整合“活”了 借殼嚴了 全面注冊制“改寫”并購重組生態(tài)

    由“試點”走向“全面”，注冊制在板塊上橫向鋪開的同時，也在基礎(chǔ)制度改革上縱深推進。作為資本市場整合提質(zhì)的重要渠道，并購重組的“老旋律”，或?qū)⒃谌孀灾频谋尘跋聫棾?ldquo;新節(jié)奏”。

    若以首次公告日計，2023開年以來，A股已有逾200家上市公司發(fā)布并購重組相關(guān)動作。從所屬行業(yè)看，通信、電子設(shè)備、機械設(shè)備、醫(yī)藥生物等領(lǐng)域成為“主戰(zhàn)場”；產(chǎn)業(yè)協(xié)同和國企改革的主線，則鮮明勾勒出當(dāng)前并購市場的深層邏輯。

    “上市公司并購重組意愿的提升，主要來自近幾年政策的持續(xù)優(yōu)化完善。”川財證券研究所所長陳靂表示，一方面，多方政策不斷引導(dǎo)中小企業(yè)通過并購重組對接資本市場；另一方面，監(jiān)管方面也積極鼓勵有需要、有能力、有意愿的上市公司主動“出手”。

    而從此次全面注冊制“改寫”重組規(guī)則的細節(jié)處著眼，包括由交易所設(shè)立并購重組委員會進行審議、增加滬深主板重組上市標的資產(chǎn)條件、借鑒“分道制”審核等在內(nèi)的一系列制度安排，皆朝著統(tǒng)一適用各板塊間規(guī)則、精簡提速審核流程，以及進一步提升市場化等方向行進。

    在南開大學(xué)金融發(fā)展研究院院長田利輝看來，全面注冊制背景下，隨著融資便利度提升和審核規(guī)則優(yōu)化，A股并購重組的頻度和熱度有望繼續(xù)上升，形成資源配置優(yōu)化的重要方式，從而推動我國資本市場的高質(zhì)量發(fā)展。

    條件有增有減交易更靈活

    為建立更加符合全面注冊制要求的并購重組機制，近日，滬深交易所同步更新了《上市公司重大資產(chǎn)重組審核規(guī)則》（下稱《重組審核規(guī)則》）并向社會征求意見，在重大資產(chǎn)重組的認定標準和定價機制上均做出優(yōu)化調(diào)整。

    在重大資產(chǎn)重組的“構(gòu)成條件”上，《重組審核規(guī)則》明確，在原先“購買、出售的資產(chǎn)在最近一個會計年度所產(chǎn)生的營業(yè)收入占上市公司同期經(jīng)審計的合并財務(wù)會計報告營業(yè)收入的比例達到百分之五十以上”指標中，另外增加了“且超過五千萬元人民幣”的要求。未達到上述標準的交易將無需按照重組有關(guān)規(guī)定披露信息、履行內(nèi)部決策程序。

    這一調(diào)整的目的，直指“降本”的靶心。有資深投行人士向記者分析道，“通過增加認定條件，來放寬對重大資產(chǎn)重組的實際認定標準。這使得不少在過去可能會被認定為重大資產(chǎn)重組的交易，現(xiàn)在就變成了一般資產(chǎn)交易行為。二者在信息披露、流程規(guī)范的門檻上都存在顯著差異，由此大大降低了部分重組交易的成本。”

    除此之外，《重組審核規(guī)則》的另一大變化體現(xiàn)為：上市公司為購買資產(chǎn)所發(fā)行股份的底價從不低于市場參考價的九折調(diào)整為八折，在價格形成中給予上市公司更多彈性，進一步擴大了交易各方的博弈空間。

    “這樣一來，重組交易中發(fā)行股份的價格折扣就能與非公開發(fā)行的保持一致了。”向來擅長下“并購棋”的均勝電子，敏銳感受到了交易“格局”的新變化。公司董秘俞朝輝向記者直言，“更低的發(fā)行底價，使得公司在資本運作方案的選擇和設(shè)計上變得更加靈活。與此同時，對于重組交易對手方而言，他們也會更容易接受股份作為支付對價的方式，有利于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并購的順利推動。”

    從規(guī)則制定的“謀篇”出發(fā)，上述兩處修訂，均系將科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)行規(guī)定推廣至主板。而不同于在重組認定和定價機制上的“松綁”，對于重組上市標的的門檻，《重組審核規(guī)則》則進一步抬高了對盈利性的要求。

    具體來看，文件明確重組標的需符合首發(fā)上市發(fā)行條件及相關(guān)板塊定位。以滬深主板為例，《重組審核規(guī)則》限定主板重組上市的標的資產(chǎn)需滿足“最近三年凈利潤均為正，且最近三年凈利潤累計不低于1.5億元，最近一年凈利潤不低于6000萬元，最近三年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額累計不低于1億元或者營業(yè)收入累計不低于10億元”的指標。

    “隨著全面注冊制的深入推進，一方面，直接IPO的路徑更加通暢；另一方面，重組上市的門檻越來越高。兩相作用下，曾經(jīng)在A股風(fēng)靡一時的‘借殼’，可能要慢慢淡出了。”前述投行人士向記者表示。

    提質(zhì)增效為要流程更精簡

    如果說市場化是注冊制下《重組審核規(guī)則》沿循的其中一條主線，那么簡化流程、提高效率，則是其鋪設(shè)的另一條“干道”。

    緊扣“注冊制”的主題，此次改革將并購重組委架構(gòu)及職能由證監(jiān)會移至交易所?！吨亟M審核規(guī)則》中明確，“涉及發(fā)行股份購買資產(chǎn)的，上市公司應(yīng)當(dāng)向證券交易所提出申請。證券交易所設(shè)立并購重組委員會審議上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)申請。”

    與“職能下放”并行的，是審核效率的提升。借鑒主板“分道制”審核安排，本次《重組審核規(guī)則》規(guī)定，對于符合條件的重組申請，可以減少問詢輪次和問詢數(shù)量，優(yōu)化審核內(nèi)容，提高審核效率；明確交易所應(yīng)按照中國證監(jiān)會的要求，對注冊程序中發(fā)現(xiàn)的影響重組條件的新增事項進行問詢并形成審核意見；增加獨立財務(wù)顧問主動撤回申請文件即觸發(fā)終止審核情形等。

    “‘分道制’和‘小額快速’等審核機制，既是推進并購重組注冊制改革的重要抓手，也是鼓勵優(yōu)質(zhì)整合的‘綠色通道’。”前述投行人士告訴記者，“比如重組交易符合國家產(chǎn)業(yè)政策的；或者交易類型屬于同行業(yè)、上下游并購，且不構(gòu)成重組上市的，只要公司提交相關(guān)申請文件和獨立財務(wù)顧問專項意見，就可以走快速審核機制，大大加快了審批進程。”

    這也與近年來上市公司盤活存量、提質(zhì)增效的轉(zhuǎn)型路子“不謀而合”。去年11月，證監(jiān)會出臺《推動提高上市公司質(zhì)量三年行動方案（2022—2025）》，提出“持續(xù)優(yōu)化資本市場融資制度，完善并購重組監(jiān)管機制，更好促進產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈貫通融合”。

    從實踐來看，小額、現(xiàn)金并購已成為眾多A股公司的“交易首選”。數(shù)據(jù)顯示，僅今年1月公告的并購事項中，采取現(xiàn)金支付方式的占比超過七成，且絕大多數(shù)標的資產(chǎn)價格均在1億元以下。

    在標的類型的選擇上，上市公司愈發(fā)青睞圍繞主業(yè)出擊，橫縱聯(lián)合。如德馬科技2月12日晚間披露重大資產(chǎn)重組事項的進展公告，公司擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購買江蘇莫安迪科技股份有限公司100%股權(quán)。后者主要從事智能物流輸送分揀系統(tǒng)的電動滾筒、驅(qū)動控制器、直線電機、節(jié)能電機等核心部件的研發(fā)生產(chǎn)，與公司身處同一賽道。

    此外，將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司，也打響了央企國企改革的“下一槍”。今年以來，航空工業(yè)集團旗下中直股份、中航電測兩家上市公司分別公告，擬發(fā)行股份購買昌飛集團100%股權(quán)和哈飛集團100%股權(quán)，及購買成飛集團100%股權(quán)。重組整合正成為國有資本布局優(yōu)化與結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要路徑。

    當(dāng)下，盡管業(yè)績變臉、并而不整等老問題，仍制約著“新并購”，但長期來看，業(yè)內(nèi)人士普遍認為，全面實行股票發(fā)行注冊制后，上市公司優(yōu)勝劣汰效應(yīng)將加速發(fā)揮作用。憑借資本市場出清不良資產(chǎn)、淘汰過剩產(chǎn)能、注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)等功能的顯現(xiàn)，并購重組有望成為我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的“助推器”。