詢(xún)價(jià)新規(guī)落地逾百日：74家公司完成詢(xún)價(jià)發(fā)行 有效解決“抱團(tuán)報(bào)價(jià)”

    本報(bào)記者 昌校宇

    1月7日，科創(chuàng)板新股再現(xiàn)上市首日破發(fā)。事實(shí)上，注冊(cè)制下發(fā)行定價(jià)市場(chǎng)化，新股上市首日破發(fā)已非個(gè)例。

    2021年9月18日，證監(jiān)會(huì)對(duì)《創(chuàng)業(yè)板首次公開(kāi)發(fā)行證券發(fā)行與承銷(xiāo)特別規(guī)定》進(jìn)行適當(dāng)優(yōu)化，重點(diǎn)解決實(shí)踐中出現(xiàn)的部分網(wǎng)下投資者為博入圍“抱團(tuán)報(bào)價(jià)”等情況。同時(shí)，滬深交易所、中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)同步完善科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板新股發(fā)行定價(jià)相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則及監(jiān)管制度。

    截至2022年1月7日，上述詢(xún)價(jià)新規(guī)落地已逾百日。中信建投證券投行委委員、股權(quán)資本市場(chǎng)部行政負(fù)責(zé)人、董事總經(jīng)理陳友新對(duì)《證券日?qǐng)?bào)》記者表示：“整體來(lái)看，新規(guī)運(yùn)行效果良好、成效顯著。在新規(guī)下已完成詢(xún)價(jià)、定價(jià)工作的注冊(cè)制擬上市公司網(wǎng)下機(jī)構(gòu)投資者報(bào)價(jià)集中度明顯降低，發(fā)行市盈率更趨合理，有效解決了前期市場(chǎng)較為關(guān)注的網(wǎng)下投資者為博入圍‘抱團(tuán)報(bào)低價(jià)’‘重策略輕研究’等問(wèn)題。”

    有效報(bào)價(jià)區(qū)間寬度拉大

    首發(fā)估值中樞更加合理

    新規(guī)實(shí)施后，定價(jià)過(guò)程中的高價(jià)剔除比例由“不低于10%”調(diào)整為“不超過(guò)3%，不低于1%”，給予發(fā)行人更大的新股定價(jià)選擇空間。

    網(wǎng)下投資者有效報(bào)價(jià)區(qū)間寬度也明顯拉大，每單項(xiàng)目的有效報(bào)價(jià)區(qū)間由新規(guī)前的1%左右提升至約40%。在此之前，IPO詢(xún)價(jià)入圍報(bào)價(jià)的最高價(jià)和最低價(jià)之間往往只有幾分錢(qián)落差。以科創(chuàng)板為例，新規(guī)實(shí)施后，網(wǎng)下投資者有效報(bào)價(jià)區(qū)間均值為41.43%，中位數(shù)為33.19%；新規(guī)實(shí)施前一個(gè)月均值僅為1.18%，中位數(shù)僅為1.11%。陳友新認(rèn)為，網(wǎng)下投資者報(bào)價(jià)出現(xiàn)明顯分散，也給了市場(chǎng)更多的選擇空間。

    此外，報(bào)價(jià)集中度的降低打破了網(wǎng)下投資者“抱團(tuán)報(bào)低價(jià)”的畸形策略，項(xiàng)目發(fā)行市盈率更趨合理。

    數(shù)據(jù)顯示，新規(guī)實(shí)施以來(lái)截至2022年1月7日，已發(fā)行并上市的科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板詢(xún)價(jià)發(fā)行的IPO項(xiàng)目共74個(gè)（以初步詢(xún)價(jià)公告日計(jì)算），發(fā)行市盈率均值為52.51倍（剔除未盈利企業(yè)及PE超過(guò)200倍項(xiàng)目），較新規(guī)實(shí)施前1個(gè)月發(fā)行市盈率均值18.66倍上升了181.40%。陳友新認(rèn)為，新規(guī)實(shí)施后，首發(fā)估值中樞變得更加合理。

    中金公司研究部金融工程首席分析師劉均偉對(duì)《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，新規(guī)深刻影響了網(wǎng)下配售市場(chǎng)，在入圍難度、定價(jià)水平、中簽率、首日漲幅等各個(gè)維度已有所體現(xiàn)。詢(xún)價(jià)機(jī)構(gòu)通過(guò)3個(gè)多月的博弈，也已初步形成新的均衡狀態(tài)。

    18個(gè)項(xiàng)目突破“四值孰低”

    詢(xún)價(jià)更趨市場(chǎng)化

    新規(guī)實(shí)施后，新股平均收益率呈下行趨勢(shì)，部分新股上市首日出現(xiàn)破發(fā)現(xiàn)象。

    數(shù)據(jù)顯示，新規(guī)實(shí)施前1個(gè)月，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板IPO項(xiàng)目上市首日、5日、10日的平均收益率分別為258.25%、231.79%、204.29%和300.71%、264.40%、241.37%；新規(guī)實(shí)施后，平均收益率分別下降至41.06%、40.07%、45.82%和87.59%、77.06%、84.89%，下降幅度較大。此外，新規(guī)實(shí)施以來(lái)，在注冊(cè)制下詢(xún)價(jià)發(fā)行并上市的74家公司中，有17家上市首日出現(xiàn)破發(fā)，占比達(dá)22.97%，上市首日平均收益率為64.71%，收益率最小值為-27.27%。

    詢(xún)價(jià)規(guī)則的修訂主要圍繞新股定價(jià)環(huán)節(jié)中的“四值約束”展開(kāi)。所謂“四值約束”，指的是發(fā)行人和主承銷(xiāo)商詢(xún)價(jià)確定的發(fā)行價(jià)格超過(guò)剔除最高報(bào)價(jià)后網(wǎng)下投資者報(bào)價(jià)的中位數(shù)和加權(quán)平均數(shù)，剔除最高報(bào)價(jià)后公募基金、社?；?、養(yǎng)老金、企業(yè)年金基金和保險(xiǎn)資金報(bào)價(jià)中位數(shù)和加權(quán)平均數(shù)孰低值的，需根據(jù)超過(guò)的幅度發(fā)布不同次數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)提示公告。

    在規(guī)則調(diào)整前，注冊(cè)制公司絕大部分以略低于“四值”的價(jià)格定價(jià)發(fā)行。新規(guī)明確后，發(fā)行價(jià)格超過(guò)網(wǎng)下投資者報(bào)價(jià)平均水平的，僅需在申購(gòu)前發(fā)布1次投資風(fēng)險(xiǎn)特別公告，無(wú)需延遲申購(gòu)。

    陳友新分析稱(chēng)，新規(guī)實(shí)施前，為防止自主報(bào)價(jià)過(guò)高或過(guò)低而無(wú)法最終入圍，疊加新股發(fā)行定價(jià)不超過(guò)“四值孰低”的定價(jià)慣性，網(wǎng)下投資者往往選擇“集體形成價(jià)格中樞、壓降持倉(cāng)成本”的報(bào)價(jià)方式。這也是產(chǎn)生“抱團(tuán)報(bào)價(jià)”、短線炒新等行業(yè)亂象的主要原因。

    招商證券金工團(tuán)隊(duì)的研究報(bào)告提示，參考成熟市場(chǎng)，近10年新股破發(fā)是常態(tài)。新規(guī)下，限制高價(jià)發(fā)行的同時(shí)放寬詢(xún)價(jià)范圍，有利于提升首發(fā)定價(jià)市場(chǎng)化程度，一二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)差或?qū)⒅饾u收窄。

    陳友新表示，新規(guī)實(shí)施后，高價(jià)剔除比例的降低，有助于突破“四值孰低”，鼓勵(lì)各方充分博弈。

    數(shù)據(jù)顯示，新規(guī)實(shí)施后74個(gè)項(xiàng)目中有18個(gè)項(xiàng)目突破了“四值孰低”，其中安旭生物超過(guò)“四值”孰低值達(dá)14.21%。同時(shí)，網(wǎng)下投資者獲配范圍由新規(guī)實(shí)施前1個(gè)月平均82.92%降至新規(guī)實(shí)施后平均65.85%。陳友新認(rèn)為，突破“四值孰低”及網(wǎng)下投資者獲配范圍收窄將促使網(wǎng)下投資者進(jìn)一步充分博弈，最終使得發(fā)行定價(jià)向市場(chǎng)化方向邁進(jìn)。

    市場(chǎng)或迎三個(gè)利好

    公司融資能力增強(qiáng)

    陳友新認(rèn)為，隨著新股詢(xún)價(jià)、定價(jià)漸趨科學(xué)理性，資本市場(chǎng)將迎來(lái)三個(gè)利好。

    首先，有利于IPO公司合理估值，提升籌資效率。新規(guī)實(shí)施前，網(wǎng)下投資者“抱團(tuán)報(bào)價(jià)”，報(bào)價(jià)集中度高，市場(chǎng)估值定價(jià)能力難以有效發(fā)揮。隨著新股詢(xún)價(jià)市場(chǎng)化改革推進(jìn)，上市公司融資能力增強(qiáng)。

    其次，有利于機(jī)構(gòu)投資者更加理性地看待IPO發(fā)行，更加關(guān)注公司基本面，審慎合理報(bào)價(jià)。隨著新股發(fā)行制度市場(chǎng)化程度加深，新股破發(fā)現(xiàn)象開(kāi)始出現(xiàn)，倒逼機(jī)構(gòu)投資者更科學(xué)理性地進(jìn)行新股定價(jià)。新股上市后不再穩(wěn)賺不賠，機(jī)構(gòu)投資者需加強(qiáng)公司基本面研究，審慎參與報(bào)價(jià)。

    此外，有利于主承銷(xiāo)商平衡責(zé)權(quán)利益，起到資本市場(chǎng)“看門(mén)人”作用。陳友新提到，主承銷(xiāo)商受限于跟投制度，在與發(fā)行人協(xié)商確定發(fā)行價(jià)格時(shí)，會(huì)整體看待承銷(xiāo)收入及跟投的整體收益水平，而非一味追求高定價(jià)、高收入。破發(fā)現(xiàn)象是發(fā)行定價(jià)趨向市場(chǎng)化的重要表現(xiàn)，也是市場(chǎng)走向成熟的必經(jīng)階段。