wěn)定性和連續(xù)性。”上述接近監(jiān)管人士稱。

    不過，值得一提的是，除上述原有交易制度外，北交所還為引入做市機(jī)制、實(shí)行混合交易預(yù)留了空間。

    目前合格投資者參與精選層交易，可選擇開收盤集合競價(jià)交易、連續(xù)競價(jià)交易和盤后的大宗交易。“北交所引入混合做市制度，讓做市商的加入能提供價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，直接刺激流動(dòng)性活躍”，有北京地區(qū)券商新三板業(yè)務(wù)人士稱。

    實(shí)際上，在精選層引入混合交易制度的消息由來已久，早在2016年，股轉(zhuǎn)公司相關(guān)負(fù)責(zé)人就曾在公開場合提出“在創(chuàng)新層試點(diǎn)將傳統(tǒng)的做市商制度轉(zhuǎn)變?yōu)榛旌闲妥鍪猩探灰椎南敕?rdquo;。此后，股轉(zhuǎn)公司也頻頻與部分券商就混合交易技術(shù)準(zhǔn)備召開會(huì)議，討論在精選層連續(xù)競價(jià)交易的基礎(chǔ)上，研究引入做市商提供流動(dòng)性，增加交易訂單供給。至2020年，股轉(zhuǎn)公司更進(jìn)行了混合交易業(yè)務(wù)和信息發(fā)布優(yōu)化全網(wǎng)測試。

    由此來看，這項(xiàng)準(zhǔn)備相對成熟的制度有望在北交所快速實(shí)現(xiàn)落地。另有券商新三板業(yè)務(wù)人員稱，在連續(xù)競價(jià)成交及時(shí)性強(qiáng)、價(jià)格有效性高和價(jià)格靈敏性快的優(yōu)勢基礎(chǔ)上，混合交易將同步發(fā)揮做市交易抵抗市場人為操縱、平抑市場價(jià)格大幅波動(dòng)的特點(diǎn)，有效減緩市場突發(fā)性極亢奮或極悲觀的情緒，增強(qiáng)二級(jí)市場的平衡性和穩(wěn)定性。

    另外，按照征求意見稿內(nèi)容，北交所在上市公司信息披露、公司治理等方面，也與滬深交易所的上市公司監(jiān)管有同有異。

    一方面，《上市規(guī)則》遵循上市公司監(jiān)管的一般規(guī)律，落實(shí)上市公司監(jiān)管的法定職責(zé)，充分吸收上市公司監(jiān)管的成熟經(jīng)驗(yàn)，接軌現(xiàn)行上市公司主要監(jiān)管安排，保持與滬深交易所在信息披露和公司治理標(biāo)準(zhǔn)方面要求的總體一致性。

    另一方面，《上市規(guī)則》充分吸收了精選層前期實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，作出特色化、差異化的制度安排，有效平衡中小企業(yè)在資本市場的規(guī)范成本與收益。例如，對北交所上市公司的現(xiàn)金分紅比例不作硬性要求，鼓勵(lì)公司根據(jù)自身實(shí)際“量力而為”；對于股權(quán)激勵(lì)，允許在充分披露并履行相應(yīng)程序的前提下，合理設(shè)置低于股票市價(jià)的期權(quán)行權(quán)價(jià)格，以增強(qiáng)激勵(lì)功效。